华泰证券：城市服务市场空间多大？前瞻布局迈向星辰大海

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原标题 非住宅物业管理专题报告之三：出圈城市服务，迈向星辰大海

来源 华泰证券

核心观点

5 月以来物管公司频繁出圈城市服务，该趋势符合物管公司和政府的双重诉求。物管龙头一马当先，城市服务模式探索百花齐放，其中规模大、利润优、模式轻、格局散的市政环卫成为主要触角，物管公司和传统环卫公司模式存在差异。城市服务有望进一步打开物管行业空间，提升未来 3-5 年的增长韧性，我们建议投资者积极关注前瞻布局非住宅物管、在部分业态形成竞争优势的头部公司，重点推荐招商积余、新大正。

城市服务：非住宅物管的前沿战场

城市服务成为我国新型城镇化建设的关键一环，单靠地方政府力有不逮，物管公司提供了精细化、一体化的城市服务解决方案。为什么物管公司会进军城市服务？从物管公司的角度看：1、城市服务对象和服务内容与现有业务存在一定重叠，业务延伸较为便利；2、城市服务能够满足规模扩张诉求；3、城市服务能够满足密度提升诉求，有利于发挥规模效应和开展增值服务。从政府的角度看：1、传统城市治理存在组织架构、激励机制、治理能力三大弊病，引入物管公司一体化城市服务能够破除积弊、提质增效， 响应“后勤服务社会化”号召；2、能够巩固老旧小区改造果实。

物管龙头一马当先，模式探索百花齐放

我们详尽分析了万科物业、碧桂园服务、保利物业和招商积余的城市服务模式，共性在于：1、市政环卫是龙头试水城市服务的主要触角；2、部分项目服务内容包括老旧小区管理；3、随着政府信任度提升、服务内容叠加， 单个项目年化合同金额有望逐步扩大；4、政企资源在项目获取中发挥了重要作用。但 4 家龙头公司城市服务模式在布局区域、服务内容、单项目规模、拓展模式等方面存在较多区别，仍处于探索阶段。此外，新大正、雅生活服务、龙湖智慧服务、时代邻里、佳兆业美好等公司亦有布局城市服务领域。我们预计在龙头公司的带动下，相关案例将持续涌现。

城市服务的市场空间多大？——以市政环卫为例

2019 年我国市政环卫市场规模 3171 亿元，其中第三方市场化规模 1422亿元，可为物业管理行业带来 10%-20%营收增量，预计 2024 年第三方市场化规模可达 3044 亿元。2019 年主要环卫上市公司净利率在 8%-13%， ROE 在 13%-16%，具有吸引力。尤其是政府采购类市政环卫项目与物业管理模式类似，都具有轻资产投入、持续产生稳定现金流的特性。2019 年TOP10 市占率 21%，竞争格局分散，具有切入空间。物管公司切入市政环卫领域，与环卫企业分享市场蛋糕，二者在项目运营模式、服务内容、平均服务年限、单项目年化金额上体现出差异。

出圈城市服务，迈向星辰大海

我国物业管理行业正处于管理规模持续扩张、管理业态日渐丰富、增值服务多元升维的快速发展期。龙头物管公司对于城市服务的探索逐渐成形， 拓展正在加速，有望进一步打开行业空间，提升未来 3-5 年的增长韧性。我们建议投资者积极关注前瞻布局非住宅物管、在部分业态形成竞争优势的头部公司，持续关注物管龙头集中度提升、证券化加速带来的蓝海赛道投资机会，重点推荐非住宅物管央企旗舰招商积余，以及渝派第三方非住宅物管新秀新大正。

风险提示：疫情发展不确定性，城市服务拓展不及预期，规模扩张带来管理风险，并购整合风险，人工成本上涨风险。

城市服务：非住宅物管的前沿战场

我们在 2019 年 10 月 30 日发布非住宅物业管理深度报告《升维新模式，掘金新蓝海》，开启了针对非住宅物管的前瞻研究，提出这是一个市场空间广阔、多元业态迸发的蓝海市场，是提升行业长期增长韧性、维持估值水平的重要保障。我们亦在报告中专门提到城市服务，指出城市公共空间的模式拓展可能进一步拓宽非住宅物管的市场规模。现在，物管公司开始“出圈”城市空间，探索城市服务的星辰大海。

2020 年 5 月 11 日，万科物业城市服务落地厦门鼓浪屿，首度披露社区空间、商企空间、城市空间的“三驾马车”模型。无独有偶，5 月以来，碧桂园服务中标寿阳县环卫作业市场化运作项目，保利物业中标天凝镇全域公共服务管理及镇区保洁服务项目、河南省洛阳市涧西区道路清扫保洁服务项目，招商积余中标三亚崖州湾科技城专项服务项目、青岛即墨经济开发区城市空间物业综合服务项目。物管龙头对于城市服务的探索正在加速，市场对于物管“出圈”的关注度逐渐升温。我们推出非住宅物业管理系列研究之三，重点探讨以下问题：我们为什么需要城市服务？我们需要什么样的城市服务？物管公司为什么进军城市服务领域？龙头物管公司的布局思路和具体打法有什么不同？

城市服务成为新型城镇化建设的关键一环

新型城镇化是挖掘我国经济结构性潜能的核心战略。随着我国 15-64 岁人口占比和绝对规模分别在 2010 和 2013 年见顶，传统人口红利已经渐行渐远。优化现有要素配置，挖掘我国经济结构性潜能，将成为今后十余年我国经济保持中速平稳增长的关键。在此背景下， 我们认为新型城镇化已经被提升到战略性的高度，通过要素向中心城市和城市群的集聚， 充分释放工程师和消费升级的新红利。2020 年以来，国务院《关于授权和委托用地审批权的决定》（3 月 12 日）、《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》（4 月 9 日），发改委《2020 年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》（4 月 9 日）等文件，甚至新老基建的内涵，我们认为长远来看都是在为新型城镇化铺路。

城镇和县城的治理水平已经成为新型城镇化历程中的关键。人口是各类要素集聚的前提因素，而人口集聚会提升城市治理的难度，城市治理不善将改变人口集聚的速度和方向。2014 年“新型城镇化”首次写入政府工作报告以来，关于城市治理的表述持续出现，从最初的让城镇“宜业宜居”，到治理“城市病”，到 2018 年首次提出“精细化服务”，再到 2020年首次提出“大力提升县城公共设施和服务能力”，对于地方政府城市治理水平的要求愈发提高。

地方政府力有不逮，引入市场化城市服务有望形成三赢局面。单纯依靠地方政府进行城市治理，存在组织结构、激励机制、治理能力三大弊病，我们将在后文中展开分析。2020 年以来的新冠疫情，也暴露了部分地方政府城市治理能力不足的问题。我们认为城市治理不能单靠政府，通过引入市场化机构提供的城市服务，借助专业化分工的力量，有望形成地方政府、第三方机构、城镇居民三赢的局面。

物管公司提供精细化、一体化的城市服务解决方案

城市治理需要管理范围和管理手段的精细化，物管公司提供一体化城市服务解决方案。2017 年两会期间，习近平主席在参加上海代表团审议时强调：“城市管理应该像绣花一样精细”。我们认为城市治理的精细化体现在两个维度：其一是管理范围上的精细，“围墙内”和“围墙外”全覆盖，服务无死角；其二是管理手段上的精细，充分运用科技赋能提升智慧城市治理效率。随着物管公司从“围墙内”走向“围墙外”，我们认为物管公司有望为地方政府提供一套一体化的城市服务解决方案。

物管公司的角度：当规模和密度诉求遇到易于拓展的好生意

城市服务对象和内容与现有业务存在重叠，业务延伸较为便利物管公司现有业务在服务对象和服务内容方面，和城市服务具有一定重叠，使得业务延展更为顺畅。

服务对象方面：2017 年以来物管公司积极拓展非住宅项目，招商积余、保利物业、新大正、时代邻里等公司覆盖了较多公共建筑，其中政府办公楼、公共场馆、公园等业态甲方为地方政府，与城市服务一致，能够利用长期服务地方政府积累的信任，以及地方政府的一体化服务需求，为业务拓展创造便利。新大正招股说明书中提到：“基于客户对公司服务能力和服务专业度的认可，公司在服务项目的过程中，众多客户提出了市政环卫服务业务需求，特别是在广场、公园和场馆业态类中，客户更希望公司能提供一体化解决方案”。

服务内容方面：传统物管服务与城市服务的细分业务条线高度重合。除了社区物管服务对应老旧小区物业管理之外，单项业务来看，保洁对应城市环卫运营，保安对应城市秩序协管，保绿对应城市园林绿化养护，设施管理对应城市设施管理，社区空间运营对应城市资源运营，甚至物管公司近年来提倡的科技赋能亦能对应城市智慧服务，通过机械化、大数据、APP 等手段赋能城市管理。因此，物管公司进军城市服务，在基础业务层面具备天然优势，特大项目管理、应急处置、资源协调、政企沟通等能力则可以通过经验积累不断补强。

城市服务满足规模扩张诉求，ROE 出色且轻资产属性突出

我国物管行业正处于规模持续扩张、集中度迅速提升的快速发展阶段，龙头座次尚未完全稳固，单纯承接母公司的住宅项目已经无法确保龙头公司保住领先优势。从物管上市公司2019 年报来看，规模拓展是多家公司当前的首要任务，行业仍将处于跑马圈地的阶段。在此驱动下，物管公司愿意持续拓展业务边界，进入市场规模足够大、利润率尚可、商业模式类似、竞争格局尚未固化的业态领域。城市服务恰好能够满足这些要求，我们将在后文中展开分析。

城市服务满足密度提升诉求，有利于发挥规模效应和增值服务的开展

城市服务是物管公司快速提升项目密度的重要手段，有利于发挥规模效应和增值服务的开展。我们在前文提到，物管公司的城市服务方案不只包括“围墙外”，还包括“围墙内”，能够实现住宅、商办、公建、城市公共空间的全面覆盖，从而大幅提升区域项目密度。密度提升后，一方面能够发挥规模效应，缩减管理人员，提高供应链议价权；另一方面有利于掌握线下流量入口，方便部分增值服务的开展。

政府的角度：引入强大市场力量，协同改善城市治理

传统城市治理存在组织架构、激励机制、治理能力三大弊病

我们参考《大城市基层综合治理机制创新的路径选择》（董幼鸿，2015），以及各物管公司官网对于城市服务模式的阐述，总结了传统城市治理模式的三大问题。

其一，组织架构：九龙治水，条块分割。城市治理是一项复杂的系统工程，“九龙治水”的多头管理非常普遍：既涉及“条线”分割，比如环卫局负责城市环境卫生、园林局负责园林绿化、公路管理局负责道路养护、城管局负责城市秩序维护等；又涉及“区块”分割，

城市内部的不同区域由不同团队负责。在城市治理的实践中，问题往往出现在“区块”上， 但执法权限和资源分布在各“条线”，当涉及多个部门时，往往因不能明确问题的首要责任人或最终责任承担者，出现推诿扯皮的盲区或越权执法的乱象。

其二，激励机制：门前雪净，被动管理。传统城市治理更多以“不出错”为工作目标，各个条线“自扫门前雪”，以应急性、被动式管理为主，缺少主动进行问题溯源和源头治理的动力，因为这往往要整合多个“条线”甚至“区块”的资源。应急性、被动式管理模式下，治理效果容易缺乏可持续性，往往出现“整治——回潮——再整治——再回潮”的不断反复。

其三，治理能力：投入有限，效果受限。城市治理属于后勤服务的范畴，并不直接产生经济效益，因此政府对于城市治理的预算投入相对严格。传统城市管理由于条块分割，各个业务分散式下放，体量不成规模，且合同期限不稳定，导致管理主体通常不愿意对于单个项目进行大额资本和人才投入。这使得城市治理缺乏必要的资金、人才和技术，管理模式难以升级。

引入一体化城市服务破除积弊，响应“后勤服务社会化”号召 地方政府引入物业管理公司参与城市治理，主要存在以下优点：

其一，物业管理公司能够化解传统城市治理模式的三大问题，降本增效。

针对组织架构：地方政府授权物管公司承担多项城市管理职能，相当于在“区块”上建立一个市场化的管理平台，将原先多个“条线”之间的协调内化为公司内部多个团队之间的协调，从而提升协作效率。一旦出现问题，物管公司即为第一责任人，不会再出现政府部门之间的推诿扯皮。

针对激励机制：物管公司进入城市服务领域的短期目标是凭借出色的服务质量迅速形成口碑，从而能够承接更多项目，长远看则要在维系服务质量的条件下最大化盈利。在打通条块分割的桎梏后，物管公司将倾向于从被动式管理转向源头管理，一方面能够提升服务成效，另一方面能够避免问题不断复发带来的成本损耗。

针对治理能力：城市综合服务的单项目合同金额相对较大，合同期限相对可预期，使得物管公司愿意针对项目投入较多资本、人才和技术，短时间内见成效。此外，目前积极进入城市服务领域的物管公司普遍是全国化布局，同时具有较强的母公司背景，相比传统城市管理主体，有能力进行更多技术研发，提升服务质量，并在项目之间分摊技术投入带来的成本。

其二，物业管理公司具有较强的一体化服务能力。物管公司“围墙内”物业管理积累的经验，一方面能够延伸到“围墙外”的城市服务，保证专业化服务能力；另一方面具有更广阔、一体化的城市服务范围，一个合同即可覆盖“围墙外”的城市空间和“围墙内”的社 区（包括老旧小区）、商办和公共建筑。

其三，响应中央政府“后勤服务社会化”号召。后勤服务社会化是指城市公共建筑和公共空间转变后勤服务模式，从原先自己成立后勤部门或公司，转变为外包给市场化运作的公司，从而发挥专业化分工降本增效、转移运营风险的作用。国务院早在 1992 年便提出后勤服务社会化的概念，此后在学校、医院领域出台了较多支持政策，2013 年《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出“加大政府购买公共服务力度”。从各家物管公司业态拓展情况来看，近年来后勤服务社会化趋势正在加速向更多公共业态延展。

城市服务巩固老旧小区改造果实

老旧小区改造提速。我国早在 2007 年便提出老旧小区改造，但在较长一段时间内，出于经济增长、去库存等考虑，政府重棚改而轻老旧小区改造。2018 年以来，棚改逐渐淡出， 而老旧小区改造开始接棒，2018 年首次被写入政府工作报告，15 城试点先后启动，逐步成为“既保民生，又稳投资，同时拉动内需”的重要手段。2020 年政府工作报告提出“新开工改造城镇老旧小区 3.9 万个，支持加装电梯，发展用餐、保洁等多样社区服务”，进一步明确老旧小区改造的目标。

老旧小区不可只改不管，需要政府介入，可以纳入城市服务的范畴。老旧小区大多建于福利分房时期，一方面居民缺乏付费购买服务的习惯，物业费涨价困难，增值服务需求较弱， 另一方面设施设备老旧，维护成本和风险较高，导致市场化物管公司进驻意愿很低。但是，老旧小区如果只改不管，很容易出现“一年新、二年旧、三年破”的状况。我们认为地方 政府需要在老旧小区管理阶段充分介入，可以通过政府购买的形式采购物业管理公司的服务，用居民+政府共同出资的形式解决老旧小区管理问题。万科物业、碧桂园服务、保利物业获取的部分城市服务项目中，都包含了老旧小区管理的业务。

物管龙头一马当先，模式探索百花齐放

我们详尽分析了万科物业、碧桂园服务、保利物业和招商积余的城市服务模式，4 家龙头物管公司在城市服务方面均有不只一个项目落地。

从共性来看：1、市政环卫服务是各家龙头试水城市服务的主要触角，各个项目基本都包括道路清扫、垃圾清运、园林绿化养护等基础内容；2、万科物业、碧桂园服务、保利物业部分项目服务内容包括老旧小区保洁管理，为解决老旧小区改造后的持续管理问题提供

了一个市场化的可选路径；3、随着政府信任度提升、服务内容叠加，单个项目年化合同金额有望逐步扩大，典型如万科物业珠海横琴项目、保利物业西塘镇和天凝镇项目、招商积余三亚崖州湾项目等；4、无论是通过招投标获取单个项目，还是承接项目总包，政企资源均发挥了重要作用，部分公司还与政府或国资成立合资公司，共同推进城市服务的落地。

但 4 家龙头公司城市服务的发展路径和具体打法亦存在较多区别：

万科物业城市服务的主要对象为一二线城市新区，其中一二线与母公司城市布局相符，新区则主要考虑历史负担轻、便于新模式开展，但也呈现向一二线老城区（厦门鼓浪屿）拓展的态势。通过与当地国资成立合资公司，成为市政业务的总包方，统筹城市空间管理、资源管理、公共服务、物业服务、经营业务和综合管廊运维。由于业务种类更多、管理面积较大，珠海横琴新区合资公司年化合同金额高达 3 亿元。

碧桂园服务在历经十余个城市的初步探索后，最终决定以环卫服务作为城市服务的突破口， 通过招投标的形式拓展业务，2019 年以来获取的开原、寿阳等项目中标合同金额均为3000-4000 万元/年。区域布局方面以三四线城市为主，与母公司布局相仿；空间上较为分 散，呈现机会型拓展特征。

保利物业城市服务的主要对象为特色乡镇，服务内容和模式与碧桂园服务类似，主要包括市容市貌协管、环卫保洁、垃圾清运等，以招投标形式获取项目。由于项目面积比碧桂园服务小，西塘、天凝镇等全域服务项目中标合同金额均为 1000-2000 万元/年。区域布局方面，前期主要围绕嘉善、上海的特色乡镇，形成相对成熟的品牌和模式，目前已经逐步走出长三角，在东北、西南陆续拓展落子。

招商积余城市服务目前只落子两个项目，均位于城市新区，呈现机会型拓展特征。根据招商积余官网，旗下招商物业依托招商蛇口的园区布局优势，通过招投标获取服务内容较为丰富（市政管理、社区政务、综合保障、应急响应）的三亚大体量项目，截至 2020 年 5月末中标合同金额已经超过 6239 万元/年；中航物业的模式和服务内容与碧桂园服务、保利物业类似，采取纯市场化招投标的方式拓展，青岛项目中标合同金额 1456 万元/年。

万科物业“城市空间整合服务”：一二线城市新区的市政总包商

从珠海横琴出发，探索“物业城市”模式。2018 年 5 月 24 日，万科物业与珠海大横琴投资有限公司签署战略合作协议，携手打造国内首个“物业城市”治理模式。万科物业入股珠海大横琴城市公共资源经营管理有限公司，合资公司仍由珠海国企企业珠海大横琴投资有限公司控股 60%，但由万科物业派驻总经理并全权负责日常运营管理。

我们认为可以用 4 个关键词概括“物业城市”模式：一体化，科技感，自循环，参与感。

一体化：珠海横琴新区将城市公共空间与公共资源、公共项目等整体整合，完全由合资公司运用市场化机制进行统筹运营管理。合资公司与拥有执法权的政府合作，成为市政业务的总包方，赋能专业分包商，共同参与城市公共空间治理。根据公司官网，2019 年 1 月起合资公司全面接管覆盖横琴新区 106.46 平方公里的市政基础设施管养工作，提供包括市容环卫、园林绿化、城市照明、高压管养、城市桥梁、市政道路、水利设施在内的管养 服务，形成了以空间管理、资源管理、公共服务、物业服务、经营业务和综合管廊为主的“5+1”城市空间整合服务业务板块。

科技感：合资公司加大源头治理和投入，充分利用现代科技和人力资源优势，运用专业化、机械化、数字化手段，解决政府服务难覆盖的问题。根据公司官网，珠海大横琴城资构建了城市管理平台，横琴新区每一棵树、每一盏路灯、每一辆车都被记录到数据库，大幅提升城市治理的精细度。2019 年 6 月以环岛东路及长隆大道为试点，与安徽酷哇机器人有限公司合作打造无人作业示范路段。

自循环：合资公司将城市的公共资源按照市场化原则进行运营，盈利部分可反哺城市公共空间的管理，形成造血机制。根据公司官网，珠海大横琴城资成立社会停车场项目服务中心，承接多个社会停车场的运营服务；改造、建设和经营银鑫花园创意集市（880 平，可容纳 29 户商铺）、十字门流动摊贩集中点（1000 平，可容纳 33 个摊位）、物业集市（11000平，可容纳 16 个商铺、48 个摊位和 200 个停车位）等商业项目。

参与感：合资公司将借鉴万科物业“住这儿”APP 在社区治理中的实践经验，建立政府主导、企业助力、市民参与的共建、共治、共享的城市治理新格局。根据公司官网，横琴新区城市管理中的各种问题（市政、市容、交通、生态、警情等），市民均可通过手机客户端“物业城市”以拍照、录像、语音等形式上传，甚至可以抢单参与问题的处理和化解， 后台对各项数据统筹、分析、处理以实现快速响应。

万科物业入股后，合资公司承接项目金额大幅上升。根据珠海市公共资源交易中心的数据， 万科物业入股后，合资公司累计承接珠海市横琴新区公共建设服务中心、商务局的项目金额达到 6.5 亿元。其中最重要的项目是一年一度的“横琴新区（岛内）市政管养采购项目”，中标金额从万科物业入股前 2018 年度的 2939 万元/年，大幅提升至 2019 年度的 2.7 亿元/年，再提升至 2020 年度（截至 5 月末）的 3.0 亿元/年。

合资公司会将大量业务分包给专业供应商。根据珠海产权交易中心的数据，2019 年以来合资公司分包项目累计合同金额达到 2.3 亿元（部分项目以费率报价，不能体现实际开支），包括环卫保洁、保安、园林绿化、设备采购、垃圾清运、智能化系统、设施管理等服务。

截至 2020 年 5 月，万科物业城市空间整合服务模式已经陆续拓展至珠海横琴新区、雄安新区、广州白云设计之都、成都高新区、青岛动车小镇、厦门鼓浪屿等处。基于这些创新管理实践，公司于 2020 年 5 月正式提出“城市空间整合服务（Urban Space Integrated Service，USIS）”的新型空间管理模式。政府把城市公共空间整体作为一个“大物业项目”，委托一家市场化的企业统筹运营管理，运用一体化的思想，遵循市场化的原则，通过数字化、机械化、专业化的运营手段，赋能各专业作业端，提高城市服务的效率和水平， 政府以法定职权对整合服务商进行执法保障，公众通过多种渠道积极参与城市公共空间的管理，最终实现政府主导、社会参与、源头治理、执法保障的城市治理“新生态圈”。

万科物业将城市空间整合服务的产品细分为三个类型：

社区综合服务：政府把社区综合治理各项业务整体委托给社区综合服务运营商进行统筹管理，通过一体化、信息化、专业化的手段，达到提升社区人居环境、减轻政府管理负担、实现基层社区自治的目标。

城市运营服务：在城市维度上，政府把城市公共空间管理及社会治理服务工作整体作为一个项目，委托给城市运营服务商进行统筹运营管理，通过市场化、专业化、数字化的手段， 结合政府在大型城市基础设施养护方面的需求，响应“像绣花一样精细”的城市管理新要求，达到全面提升城市综合治理水平的目的。

产城运营服务：以覆盖园区全生命周期需求、提升园区附加价值为切入点，通过提供规划建设时期的前介咨询提升园区竞争力，招商代理及营销引入优质客户，提供针对企业、人才的配套、公共服务持续保有客户，提升园区整体的资产价值，打造产城融合的新城新区。

根据万科物业官网，城市空间整合服务具有两类承接方式：

委托方式承接：适用于城市建成区，以“万物城市”为主体与政府城市管理部门或街道办事处签订委托协议，管理既定范围内的市政一体化业务或社区综合服务业务（例如深圳市坪山区石井街道试点合作业务）。目前仅限于在北上广深渝进行试点。

股权合作方式承接：适用于新城新区，由“万物城市”为主体与新区政府控制的国有企业合资新设城市管理平台公司，管理既定范围内的城市空间整合服务业务。目前公司落地的6 个项目，均是以股权合作方式展开。

桂园服务“城市共生计划”：以三四线城市环卫服务为突破口

根据碧桂园服务年报，2015 年底公司与陕西省韩城市市政府签署战略框架协议，开启城市服务 1.0 模式。公司采用“智慧城市基础设施运营+城市文化活动支持服务”的双轮驱动模式：一方面，接管当地公建项目、市政道路景观护栏项目等，通过绿化修整养护、道路养护、设备更新、环卫形象打造等提供城市公共运维服务，改善城市面貌；另一方面， 承接当地招商推介会、赛事举办等项目，塑造城市形象，并引入旅游客群，带动当地经济发展。其后，公司与遵义、衡水、开原、西昌等十余个城市达成战略合作，持续探索城市服务模式，其中遵义公园、韩城国道作业、衡水高铁站、高速服务区等成为代表项目。

2018 年 12 月 26 日，在前期实践基础上，碧桂园服务发布城市服务 2.0 模式，即“城市共生计划”。其主要包含 AI 城市公共服务、DC 数字城市综合管理服务、IS 产业协同运营服务三大服务模块，共 33 个细分领域场景应用，借助已有技术平台及大盘运营经验，深度拓展现代城市服务上下游产业链，为城市提供一套功能适用和经济实用的一体化、精细化公共服务解决方案。

根据公司年报，辽宁省开原市为“城市共生计划”的第一个落地样本，以环卫服务为突破口。根据公司官网 2018 年 11 月的报道，公司与开原市政府完成战略合作框架协议签订，双方将以开原市市政环卫服务、绿化养护、除雪等为切入点，通过环卫一体化服务解决方案改善开原市政环境；双方还将共同设立合资城市服务公司，逐步开展市政公共服务、数字城管建设、共建设施运维等领域的深化合作，为开原市提供全面的城市公共服务数字化解决方案，打造新型城市治理服务的典范。

根据开原市城乡建设局的信息，广东碧桂园物业服务股份有限公司于 2019 年 1 月 15 日中标“开原市城市服务一体化项目”，中标金额为 3.11 亿元，服务期为 10 年，年化合同金额 3114 万元。公司需要为开原市区、工业园区、滨水新城及开原西站提供环卫运营和园林绿化等服务。根据公司年报，2019 年公司正式入驻辽宁省开原市，向其提供一体化的智慧服务，在城市环境改善、公共灾害应急联动服务等方面表现突出，并逐渐开展及实践增值服务模式。

寿阳县再落一子，仍然以环卫服务为主，内容更为多样。2020 年 5 月 6 日，根据山西省政府采购网，碧桂园服务中标寿阳县城乡环境卫生管理中心寿阳县环卫作业市场化运作项目，城市共生计划再落一子。公司将为寿阳县城区（包括老旧小区）、工业园区、乡镇垃圾中转站、部分国省道及周边商铺门前区域提供市政环卫、园林绿化、设施管理、老旧小区保洁、智慧平台建设等一体化服务，服务期限为 3 年，成交价格为首年 3884 万元，后续 3454 万元/年。与开原项目相比，寿阳项目虽然仍以环卫运营为主，但服务内容更为多样。

此外，根据企查查的数据，公司与部分地方政府部门、国资企业合资成立项目公司，经营范围包括物业管理、环卫服务、园林绿化等。目前这些公司多数由碧桂园服务持有 60%股份控股，以承接公建类物管项目招投标为主。我们预计后续亦有可能通过这些合资公司承接当地城市服务项目。

保利物业“镇兴中国”：起步于长三角小镇的全域管理模式

根据保利物业官网，2016 年公司以央企助力乡村振兴为突破口，开始在嘉善县西塘景区探索公共服务的新模式。2016 年 6 月，保利物业接管西塘景区，用“绣花功夫”推进精细化治理，通过加强反扒、民宿整治、食品安全监管等工作，明显改善景区风貌与治安秩序，推动景区于 2017 年 2 月晋升为国家 5A 级旅游景区、2018 年 5 月入选最美特色小城镇 50 强，客流量和景区收入持续提升。根据嘉善县公共资源交易中心的数据，公司 2019年续签“嘉善西塘古镇景区公共服务管理项目”，合同金额 1365 万元。

此外，公司还先后中标西塘景区弄堂检票售票、停车场收费及核心区域票口管理、邮电路公共服务等独立项目，并逐渐延展至景区外，中标西塘镇翠南中心社区公寓房、人民政府及便民服务中心等项目的物业管理，独立项目累计合同金额达到 1543 万元（不完全统计）。

凭借西塘景区的服务经验和口碑，保利物业总结形成“景区服务管理模式”，并在周边地区继续探索“城镇全域化管理模式”。自 2018 年 12 月起，公司连续两年举办“镇长论坛”，向全国镇长推广公共服务模式。根据公司官网，除西塘景区外，保利物业在同属于嘉善县的天凝镇、大云镇、陶庄镇，以及嘉善周边的上海宝山区罗店镇、杨行镇均有项目落地， 并逐渐拓展至辽宁孤山镇，重庆贾嗣镇、永城镇、羊角镇，山东郯城县红花镇等其他乡镇， 亦开始在城市市区落子。根据洛阳市公共资源交易中心，2020 年 5 月 25 日，公司中标河南省洛阳市涧西区道路清扫保洁服务项目第三标段，中标金额 2699 万元，服务期限 3 年，年化合同金额 900 万元。

2019 年公司发布大物管战略，其中公共服务正式启用“镇兴中国”品牌，为政府或其他企事业单位提供公共产品与服务，承接政府所剥离的部分公共服务管理职能。公共服务具体分为公共物业服务和城镇公共服务管理两大业务板块，其中公共物业服务主要为城市公共建筑提供传统的物业管理服务；城镇公共服务主要包含景区服务管理、城镇全域化服务管理和城镇优选服务管理，提供“5M+ 7M+XM”的服务清单。

保利物业于 2017 年 6 月首次中标“天凝镇公共服务管理项目”，中标价 296 万元/1 年；2018 年 5 月再次中标，项目范围扩展为“天凝镇全域公共服务管理项目”，中标价大幅提升至 2475 万元/2 年。2020 年 5 月，公司再次中标“天凝镇全域公共服务管理及镇区保洁服务项目”（尚在公示中）。由于在嘉善县公共资源交易中心可以查询到该项目的招标文件，我们以此项目为例，管窥保利物业的“城镇全域化管理模式”。

“天凝镇全域公共服务管理及镇区保洁服务项目”预中标金额为 2462 万元，服务期 2 年，如公司履约情况良好，可由采购人提出并经采购人与公司协商一致同意可续签2 年合同（根据历史中标时间点，我们认为 2018 年合同大概率带有类似条款，即 2020 年新合同实质上是续签）。项目具体分为全域公共服务管理、集镇和工业园区保洁服务、中转站（资源化处理站）运作服务三部分内容，要求配备至少 206 名工作人员和必要的环卫设备。

全域公共管理：协助政府进行市容市貌协管。对天凝镇 22 个行政村和 3 个社区进行市容市貌辅助管理、保洁（四位一体人居环境整治）监管、垃圾分类工作督查、安全和治安辅助管理、工业区安全监管、天凝镇政府物业管理、其他日常管理以及配合政府其他综合治理辅助管理，工作范围 75.6 平方公里。

集镇和工业园区保洁服务：基础保洁+垃圾收运，包含开放式小区保洁工作。对天凝社区、洪溪社区和杨庙社区进行城市道路保洁、背街小巷和绿化带等公共区域保洁、公厕保洁、小区保洁、垃圾分类收集、垃圾容器保洁以及完成政府布置的其他保洁任务，保洁总面积89.86 万平，涉及公厕 32 座。

中转站（资源化处理站）运作服务：保洁+设施维护。对中转站（资源化处理站）内环卫设施定时清洗、消毒；保持站内整洁，定时清洗、消杀，防止蚊蝇产生；定期对设备、设施（如污水池等）进行维护、清理，保证正常使用。

招商积余“城市运营板块”：双品牌均在城市新区落子

借助母公司资源，招商物业在海南三亚崖州湾科技城试点首个城市服务项目，服务范围逐步拓展。根据海南省人民政府政务服务中心的中标公示，2019 年 9 月招商物业中标三亚崖州湾科技城（深海科技城和大学城）物业服务项目，中标金额 2.64 亿元，服务期限 7年，年化合同金额 3765 万元。根据招商积余官网，崖州湾科技城为公司首个城市服务项目，公司于 2019 年 10 月正式进驻，为崖州湾科技城 12 平方公里的区域提供“345”智慧型城市综合服务，具体服务内容包括市政管理（市政环卫、垃圾清运、园林绿化、设施管理）、社区政务、综合保障（政府接待服务、便民服务车）、应急响应（道路清淤、电缆抢修）等，管理业态涵盖市政、住宅、写字楼、博物馆、产业促进中心、体育生态公园、港口等七大类型。根据招商蛇口官网，招商局集团与海南省政府共同主导海南三亚崖州湾科技城的开发和运营工作，我们认为这为招商物业在三亚崖州湾科技城获取城市服务项目创造了便利。

2020 年 5 月，根据海南省人民政府政务服务中心的中标公示，招商物业凭借出色的服务质量，再次中标三亚崖州湾科技城专项服务项目。公司将以科技引领和智慧运营为导向， 为崖州湾科技城提供秩序维护、内勤综合等服务。该项目中标金额 7423 万元，服务期限3 年，年化合同金额 2474 万元，覆盖面积达到 69.3 平方公里。叠加原先的物业服务项目，招商物业在崖州湾科技城的城市服务年化合同金额已提升至 6239 万元。

中航物业首个城市服务项目落子青岛。根据中国政府采购网的中标公告，2020 年 5 月 19 日，招商积余旗下另一个物业管理品牌中航物业通过市场化招投标，获取青岛市即墨经济开发区城市空间物业综合服务项目，中标金额 4367 万元，服务期限 3 年，年化合同金额1456 万元。这是中航物业继深圳湾公园、深圳碧岭和马峦街道等城市公共空间的项目探索后，首次拿下综合性城市服务项目。根据公开招标文件，项目要求中航物业为即墨开发区城市空间区域所辖公园、市民广场、会展中心、市政道路提供秩序维护、工程维护、保洁服务、绿化服务、垃圾管控及相关设施设备管理等物业综合服务，需要配备至少 363 名工作人员和必要的道路巡查、保洁机械设备。

其他物管公司城市服务案例

除了以上 4 家物管公司之外，还有部分物管公司已经或正在布局城市服务领域。我们预计在龙头公司的带动下，相关案例将持续涌现。

新大正：募集资金 1.04 亿元投向市政环卫，年内或有项目落地根据新大正招股说明书，公司拟投资 1.24 亿元（其中 IPO 募集资金 1.04 亿元）用于市政环卫业务拓展，计划 2020 年拓展进入小型市政环卫项目 1 个，培育强化公司市政环卫服务的专业能力和知名度。根据公司年报，2020 年度重点工作中包括“有序推进市政环卫项目的实施”。我们预计公司年内或有城市服务项目落地。

雅生活服务：同玉禾田战略合作，共同开发环卫一体化项目

根据环卫上市公司玉禾田 2020 年 6 月 11 日的公告，雅生活服务与玉禾田签署了《环卫一体化项目战略合作协议》，双方将充分利用雅生活服务的区域布局、项目资源和其他资源优势，以及玉禾田的资质和环卫服务经验优势，在全国范围内共同合作开发环卫一体化项目。

龙湖智慧服务：重庆悦来新城的智慧城市管家

根据重庆悦来官网，2018 年 4 月，龙湖智慧服务与重庆悦来投资集团（重庆两江新区管理委员会全资子公司）合资成立龙湖悦来城市管理有限公司，为重庆悦来新城提供城市管理综合服务。其中，龙湖智慧服务控股 65%，标志着其正式进军城市公共空间服务。

合资公司服务范围包括：城市物业基础服务、市政基础设施管理、园林养护、道路秩序管理、市容环卫管理、突发事件管理、城市特色功能服务等 7 大类城市管理服务。公司高度

注重智慧化应用：如智慧井盖倾斜 10 度以上，工作人员的手机就会即时收到维修告警信息；智慧路灯可根据现场声音及灯光情况自动启停；智慧垃圾桶通过自动称重、红外检测， 垃圾容量达到 90%便自动预警；智慧喷灌设施可根据雨量及土壤湿度自动浇灌等。

时代邻里：收购广州东康，承接大湾区 6 个市政环卫项目

根据时代邻里年报，2019 年 2 月 1 日公司以 4536 万元收购广州东康物业服务有限公司100%股份，切入市政环卫服务领域。截至 2019 年末，公司在管 6 个市政环卫项目，全部位于粤港澳大湾区，建筑面积 810 万平，主要为公共道路、垃圾站及公园等提供道路清洁、垃圾回收及垃圾运输服务。

佳兆业美好：拥抱河北资源型老工矿区，成立城市综合服务平台

根据公司官网，2020 年 5 月佳兆业美好与河北邯郸市峰峰矿区签署合作协议，正式成立城市综合服务平台。公司将以平台为载体，致力于峰峰矿区城市公共配套服务升级，同时着手布局潜在项目，推动全城项目合作。峰峰矿区位于河北省南部，全区面积 353 平方公里，辖 9 个镇、1 个乡、1 个街道办事处，总人口 53 万，是一个资源型老工矿区。

城市服务的市场空间多大？——以市政环卫为例

城市服务的范围非常广阔，其中市政环卫是主要内容，也是目前来看物管公司尝试较多的领域。市政环卫能够为物业管理行业带来 16%的营收增量；利润率比物管略低但 ROE 绝对水平出色；政府采购类项目模式相似、轻资产属性明晰；竞争格局分散，具有切入空间。

市场规模：第三方市政环卫可为物管行业带来 10-20%的规模增量

市场规模方面：根据华泰证券环保团队 2020 年 4 月 5 日的报告《环卫标杆企业，乘资本东风加速发展》，2019 年中国市政环卫（包括城市、县城和乡镇垃圾运营，等级公路清扫运营，城市绿化养护三个部分）市场规模为 3171 亿元，预计 2020-2024 年 CAGR 为 7%， 2024 年市场规模将达到 4352 亿元。2019 年第三方市场化率为 45%，对应第三方市场化规模为 1422 亿元，预计 2020-2024 年 CAGR 为 16%，2024 年将达到 3044 亿元。市政环卫市场规模提升的驱动力主要来自环卫一体化趋势日益凸显（城乡一体化、水陆一体化、全产业链化、投资建设和运营服务一体化、服务区域扩大化）以及市场化程度提升。根据中国物业管理协会和上海易居房地产研究院的数据，2018 年全国物管行业经营收入为7044 亿元，仅考虑第三方市政环卫规模便可为物管行业带来 10-20%的规模增量。

公司秉着成为“中国领先的城市公共服务提供商”的理念，将结合城市配套服务升级的大趋势，积极探索物业管理的多元化发展；将借助集团在智能物联硬件技术和优质物管服务的优势，通过协同专业资源提供一体化公众服务解决方案，开拓城市服务新版图。

盈利能力：2019 年净利率 8%-13%，ROE 具有吸引力

利润率方面：2019 年主要环卫上市公司环卫服务毛利率为 18%-25%；环卫服务营收占比超过 60%的侨银环保、新安洁、鑫梓润、玉禾田、北控城市资源，除鑫梓润净利率明显较低（2%）外，其余公司净利率在 8%-13%；除玉禾田 ROE 明显较高（37%）外，加权平均 ROE 在 13%-16%。根据 25 家上市物管公司年报，2019 年物管公司整体毛利率为 26%（其中基础物管毛利率为 23%），归母净利率为 12%，加权平均 ROE 为 25%。市政环卫业务净利率低于物业管理，但 ROE 绝对水平相对 A 股整体（10%）而言并不差。

商业模式：政府采购类市政环卫项目与物管模式类似

商业模式方面：进一步对环卫服务营收占比较高的 5 家公司和 25 家物管上市公司进行杜邦分析，环卫公司总资产周转率明显高于物管公司，权益乘数略高于物管公司，轻资产属性同样清晰。参考华泰证券环保团队 2020 年 4 月 5 日的报告《环卫标杆企业，乘资本东风加速发展》对典型环卫项目盈利能力的分析，市政环卫主要包括 PPP 和政府采购两类模式，两种模式 ROE 情况不存在显著的高低差异，个体差异要比项目形式更能决定单项目的盈利。PPP 模式合同期限更长、净利率更高，但由于初始资金需求量较大、投资回报

期长，周转率偏低。政府采购模式合同期限相对更短、净利率相对更低，但周转率高，与物管公司的非住宅项目非常类似。总体来看，市政环卫，尤其是政府采购类市政环卫项目与物业管理模式类似，都具有轻资产投入、持续产生稳定现金流的特性。

竞争格局：竞争格局分散，仍有切入空间

市政环卫竞争格局分散，仍有切入空间。根据华泰证券环保团队 2020 年 2 月 23 日的报告《环卫服务后半场，关注 ROE 和成长》，我国市政环卫行业主要竞争企业包括原有的环卫企业、向上游拓展的固废龙头、向下游拓展的设备企业、区域性地方国资企业。根据环境司南和 E20 的数据，参与市场化环卫项目争夺的企业数量从 2016 年约 5000 家增加至2019 年 10000 家左右。2019 年我国市政环卫 TOP10 市占率为 21%，TOP10 新增合同年化金额亦为 21%，说明现有格局下集中度提升趋势并不明显，相对美国 CR3 41%的市场份额，市场依然分散，未来行业整合的空间依然存在。

环卫 VS 物管公司：运营模式、服务内容、服务年限、合同金额存在差异物管公司聚焦一体化城市服务，切入市政环卫领域，与环卫企业分享市场蛋糕，二者在项目运营模式、服务内容、平均服务年限、单体项目年化金额上体现出差异。环卫公司在获取 PPP 和环卫一体化项目方面体现出较强优势，易获取更长服务年限和更高单体金额的项目，龙头公司整体服务年限远高于行业平均水平，在大额订单上占据绝对市场份额。物管公司主要以招投标方式承接项目，提供环卫、园林养护、市政维护、安保服务等横向一体化服务内容，订单服务年限低于行业平均水平，在获取单体项目金额上以小额项目为主。

运营模式：传统的环卫项目多以政府采购或者 PPP 模式运营，物管公司的进入带入新的运营模式，如万科与多个城市新区国资成立合资公司，招投标承接项目，以总包再分包的形式将环卫清洁项目分包给其他公司。物管公司先期倾向于以试点城市切入，以“区”为单位展开，逐步达成深度广度上的合作，形成可异地复制化模式。

服务内容：环卫公司在一体化发展上可进行横纵一体化拓展，PPP 模式的引入，政府逐步将前端垃圾清扫保洁、垃圾收运、中转站建设运营、后端处理处置等项目部分或者全部打包纳入“环卫一体化”项目合同，环卫公司立足传统道路清扫等领域逐步向前端垃圾分类和后端处理处置延伸，提供产业链纵向一体化服务内容。另一方面，园林养护和日渐兴起的垃圾分类也逐步打包纳入环卫作业内容，形成环卫公司横向一体化服务内容。物管公司提供的横向一体化城市服务，是在提供安保服务、市政维护等优势服务上切入市政园林养护、环境卫生领域。目前物管公司在获取环卫大订单上开始发力，与环卫公司形成正面竞争，如碧桂园服务中标项目总额 1.1 亿元（3 年）的寿阳县环卫作业市场化运作项目，保利物业中标 2462 万元（2 年）的天凝镇全域公共服务管理及镇区保洁服务项目、2699 万元（3 年）河南省洛阳市涧西区道路清扫保洁服务项目，这些项目主要涉及传统的环卫服务领域和路灯管护、绿化养护、广告清理等作业内容。

根据 E20 的统计，2016-2019Q3 环卫一体化年服务金额一般在 500 万元以上，其中产业链纵向一体化项目占8%；服务内容横向一体化项目占92%，横向+纵向一体化占比0.22%。市场化环卫企业纵向一体化项目逐渐起量，而物管公司以横向一体化项目为主。

平均服务年限：项目服务年限一般取决于项目运营模式，其中，单项目承包模式在 3-5 年间，环卫一体化项目则在 5-15 年，PPP 环卫项目合同期限更长，在 15-30 年间。据环境司南的统计，2019 年新增环卫项目平均服务年限为 4.5 年，环卫上市龙头公司依靠资金和品牌优势在获取长周期的 PPP 项目上更具优势，以中长期服务年限为主，项目平均年限整体高于行业平均年限，其中盈峰环境 2019 平均服务年限为 11 年左右，远高于同业公司；而物管公司获取的项目订单以短期服务年限为主，平均年限为 3.6 年左右，低于行业平均水平。

项目年化服务金额：市场化环卫企业订单年服务金额分布较为均衡，在年服务金额为 500 万-1 亿内市占率第一，更易获取大额项目。物业公司获取环卫项目年服务金额较小，集中于 3 千万以下，其中在 500 万以下的项目中市占率第一。在 5000 万以上的大单分布中，市场化环卫企业占据绝对市场份额，2019Q3 达约 40%，物业公司在获取大单能力上有所提升，2019Q3 约占市场份额 3.5%。

投资建议

我国物业管理行业正处于管理规模持续扩张、管理业态日渐丰富、增值服务多元升维的快速发展期。龙头物管公司对于城市服务的探索逐渐成形，拓展正在加速，有望进一步打开行业空间，提升未来 3-5 年的增长韧性。我们建议投资者积极关注前瞻布局非住宅物管、在部分业态形成竞争优势的头部公司，持续关注物管龙头集中度提升、证券化加速带来的蓝海赛道投资机会，重点推荐非住宅物管央企旗舰招商积余，以及渝派第三方非住宅物管新秀新大正。

风险提示

疫情发展不确定性：国内外疫情发展存在不确定性，可能影响物管公司项目拓展、加大成本支出。

城市服务拓展不及预期：物管公司对于城市服务的探索仍处于试点阶段，模式并未成熟， 拓展速度存在不及预期的风险。

规模扩张带来的管理风险。物管公司正处于扩张管理区域、规模、业态，持续叠加增值服务的快速发展期，若物管公司管理能力迭代升级无法匹配规模扩张，可能影响业务扩张的速度和质量。

并购整合风险。部分物管公司会通过收并购进行外延式扩张，但收并购标的质量、物管公司管理能力存在不及预期的可能，从而导致 1+1<2 的负面结果。

人工成本上涨风险。物管公司属于劳动密集型企业，人工成本占比较大，受通货膨胀、社保、税务、劳务政策变动等潜在提升人工成本的因素影响较大。

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责任编辑：王涵