再度闯关创业板 海诺尔成长空间几何？

原标题：再度闯关创业板 海诺尔成长空间几何？

本报记者 陈家运 北京报道

10月15日，深交所更新披露海诺尔环保产业股份有限公司（以下简称“海诺尔”）创业板IPO第三轮问询函的回复意见。

这亦是海诺尔的第三次创业板IPO之旅。本次IPO，海诺尔拟募资10亿元用于成都邓双环保发电厂项目（3亿元）、随州垃圾无害化处理厂项目（2亿元）、宣汉县生活垃圾焚烧发电项目（3.47亿元）、补充流动资金项目（2.5亿元）。

《中国经营报》记者注意到，报告期内（2018年~2020年），海诺尔有息债务合计达14.62亿元，其中一年内到期的非流动负债为0.77亿元，账上货币资金只有0.37亿元，资金并不充裕。且公司长短期偿债能力指标也低于同行业平均水平。

就上述相关问题，记者致电致函海诺尔方面，但截至发稿未获回复。

IPO“一波三折”

海诺尔主要从事城市生活垃圾处理业务，主要采用BOT、TOT、BOO等特许经营方式。

招股书显示，本次发行前，公司控股股东、实际控制人骆毅力直接和间接控制海诺尔的股权比例达到57.5%。同时，骆毅力担任海诺尔的董事长、总裁职务。预计本次发行后骆毅力控制公司约43.18%的股份，仍处于控制地位。

海诺尔是一家新三板企业，于2015年11月2日在新三板挂牌。其实，海诺尔早在2012年3月就提交过上市申请，不过在当年4月就被证监会驳回。其原因是海诺尔多次违反环保法律法规被环保部门处罚。中国证监会认定海诺尔内部控制制度无法保证其合法经营，故驳回其上市申请。2019年6月，海诺尔再次IPO申报，向创业板发起冲刺，但三个月后，海诺尔主动撤回了申报材料。

2020年4月，海诺尔继续踏上IPO之旅，却收到证监会及全国股转公司的警示函。

彼时，中国证监会发布的《关于对海诺尔环保产业股份有限公司采取出具警示函监管措施的决定》显示：“经查，我会发现你公司在申请首次公开发行股票并上市过程中，存在部分项目运营管理相关技术服务费会计处理不规范、未如实披露受限货币资金等问题。”

另外，2020年6月29日，海诺尔披露了《关于上市辅导备案的提示性公告》，但未披露后续进展公告。2020年12月5日，海诺尔向深交所报送了首次公开发行股票并在创业板上市的申请材料，未申请于次一交易日停牌。后于2020年12月18日中午向全国股转公司申请紧急停牌，并披露股票停牌公告，应停牌未停牌期间（2020年12月7日~2020年12月18日）股票存在交易。

海诺尔的上述行为违反了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票停复牌业务实施细则》（以下简称《股票停复牌业务实施细则》）、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露规则》（以下简称《信息披露规则》）的相关规定。全国股转公司决定，对海诺尔、董事长骆毅力、时任董事会秘书彭军采取出具警示函的自律监管措施。

2020年12月18日，海诺尔创业板首发上市申请获得受理，并于2021年3月31日更新了申报稿。

经济学家宋清辉在接受记者采访时表示，不论是此前的环保问题还是收到的警示函问题，暴露出公司内控和治理方面还存在较为严重的缺陷。

补贴“双刃剑”

财务数据显示，2018年~2020年，海诺尔实现营业总收入分别为2.47亿元、2.52亿元和3.79亿元，其中2019年和2020年分别同比增长2.33%和50.23%；同期海诺尔的归母净利润分别为0.70亿元、0.71亿元和1.33亿元，2019年和2020年分别同比增长0.99%和87.99%。此外，今年上半年海诺尔实现营收2.57亿元，同比增长61.41%，实现归母净利润1.03亿元，同比大增124.41%。

招股书披露，2020年度，海诺尔营业收入较2019年度增长50.23%，净利润增长86.46%，主要系内江海诺尔投产及宜宾海诺尔本年正式纳入补贴清单，一次性确认自开始运营至2020年末累计可再生能源发电补贴收入5696.32万元所致。

报告期内，海诺尔及下属子公司享受了国家对环保行业的增值税、所得税等税收优惠政策，2018年~2020年海诺尔获得的税收优惠分别为2413.73万元、2625.14万元和3874.54万元，占净利润的比例分别为34.1%、36.7%和29.1%。

报告期内，海诺尔垃圾处理业务收入和发电上网业务收入合计占主营业务收入的比重分别为 93.88%、93.11%和 96.37%。随着钦州、宜宾、内江垃圾焚烧发电项目陆续投入运营，报告期内发电上网业务收入比重逐步提升，2020年度发电上网收入占比达到58.48%，首次超过垃圾处理业务收入。

不过，随着垃圾发电行业运行效率提高，以及国家财政补贴规模扩大，政府已开始削减对垃圾焚烧发电行业的产业支持力度。根据《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》（财建〔2020〕4号）、《可再生能源电价附加补助资金管理办法》（财建〔2020〕5号）、《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知（征求意见稿）》、《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》等文件，未来主管部门将按照“以收定支”的原则，合理确定每年新增补贴项目规模，同时对补助项目确认条件、补助项目清单核准、补助标准及补助拨付等方面进行调整和明确。

海诺尔方面表示，虽然公司目前已并网发电的项目距离达到全生命周期利用小时数82500小时或15年补贴上限均余较长时间，若未来政府削减对垃圾焚烧发电行业的支持力度，存在后续无法根据实际发电量享受补贴导致项目收益下滑、项目毛利率下降的风险，进而可能对公司盈利能力造成不利影响。

记者注意到，2020年度，海诺尔垃圾焚烧处理量为100万吨、装机容量5.8万千瓦。2018年度，行业龙头光大环境垃圾焚烧处理量为1716万吨、装机容量101.58万千瓦。由此可见，海诺尔与大型公司规模相差甚远。

海诺尔方面也表示，处于领军地位的光大环境、锦江环境、三峰环境等企业不断提升市场份额，同时也有越来越多的资本驱动型企业进入本行业，未来市场竞争将进一步加剧。随着行业竞争的加剧，公司未来获取新项目的难度将增加，成长空间受到不利影响，存在发展受限的风险。

另外，记者注意到，海诺尔从2018年至2020年的研发投入占同期营业收入的比例分别为3.79%、4.06%、2.09%。从数据不难看出，海诺尔在研发上的力度似乎有所下降。

宋清辉表示，“与龙头企业体量上的差距已经非常明显，中小企业如果不能研发创新技术，那么未来在技术的更替下，中小企业的生存空间将受到挤压。”

海诺尔方面坦陈，未来不排除出现新的垃圾焚烧发电技术，甚至产生其他更为先进的处理技术，从而对公司的技术路线产生替代性威胁并对业务产生不利影响。同时，公司还存在在新技术、新工艺等方面因研发投入不足或研发方向出现偏差，而面临现有技术被替代的风险。

超负荷运营？

值得注意的是，报告期内，海诺尔多个项目的垃圾处置产能利用率远高100%。

在卫生填埋处置项目中，广汉项目2018年和2019年的产能利用率分别为236.77%和204.84%，远超过设计日产能，广汉项目因多年超量填埋，填埋场提前达到设计总库容量，已于2019年10月停运；同时，中江项目2019年和2020年也超200%；蒲江项目2020年达184.99%；崇州项目2018年~2020年也分别高达371.27%、363.8%和272.93%。

在垃圾焚烧发电厂中，2020年度，海诺尔钦州、宜宾垃圾发电项目产能利用率分别达到 111.18%、108.78%。

海诺尔方面表示，报告期内，海诺尔实际处理垃圾量超过设计量，主要系进场垃圾量逐渐增多所致。进场垃圾量的大小取决于地方住建城管部门调度，地方政府相关门将垃圾交付公司后，公司需及时处理。另外，上半年新冠肺炎疫情期间垃圾量增加较多，应地方政府要求加大了垃圾进场焚烧量。

对此，宋清辉表示，海诺尔填埋项目远超设计产能进行填埋。首先，公司未来会面临像广汉项目一样提前停运，停运后会带来业绩下滑风险。其次，海诺尔多个项目都是超负荷运营，如果有大型企业介入当地市场，来分担压力，会使得海诺尔项目产能利用率回归正常100%情况，那么公司也会出现业绩下滑风险。垃圾发电亦是如此，未来一旦地方垃圾产量和垃圾发电厂达到平衡，使其产能利用率回归正常，业绩是否也会出现下滑问题值得关注。

同时，生活垃圾处理、垃圾焚烧发电行业具有资本密集、集中投资逐期收回的特点，这对资金的要求较高。随着海诺尔经营规模的迅速扩张，负债及流动资金需求不断增加。

报告期内，海诺尔的资产负债率分别为51.51%、58.08%和67.21%。而同期同行业的伟明环保、绿色动力、旺能环境等可比上市公司的资产负债率均值分别为51.51%、62.84%和60.77%。

截至2020年底，海诺尔账面货币资金为0.37亿元，一年内到期的非流动负债为0.77亿元，存息债务合计为14.62亿元。

然而，大量金融性负债的存在，让海诺尔支付了不少的利息。报告期内，利息费用分别为1678.96万元、1773.38万元、3120.55万元，占当期利润总额的比例分别为22.42%、23.57%、21.60%，利息费用金额呈快速增长趋势。报告期内，数千万元的利息费用蚕食着海诺尔的净利润。

此外，记者在海诺尔招股书中发现，报告期内反映该公司短期偿债能力指标的流动比率分别为0.31、0.46、0.33，相对可比公司行业平均值1.08、1.04、1.13相去甚远。速动比率亦是如此，报告期内分别为0.30、 0.46、0.33，行业平均水平分别为1.02、0.97、1.07。

同时，海诺尔还存在大量的应收账款，无疑会占用海诺尔大量的流动资金，影响其流动性。

报告期内，海诺尔应收账款账面余额分别为4966.72万元、6651.93万元、11793.15万元，占同期营业收入的比例分别为20.14%、26.36%、31.11%，呈增长趋势。

海诺尔方面表示，公司应收账款主要为电费到账跨期以及应收国家能源补贴款。应收账款规模总体随着营业收入的增长有所增长。

另外，2018年~2020年，海诺尔应收账款计提的坏账准备金额分别为522.28万元、376.09万元和674.90万元，占各期末应收账款余额的比重分别为10.52%、5.65%和5.72%；其他应收款计提的坏账准备金额分别为495.06万元、217.23万元和208.53万元，占各期末其他应收账款余额的比重分别为52.93%、19.47%和 30.85%。

责任编辑：梁斌 SF055