国盛证券：重申哔哩哔哩-SW买入评级 目标价808港元

国盛证券发布研究报告称，重申哔哩哔哩-SW（09626）“买入”评级，预计2021-23年收入达193.3/272.7/363.8亿元，同比增61%/41%/33%。看好B站作为快速扩张的主流泛娱乐平台所能创造的内容价值和商业化效率，予H股目标价808港元/美股目标价104美元，对应9x2022eP/S。

国盛证券主要观点如下：

2021Q3收入符合预期，广告持续翻倍增长。

哔哩哔哩2021Q3收入为52.1亿元，同增61%。其中增值服务、游戏、广告、电商及其他分别为19.1、13.9、11.7、7.3亿元，同比增长95%、9%、110%、78%。公司预计2021Q4收入为57-58亿元。Q3毛利率为19.6%，去年同期为23.6%，主要由于高毛利游戏业务收入占比下降。销售费用率由2020Q3的36.9%下降至31.4%。

内容端：创作生态繁荣，内容持续破圈。

PUGV方面，内容端，哔哩哔哩Q3PUGV视频占比达93%。内容持续破圈，前五大内容品类为生活、游戏、娱乐、动漫和知识，同时健身、美食、旅游等多元内容垂类快速崛起。创作端，截至2021Q3，月活跃UP主270万人、同增61%，月均投稿量1010万、同增80%，均实现加速增长。万粉以上UP主数量同比增长42%。9月推出“广告分成计划”、增加UP主变现形式，10月推出“UP主版权保护计划”帮助UP进行创作维权。

B站不断加强国漫、纪录片、综艺等OGV内容投入，Q3综艺《90婚介所》、《我的音乐你听吗》表现良好。11月13日，B站举办首次纪录片发布会，发布了21部重磅作品，并且推出“暗室灯计划”扶持行业人才。

用户端：Q3获客强劲，全场景打开用户增长空间。

Q3哔哩哔哩MAU同比增长35%至2.67亿，DAU为7200万，增长强劲。此外，哔哩哔哩用户活跃度与留存度较高，Q3日均视频播放量23亿、同增77%，月均互动数102亿、同增86%，用户单日使用时长88分钟、创历史新高。留存方面，正式会员12个月留存率稳定在80%。用户付费方面，Q3MPU达2400万人，付费率由去年同期的7.6%提升至8.9%。

哔哩哔哩未来会持续发力TV端等布局全场景，带来更多用户增长可能。目前TV端MAU已经超过PC端、成为排名第二的终端，不仅用户数量快速增长、时长也长于其他终端。从用户结构上看，TV端与APP端用户的重合度低于20%，且大部分用户在三四五线城市，差异化用户结构预示未来在用户渗透上仍有较大提升空间。

变现端：广告和直播持续高增，探索更多变现可能。

1）游戏业务：目前B站有9款独代游戏已获得版号，优质联运游戏《英雄联盟手游》、《哈利波特：魔法觉醒》以及出海游戏《重装战姬》、《高能手办团》等表现出色，预计支撑Q4游戏收入继续回升，但后续版号进展还需关注。

2）广告业务：Q3客户拓展顺利，汽车、服饰、鞋包等新行业取得超预期增长。Q3超过1.5万up主入驻花火，品牌复投率超75%。信息流整体CTR提升超30%。预计品牌广告继续高增，广告分成计划的推出也有望带来新增长点，Q4广告有望继续实现翻倍增长。

3）增值服务：直播方面B站将继续推动UP主和主播的互相渗透、以及探索适合B站的直播品类。S11决赛当天同时在线、DAU均创历史新高，预计Q4直播业务将继续实现较高增长。

4）多场景如TV端、Storymode的推进，也为未来商业化的提升带来新可能。

责任编辑：李双双