招商期货：关于镍和不锈钢供需及宏观逻辑的思考

来源：招商期货研究所

2020年注定是载入史册的一年。甲子年灾难不断，黑天鹅四起，从肆虐全球的疫情到美股的5次熔断，从原油跌到负价格，再到美联储“毫无底线”地救市……妖镍也不甘寂寞，5.21夜盘历史罕见的闪崩也饱吸了投资者的眼球。总体来看，镍价触底89000点后由于供需结构收紧而进入97000-107000震荡区间，随后由于镍自身的供需矛盾没有激化，因此随宏观情绪波动，与原油的相关性非常强。预计三季度镍价会在供需结构转向宽松后下跌。

宏观？供需？

走不出供需逻辑就跟随宏观波动，原油是较好参照

沪镍闪崩标志着镍和不锈钢做多情绪全面消退

不锈钢三季度库存压力加大，自身供需矛盾激化

01 / 镍的宏观逻辑

镍和铜的相关性近似反映镍和宏观/有色板块的相关性，疫情之后回到非常强的阶段。下面展示的是5/13-6/15镍和原油的5分钟K线走势，可以看出高度同步。

但是，在3月中旬到5月初的大部分时间内二者相关性较弱。因此对于二者的关系不能仅仅用笼统的宏观来进行描述，需要深挖宏观背后的逻辑。

我们认为，宏观也分供给和需求。疫情对于大宗商品的影响从需求崩塌到供给扰动再到供给重塑与需求恢复。大宗商品的供给端差异很大，相对集中或比较好跟踪；需求端的差异较小，相对分散或倾向于讲宏观与讲故事。3月中旬-4月中旬前供应端逻辑占主导，原油在于沙特和俄罗斯恶性增产以及减产协议是否能落地；镍主要是菲律宾镍矿出口受疫情影响以及国内镍铁供应不足。而在4月后，原油确定减产后转化成成为油价的支撑逻辑，而需求恢复则形成了油价在5月份上涨的主要推动力，供给端问题炒作完之后，转为大同小异的需求端逻辑，也就是疫情反复和复工复产是否顺利的问题，这也造成了沪镍与原油的高度相关性。进入震荡区间，代表镍的供需结构没有转变或者说预期没有转变的情况下，镍自身的投机性会放大宏观因素和消息面因素。近期供给端逻辑即将再次主导，二者相关性预期会显著降低：原油看减产协议是否延续，镍看供需结构的改变。

02/ 镍的供需逻辑

有色板块仅有镍是contango结构，其它金属体现出back结构。最主要原因在于镍铁近端供应大幅增加，也就是供需结构的问题。

从高镍铁的供需结构来看，今年最大的影响因素就是印尼新投产镍铁项目。

考虑到三季度末国内奈曼经安产能预计投放，我们得到以下的高镍铁供需平衡表。

事实上原生镍的供需平衡表可以简化为高镍铁的供需平衡。而二季度紧下半年松的趋势明显。

上半年镍矿扰动较多，一方面印尼禁矿，二是菲律宾疫情影响。前五个月镍矿港口库存去化了720万湿吨。

根据我们的模型，预计6月份的库存去化会不到50万吨，而到了三季度会出现累库。

一季度镍矿偏紧、库存去化是支撑镍矿价格坚挺的主要原因。而随着镍矿供需结构转向宽松，矿价预计会下移。

03 / 不锈钢基本面偏弱

01 不锈钢供需结构弱

国内不锈钢产量持续增加，尽管有集中检修但是对300系影响不大；由于贸易保护主义和海外需求走弱，印尼不锈钢回国增多；国内消费淡季到来。不锈钢供需矛盾加大。

02 锡佛两地库存数据代表性减弱

300系热轧去化比冷轧好，300系整体去化比400系和200系好。但锡佛两地不锈钢库存这一库存数据只统计了板卷，无方坯，而近几月有大量板坯产能转化为方坯。且钢厂全国代理增加，全国其它地区的隐性库存大量增加。锡佛两地不锈钢库存预计7月出现累积。

03 冷热轧价差无法走扩

冷热轧库存比从历史上看与冷热轧价差有比较强的反向关系。从供应角度看，近期集中投放了许多新增产能，而标注红色的均以300系为主。300系冷轧产能的密集投放下使得冷热轧价差难以走扩。

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责任编辑：陈修龙

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