摆在大名城面前的棘手问题

地产杂志

文|柳瑶

提前到来的事情有时不一定是惊喜。

8月进入上市企业集中发布中期业绩的时间节点。大名城一改风格，中期业绩发布时间从前两年惯常的月底提到月初，成为8月最先公布业绩的三家房企之一。提前公布业绩，不禁让人对大名城的业绩产生了更多向好的期待。

然而，这份期待却随着中期业绩报告的公布而破灭。2021年上半年，大名城营收净利双双下滑。满足“三道红线”要求，进入“绿档”阵营是大名城此次中期业绩报的亮点之一。但大名城通过出售子公司股权补充现金流以优化债务结构作为满足“三道红线”要求的方式之一，又让人们对其达标的持续性产生担忧。

主营业务重回地产赛道的大名城，业绩持续低迷，“三道红线”指标达标后的可持续性问题……让人不禁产生疑问：大名城的回归，真的做好准备了吗，是否依然如当年转身发展金控领域一样，只是盲目跟随市场热度走，却未能踩准行业的发展节奏？

PART ONE

土地权重问题致毛利率走低

事实上，这是一份继续走低的中期业绩报告。

2021年中期业绩报显示，大名城多项经营指标出现下滑。报告期内，企业实现营业收入42.03亿元，同比下降45.20%；归母净利润2.39亿元，同比下降21.06%；扣非净利润为0.47亿元，同比大跌84.3%。

而在一年前，大名城的中期业绩还只是营收和净利润增速不匹配而已。2020年大名城中期业绩实现营业收入76.69亿元，同比增长74.41%；净利润为 3.02 亿元，同比增长9.78%。

对于此次公司多项业绩指标下滑，公司其中一项解释是，房地产行业存在销售周期与收入确认周期不匹配的特点，本期新增结转项目收入及利润较上年度减少，新获取高毛利项目尚未竣工。

看似合理的解释，却经不住深究。

收入方面，今年上半年，大名城共有20个项目处于销售状态，总销售面积达26.42万平方米，但仅有9个项目拥有当期结转收入。报告期内，企业实现房地产结转收入金额41.25亿元，其中新结转项目导致收入减少约5.54亿元，并不能完全导致公司收入下滑45.20%。反而是存量项目交付面积的减少对公司收入变化的影响更大，该部分因素导致收入减少约25.68亿元。

利润方面，虽然16.7%的毛利率与去年同期相比略有上升，但具体到各区域布局不难发现公司的毛利率不升反降。分区域看，企业华东区域毛利率为4.08%，同比减少5.86个百分点；东南区域毛利率为31.16%，同比减少0.42个百分点；西北区域毛利率为23.41%，同比减少9.06个百分点。

不过，大名城的毛利率下滑早在去年同期就开始显现。2020年中报显示，企业的毛利率为16.06%，较去年同期减少12个百分点。再对比同期销售规模与之接近的宋都股份来看，大名城的毛利率也比其低了6.05个百分点。

而彼时，对于综合毛利率的大幅下降，大名城将原因归结为新增结转项目中华东区域毛利率较低，且收入权重占比更高有关。

随着近一年新结转项目的增加，该问题并没有得到解决。而今年，土地权重问题再次被归结为公司各区域毛利率下滑，但总毛利略微上升的原因。公告显示，“各区域的毛利率虽然下降，但由于高毛利区域的收入权重增加，低毛利区域的收入权重降低，从而本期综合毛利率相比去年同期略有上升。”

对此，中国企业资本联盟副理事长柏文喜对财经新地产表示，该种现象的出现反映出大名城在项目开发过程中对财务规划模糊，缺乏对业绩平衡的关注与思考。同时他认为，“行业存在销售周期与收入确认周期不匹配”的解释，同样反映出大名城的开发战略规划比较毛糙，没有考虑到相关的业绩平滑性问题。

地产分析师严跃进亦分析道，大名城自身规模偏小，过多依赖部分项目表现是导致公司土地权重问题影响毛利率变化的原因，也间接反映出公司发展规划不细致、不从实际出发的问题。

PART TWO

“绿档”可持续性成隐忧

公告中，“扣非净利润为0.47亿元，同比大跌84.3%”在众多经营指标中显得格外刺眼，尽管从2020年起，企业的该项指标多数时间就呈现下滑趋势，但利润下滑比率超80%的情况还是首次。

而企业净利润2.39亿元，扣非净利润0.47亿元，两者之间的差额反映出公司地产业务的发展乏力。大名城亦承认，2.39亿元的归母净利润中，有约1.91亿元为非经常性损益所得的净利润，而这部分利润主要来源就是处置子公司。

大名城对此笔交易的解释是，优化项目区域布局，聚焦发展一、二线城市及相关城市群。在此基础上，有业内人士认为，此笔交易可以缓解大名城的现金流问题，以早日跻身“三道红线”绿档阵营。

截至报告期末，大名城资产负债率62.50%，扣除预收账款资产净负债率53.08%，现金短债比为1.62，未踩中红线，进入“绿档”阵营。而在半年前，公司三项指标分别为，扣除预收账款资产负债率为48.84%，净负债率为70.90%，现金短债比为0.54，踩中现金短债比红线，进入“黄档”阵营。

尽管距离“三道红线”正式执行日期还尚有时日，但是各家房企都提前向“绿档”阵营靠拢，而对于大名城来说，之前所踩中的现金短债比红线是三道红线中相对最容易达标的，通过加大销售力度回笼资金，调整债务结构的方式就可以增加货币资金的和减少短期有息负债。而在补充现金流方面，大名城选择了股权出让。

今年1月13日，大名城拟以8.24亿元转让名城福清55%股权已调整公司债务结构。该笔交易最终为大名城带来了6.74亿元的现金净额，使得公司货币资金达到38.31亿元，较2020年底增加14.79亿元。

在开源的同时，2020年拿地凶猛的大名城在负债端也开始重视节流，使得公司负债总额减少约20亿元至23.70亿元，一年内到期的非流动负债9.94亿元，较2020年底减少23.49亿元。

通过出让子公司股权获得现金补给以及控制负债规模的方式使得大名城顺利实现将现金短债比从半年前的0.54提升至如今的1.62。

但值得注意的是，对于企业补充现金流，大名城没有更多依靠销售回款，而从中报数据中，也可窥见其在销售回款方面表现乏力。报告期内，公司因销售回款减少导致经营活动产生的现金流量净额比上年同期下降50.58%，仅为9.45亿元，销售商品、提供劳务收到的现金为47.48亿元，较2020年同期的68.87亿元同比减少31.06亿元。

柏文喜判断，大名城通过变卖资产补充现金流提高现金短债比的做法可能是不得以之举。在当下环境中，使用此种做法可以解决短期现金流压力以及改善表观财务指标，但是不靠提升主营业务，而是依靠非经营性活动来平衡现金流的短期作法，并不能从根源上改善公司经营与基本面，反而影响公司的可持续发展。

对于此种不可持续之举，财经新地产向大名城进行进一步咨询，但截至发稿前，暂未收到回复。

PART THREE

押注上海还能继续吗？

2019年底，大名城的注意力从金控领域转回地产。此次回归，发力上海市场成为其业务布局的一个显著特征。

战略上，公司2020年年报显示“大力发展以上海为核心的长三角一体化城市群项目的获取”被写在公司土地布局的首要位置；执行上，仅2020年2月到7月期间，企业迅速拿下7宗地块，其中6宗土地位于上海，包括上海临港科技城、临港奉贤、松江永丰等地块，企业上海地区的总土地投资金额达53.72亿元。

转至今年上半年，大名城以12.59亿元斩获上海奉贤区庄行镇一宗住宅用地，溢价率接近9%，面积54861.1平方米。面对新出台的供地“两集中”政策，企业公告显示，“公司将谨慎扩充土地储备，继续执行深耕上海五个新城和临港自贸区的战略。

而这今年上半年企业唯一斩获的上海的地块，却正在反映着首轮集中供地下，企业拍地盈利空间压缩的问题。

相较于2020年竞得的土地，一位熟悉奉贤板块的上海人告诉财经新地产，奉贤区庄行镇可预见的发展潜力有限。

“奉贤在上海楼市中去化并不是很好，具体到庄行镇就更一般。按照区域规划，奉贤新城是向东发展，奉贤金汇港以东是自贸区，而庄行镇位于奉贤最西侧，短期内看不到成长潜力。”前述人士介绍道。

此外，从房价来看，此次大名城竞得地块的平均土地价格约为2.3万/平方米左右，而其周边已经建成的品牌开发商项目佳兆业8号和东原郦湾的二手房售价更多集中在1.5万元/平方米——2.5万/平方米居多。加之，该地块还要按要求拿出占规划总住宅建筑面积5.0%的面积用来建造保障性住房，两者都在不同程度上侵蚀项目竣工后的利润空间。

同时，严跃进提醒到上海五大新城的住房供应规模较大，并在持续释放中。此外，庄行镇虽然位于五大新城区域中，但是属于边缘地区。因此，庄行镇所在区域的项目如何去化，还需要开发商积极关注与思考。而在“两集中供地”模式下，上海首轮土拍近半数土地为保障性住房用地以及日后销售价执行地价联动指导价格等措施，都将进一步压缩企业利润，而新增土储过度集中在上海的大名城想要通过土地红利获得高盈利的机会在降低。

当行业整体进入低毛利时代，大名城2020年竞得的土地，即使有五大新城规划做保底，也面临着不小的压力和新的挑战。此前，大名城在上海的紫金九号一期项目就因捆绑销售装修包、二期项目较一期项目缩减配置等问题多次遭遇业主集体维权，而随着大名城在上海的新项目陆续上市，重获市场信任是企业躲不过去的问题。

此外，截至今年6月底，大名城的土储为183万平方米，若以2020年118万平方米的销售面积为参考，大名城仍需补充土地。而近年重点深耕上海的大名城，赶上上海成为“两集中供地”实施城市之一，这意味着作为资金实力有限的中小房企，大名城在上海的拿地数量很难再出现一年勇夺6宗地的情况，上海土地数量增速受限后，是否要继续深耕上海，以及如何深耕也成为大名城当下亟需解决的问题。

重回地产赛道的大名城，正值行业发展的变革期，行业融资环境趋严、土地出让规则变化，都让行业利润空间下行成为不争的事实，土地红利正逝去往日光辉，在此情况下，大名城寄托优质区域土地红利方式已不是最优选项。回归后，在做出更多努力追赶行业脚步的同时，企业仍要更有规划地思考接下来的发展思路，才能让业绩重见光明。

责任编辑：何中夫