军信环保上市圈钱术探秘：处长下海做市政，募投项目基本完成，上市动机成谜

原标题：军信环保上市圈钱术探秘：处长下海做市政，募投项目基本完成，上市动机成谜

21世纪经济报道记者 韩一

2021年最后一天，军信环保向证监会递交招股书注册稿，迈向上市最为关键一步。近期，军信环保受到证监会问询，要求公司对垃圾焚烧发电业务进行进一步说明，并要求军信环保实控人亲属所持股份按照规定进行36个月锁定。

顺利迈过深交所创业板发审委门槛的军信环保，为何在股权锁定合规性问题上出现差错，依靠政府特许经营权创收的军信环保是否值得资本市场期待？

处长的下海之道

军信环保成立于2011年，成立以来，主要采用BOT（建设-经营-移交），TOT（移交-经营-移交）特许经营方式聚焦固体废弃物处理市场，主营垃圾焚烧发电、污泥处置、渗沥液（污水）处理、垃圾填埋和灰渣处理处置等业务。2018年，军信环保挂牌新三板，2020年7月摘牌，转而冲击深交所创业板。

招股书显示，军信环保控股股东为军信集团，实际控制人为董事长戴道国。

戴道国通过投资及一致行动安排，控制军信集团55%表决权，军信集团持有军信环保82.98%股份，加之戴道国直接持有军信环保6.18%股权，通过担任湖南道信控制军信环保2.35%股份表决权。因此，戴道国通过直接和间接的方式合计控制军信环保91.51%股份的表决权。

穿透军信环保股权，21世纪经济报道记者发现，虽然军信环保曾挂牌新三板转让，但公司其实仍是董事长戴道国家族和副董事长何英品家族两大家族绝对控制下的家族公司。

戴道国家族直接和间接持有军信环保53.24%股权，合计控制92.35%表决权；何英品家族直接和间接军信环保43.08%的股权，合计6.22%的表决权，两大家族实际掌握了军信环保96.32%的股权。

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21世纪经济报道记者注意到，军信环保董事长戴道国、副董事长何英品的履历惊人相似，两人有着共同的军人履历，转业后还是公务员同事，几乎同时下海直接参与经营军信环保主营的市政工程。

戴道国，1963年4月出生，1981年10月至1999年7月期间在军队服役，官职中国人民解放军长沙炮兵学院少校副团职，1999年8月至2002年1月转业到湖南省地方税务局任职副处级干部，2002年2月开始任职军信路桥（军信集团前身）董事长，现任军信集团执行董事兼总经理、军信环保董事长等职。

何英品，1963年9月出生，1979年9月至1999年8月在军队服役，同样官职中国人民解放军长沙炮兵学院中校副团职，与戴道国同期转业任湖南省地方税务局副处级干部，2002年2月开始任职军信路桥副董事长、常务副总经理，现任军信集团副总经理、军信环保副董事长等职。

两位处长几乎在同一时间下海经商，接手了原本国有投资的长沙市城市固体废弃物处理场，开始了军信环保的业务生涯。

据调查，长沙市城市固体废弃物处理场于1997年立项进行建设，2003年4月建成投产，项目建成后，长沙市政府却没有选择国有运营，并于2004年3月公开转让长沙市城市固体废弃物处理场特许经营权。

让人不解的是，对于已经完成的市政特许经营工程，招标中除了戴道国、何英品控制的军信路桥，竟无一家市场主体报名参与招商。2005年5月，经长沙市政府授权，长沙市城管局与军信路桥进行招商谈判后，军信路桥独家获得了特许经营权。

21世纪经济报道记者查阅公开资料并没有找到当时的招商转让资料，其中是否涉及国有资产流失、政府招商投标的违规问题不得而知，不过通过上述招商动作，两位处长可谓“掐点”成立公司，成功转型下海。

此外，有媒体质疑称，根据工商资料，戴道国1997年7月任解放军长沙炮兵学院四大队任副队长时，就已兼任湖南军信工程有限公司总经理，违反了1998年3月起国家关于军队包括作战与非作战部队不允许经商的规定，涉嫌存在军队领导干部经商违法事项。

对于上述事项，军信环保的招股书均没有进行披露，军信环保是否存在实控人违法违规事项，需要监管层核实确认。

主要募投项目已基本完成

两位处长在拿到长沙市固废处理相关的特许经营权后，仅依靠长沙市场生活垃圾、市政污泥、垃圾渗沥液和灰渣等处理业务，让军信环保营收和盈利连年增长。

受益于国家对固废处理市场的高额补贴和税收优惠等政策，2017年至2021年上半年，军信环保实现营收分别为4.89亿元、8.41亿元、9.96亿元、11.01亿元和11.29亿元，实现归母净利润分别为1.72亿元、2.66亿元、3.19亿元、4.15亿元、1.67亿元。

业绩向好，军信环保再谋资本运作，2020年12月10日，军信环保闯关创业板材料被正式受理，2021年10月22日顺利过会。

军信环保计划通过此次上市，募资24.53亿元，其中12.47亿元投向长沙市污水处理厂污泥与生活垃圾清洁焚烧协同处置二期工程（下称垃圾处理二期工程），3.93亿元投向长沙市城市固体废弃物处理场灰渣填埋场工程（下称灰渣填埋场项目），7651.24万元投向军信环保研发中心，7.36亿元用于补充流动资金。

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21世纪经济报道记者注意到，军信环保的垃圾处理二期工程早在2018年就开始立项建设，灰渣填埋场项目于2019年2月获得长沙市发改委批复开始建设，研发中心已于2020年8月获得备案批文，三个募投项目的建设期均为2年。据军信环保披露，截至招股书签署日，公司垃圾处理二期工程和灰渣填埋场项目均已投产运营。

这意味着2020年底，军信环保的主要募投项目均已处于正式运营状态，公司此次募资是为了置换前期投资款，是否还有上市必要受到质疑。

不仅如此，军信环保还计划募资7.36亿元补充流动资金。对此，军信环保称，补充流动资金是为满足业务规模扩张和处置能力提升产生的资金需求，同时优化公司的财务结构，增强财务抗风险能力。

据21世纪经济报道记者调查，事实上，军信环保账面上并不缺钱。即使公司募投项目大规模投资已完成， 2018年至2021年上半年报告期内，军信环保合并报表负债率仅分别为66.41%、62.15%、64.36%、64.74%，与同行业可比上市公司资产负债率处于同一水平。

报告期内，军信环保的流动资产合计分别为8.10亿元、8.55亿元、10亿元和10.69亿元，其中货币资金分别达5.31亿元、6.10亿元、6.50亿元和5.80亿元。2018年至2020年公司账面上没有任何短期借款，仅在2021年上半年产生7193.04万元短期负债。

上市前夕，军信环保进行了近年来的首次分红，2020年5月，公司分配现金股利1.03亿元，完全可以覆盖军信环保研发中心建设所需资金。

以军信环保的经营现状和募投项目建设情况来看，公司难逃为上市而上市，大肆圈钱套现的嫌疑，公司对亲属所持股份不进行同步锁定的布局目的也昭然若揭。

难以走出的长沙市场

军信环保募投计划中声称，为满足公司业务规模扩张和处置能力提升，需要募资。但纵观公司发展历史来看，其依赖特许经营权模式下的市场扩展能力已经受限，20年来，军信环保始终没有走出长沙市场。

招股书显示，军信环保现有业务集中分布在长沙市，报告期内公司在长沙市内的营收占比分别达98.60%、98.52%、98.65%和99.35%，随着公司募投项目的运营，目前长沙市场的需要已基本饱和，后期很难再有大型扩展规划投入。

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特许经营权模式下，市场具有排他性，从而形成特许经营壁垒。企业在取得某一地区特许经营权后，在特许经营期限内（一般为25-30年）可以形成对该地区市场的长期服务，但是也很难进入其他地域市场。

军信环保在特许经营权模式下客户高度集中，报告期公司前五名客户的销售额合计占当期营收的比例分别达99.99%、99.96%、99.82%和 99.87%，尤其是长期依赖长沙市城管局、国网湖南省电力两大客户，合计占比均在90%左右。

报告期各期末，军信环保特许经营权账面价值占总资产的比例分别为75.91%、62.26%、47.74%和 80.91%。

根据特许经营权协议，如果公司或有关项目公司违反特许经营权合同的相关要求，或未能满足环保等方面的要求，则可能导致特许经营权授予人提前终止特许经营权合同。

同时，军信环保表示，若未来项目所在地城市规划调整，或城市生活垃圾产生量下降，则可能导致特许经营权授予人提前终止特许经营权合同，对公司未来的经营状况及盈利能力造成不利影响。

值得注意的是，目前全国固废市场均是多是采用特许经营权模式，市场格局相对封闭，仅在湖南省市场，就已有13座已建成并投入使用的垃圾焚烧发电项目，这意味着军信环保营收集中在长沙，短期内将难以向外突破。

公司营业收入来源地域集中导致公司经营业绩受长沙市经济发展情况、地方财政实力等方面的影响较大，若未来长沙市经济发展不及预期或地方财政支出总额下降，可能会影响公司业绩。

责任编辑：王珊珊