股神巴菲特错过了危机 暴露出伯克希尔巨大弱点

伯克希尔·哈撒韦公司持有大量可靠的投资，但现在越来越难将这些现金以有利的条件进行投资。

沃伦?巴菲特（Warren Buffett）曾把伯克希尔比作一片森林，布置好了它的积木，甚至试图把它分成不同的组来解释其中的结构。但他的伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway Inc．）一直不愿被简单地分类。

伯克希尔从一家新英格兰纺织公司发展起来，它的业务包括BNSF铁路、汽车保险公司Geico、Dairy Queen冰淇淋和派对用品供应商Oriental Trading等。它还持有苹果公司（Apple inc ．）和富国银行（Wells Fargo & Co．）等上市公司的大量投资组合。该公司业务的多样性，已导致投资者将其视为一只共同基金。那些可能不认为自己是选股者的个人投资者，有时会将相当一部分净资产投进这家公司。每年，他们都会成群结队地出现在伯克希尔哈撒韦公司在奥马哈举行的年度股东大会上，以了解这位同时代最伟大的投资者打算如何利用他们的资金。

从1965年到去年年底，伯克希尔股票的年化回报率为20.3%，而标准普尔500指数的年化回报率为10%。它目前的总市值为4，410亿美元，是标准普尔500指数（S&P 500）六家最大的公司中唯一一家没有被列为科技巨头的公司。伯克希尔的规模是巴菲特的成就，但也有一点问题。虽然巴菲特可以在一笔交易上投入大笔资金，但他也需要更大规模的收购或更大规模的股票购买，来推动伯克希尔哈撒韦的发展。他最近未能找到那些他称之为“大象般规模”的收购，这导致了伯克希尔在过去五年里的表现不及标普500指数。

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即使是在3月份股市动荡、股票估值开始下降的时候，巴菲特也相对平静。这引发了投资者对投资伯克希尔的实际收益的质疑。如果他们没有从巴菲特的独特和复杂的交易中获益，例如对BNSF的收购和对包括高盛集团在内的公司的优先股投资。那么他们只是得到了一个充斥着传统工业企业和零售商的超大规模的企业集团。Keefe Bruyette & Woods分析师迈耶斯·希尔兹（Meyer Shields）表示，伯克希尔正转向“成为一家企业集团，这并没什么，但它对人们的价值定位确实有所不同。”“这家企业集团在过去当然能够实现无与伦比的回报，现在要想再次实现这种回报，难度要大得多。”

伯克希尔哈撒韦公司长期股东Gardner Russo & Gardner的合伙人托马斯·卢梭（Thomas Russo）表示：“巴菲特向投资者提供的，是这样一种保证：一旦资金进入伯克希尔哈撒韦，他们就会用这笔钱去做正确的事情。”巴菲特的批评者怀疑他的策略是否已经走到尽头。Wedgewood Partners的首席投资官大卫·罗尔夫（David Rolfe）去年最终脱手了伯克希尔的股票，他表示，如果伯克希尔希望重获实现超大规模增长的能力，巴菲特成功配置现金将是“至关重要的”。罗尔夫表示：“我们知道，这家企业集团的增长速度远不及过去。”但投资如此巨额的资金是一项鲜有人尝试过的壮举。

投资环境也充满挑战。低利率和债券收益率促使投资者进入股市寻求更好的回报，因此股票估值很高。巴菲特不得不与一大批私人股本基金竞争，以寻找有吸引力的投资。对于追求便宜货的人来说，这是一个艰难的环境。罗尔夫表示，这样的环境“实际上是关闭了伯克希尔的资本配置机制”。

近几十年来，伯克希尔的结构也发生了变化。巴菲特在2018年的年度信中表示，公司已经从“资产集中在可销售股票的公司，转变为主要价值在于经营业务的公司。”几十年来，巴菲特接管了最终关闭的纺织业务，并增持了保险公司等公司，这些公司产生的保费可以用于其他投资。这本质上是一种廉价的借钱方式，也是巴菲特秘诀的重要组成部分。2000年，他收购了中美能源公司（MidAmerican Energy），这是他目前规模庞大的能源业务的关键组成部分。他在2010年的一个著名的危机时期的交易中加入了BNSF铁路。四年多前，伯克希尔以每股235美元的价格现金收购精密铸件公司，成为了一家业务高度集中于工业领域的公司。

亨利·h·阿姆斯特朗律师事务所（Henry H． Armstrong Associates）总裁、负责伯克希尔哈撒韦公司股票等资金管理的詹姆斯·阿姆斯特朗（James Armstrong）表示：“伯克希尔的规模显然要大得多，因此它的增长速度将会更慢，但它也比过去更具防御性，这对许多投资者来说是有价值的。”“如果你相信熊市和衰退没有被某种神奇力量永久消除，我想不出一家更适合持有的公司。”

但奇怪的是，最近的市场波动对巴菲特的机会主义风格并不友好。在2008年的金融危机中，高盛等公司转向了伯克希尔哈撒韦，原因是该公司拥有巨额资金，以及巴菲特作为“白衣骑士”投资者的声誉。这一次，由于美联储（Federal Reserve）大力干预，将利率维持在低水平，并确保企业能够继续借款，他借机以低价进行交易的窗口几乎一打开就砰然关闭。

伯克希尔仍然拥有其他公司或投资组合无法复制的优势。它可以将其控制的任何业务产生的现金重新部署到其他业务中。以巴菲特在1972年以2500万美元收购时思糖果（See‘s Candies）为例。巴菲特在2015年发布的年度信中指出，自收购以来，该公司已经获得了19亿美元的税前利润，只需要追加4，000万美元的投资。

伯克希尔最终把剩下的钱用于收购其他企业。巴菲特在信中说：“想象一下兔子的自我繁殖吧”。伯克希尔也有其独特的风险，比如谁将最终接替89岁的巴菲特。鉴于此，像罗尔夫这样的怀疑论者认为，那些希望接触伯克希尔的一些业务的投资者，比如Geico或BNSF，可以投资于他们公开交易的竞争对手。

巴菲特的众多剩余粉丝仍然看到了在一只股票中拥有众多难以匹敌的业务的机会。“他们处于完全不同的行业，在很大程度上受到不同力量的影响，”阿姆斯特朗说。随之而来的是“一批股票，加上大量现金，这些现金是由那些有良好业绩的人分配的。”

责任编辑：覃肄灵