粤开策略：牛市声音渐响 横盘震荡概率大

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粤开策略 | 大势研判：牛市声音渐响，横盘震荡概率大

来源：粤开崇利论市

核心观点：指数横盘震荡概率大

当前市场风格切换源于低位板块的估值修复需求，是否形成长期风格切换仍需对企业的盈利周期做进一步观察。考虑到三、四季度企业业绩边际改善空间有限，叠加外围复杂因素偏多，短期快速上涨之后，市场后续震荡的可能性也在增加。配置方面，可重点关注以下三条主线：（一）科技股景气上行，重点关注消费电子、5G等相关投资领域；（二）受益于改革预期及市场情绪回暖，看好券商股上涨空间；（三）医药生物、食品饮料、家电等消费蓝筹；（四）国企改革叠加基建未来订单改善，关注中字头蓝筹股。

当前市场风格切换源于低位板块的估值修复需求

今年二季度市场走强，尤其是7月份以来，市场出现较大幅度上涨，沪指突破3000点。在3、4月份，我们多次提及A股受外围扰动有限，政策利好将助力A股打开上升空间，尤其是科技股的投资机会较大，市场走势与我们的判断吻合度高。

近期市场风格有所切换，低位蓝筹补涨，科技股有所休整，引发市场关注。我们认为市场风格的切换主要与企业盈利周期的变化相关，而就当前阶段而言，盈利周期较难发生彻底改变，市场是否形成长期风格切换仍需要对企业的盈利周期做进一步观察。

以2013-2018年这一阶段的市场风格变化为例，2013年-2015年成长股业绩明显回暖，当时的市场风格也主要偏向于中小票。进入到2016年，在供给侧结构性改革的影响之下，行业集中度提升，龙头公司受益明显，叠加我国资本市场对外开放程度进一步提升，增量外资的流入也对我国A股的市场风格产生一定影响，权重蓝筹受到资金的青睐。

当前市场风格出现变化主要原因在于以科技为代表的成长股在经历了近几个月的狂欢之后，大小票的估值差异进一步拉大。截止7月3日，申万行业中估值最高的板块为休闲服务96.49倍，估值最低的板块为银行仅有6.35倍，板块分化较为明显，短期内低估值板块存在一定估值修复的需求。而低位板块集中于周期权重板块，带动当前的蓝筹补涨行情。

资本市场改革再发力，助力指数上攻

（一）科创板再融资规则落地，创业板注册制持续推进

本周五，证监会发布《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》及相关三项配套规则，再融资规则落地，科创板再迎政策利好，重要看点如下：1、明确适用品种，为上市公司发行股票、可转换公司债券、存托凭证等证券品种。2、区分向不特定对象发行和向特定对象发行，差异化发行。3、缩短审核时间，提升融资效率。

科创板再融资政策出台，能够提升企业的再融资效率，为企业引入资金活水，助力上市企业提升市场竞争力；同时对于科创板制度建设而言，制度体系进一步完善，从长远来看利好科创板的健康发展。

创业板方面，深交所发布《深圳证券交易所创业板首次公开发行股票发行与上市指南》，继续推进IPO注册制进程。创业板注册制开启两周，受理企业数已达187家，科技类企业占据绝对优势，充分体现了监管对于科技类企业的支持态度，对促进我国科技企业发展具有积极意义。

（二）《标准化债权类资产认定规则》促进金融市场健康发展

7月3日，“一行两会”及外汇管理局发布《标准化债权类资产认定规则》，看点如下：1、明确了标准化与非标准化类债权资产的界定。北京金融资产交易所有限公司的债权融资计划，中证机构间报价系统股份有限公司的收益凭证等为非标产品为非标产品，资产界定范围进一步明确，非标认定标准较为严格；2、明确存量与增量“非非标”的判定，过渡期的设置为市场预留了一定的缓冲时间，能够有效降低市场波动。

此次发布的认定规则与2019年10月份的征求意见稿内容基本一致，规则自2020年8月3日起执行，市场早前对于非标严格认定已有充分预期，预计短期对市场影响较为有限。《认定规则》的出台，对于标债资产与非标资产进行了清晰的界定，明确非标债权计划对于促进我国金融市场的健康发展具有积极意义，一方面提升了债权市场的透明度，使债权市场更加规范化；另一方面提高了债权市场相关资产的定价效率，对于降低企业债权融资成本、沟通成本具有正向作用。

券商连续大涨，股市大幅反弹

本周券商股大涨，7月1日至3日，申万券商板块连续3个交易日上涨，涨幅分别为2.15%、7.01%、8.15%，券商股大涨受益于以下催化：

1、资本市场改革向纵深进行，券商业绩存在向好预期，市场风险偏好提升。7月3日，证金公司宣布取消证券公司转融通业务保证金提取比例限制，有利于券商拓展转融通业务，利好券商融资融券业务的发展。7月1日新三板首批精选层企业申购启动，6月下旬以来，创业板注册制改革正式开启，资本市场的深化改革一方面能够点燃市场热情，增强市场信心，另一方面也为券商提供了一定的业务增量，券商业绩存在向好预期。

2、央行下调再贷款利率，货币政策环境较为宽松。7月1日，央行下调支农再贷款、支小再贷款利率0.25个百分点，下调再贴现利率0.25个百分点，同时下调金融稳定再贷款利率0.5个百分点。下调支农再贷款、支小再贷款利率体现了结构性货币政策工具的精准发力，释放一定流动性，起到进一步支持实体经济，降低中小企业融资成本的作用。

3、权益投资规模扩大，外资不断涌入。近年我国的权益类股票资金规模不断上升，2018年7月我国股票型基金规模仅7361亿元，占基金总规模比重为5.72%， 2020年7月我国股票型基金总规模已达1.46万亿元，规模翻了一番，占基金总规模的比重也提升至8.46%，随着资本市场的完善，未来权益投资规模有望进一步扩大。外资持续流入也为A股带来增量流动性， 4月份以来，北上资金月度持续净流入，7月份仅三个交易日净流入规模超300亿元。这些长线资金的流入为A股注入了增量资金，带动行情进一步走强。

风险提示：经济超预期下行，政策推进不及预期，外围环境超预期走弱

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以下为正文部分

一、资本市场改革再发力，助力指数上攻

（一）科创板再融资规则落地，创业板注册制持续推进

本周五，证监会发布《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》及相关三项配套规则，再融资规则落地，科创板再迎政策利好，重要看点如下：

1、明确适用品种。《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》明确适用品种为上市公司发行股票、可转换公司债券、存托凭证等证券品种。

2、差异化发行。区分向不特定对象发行和向特定对象发行，向不特定对象发行证券的，上交所审核机构提出初步审核意见后将提交上市委审议；向特定对象发行证券的，则无需提交上市委审议。符合条件的向特定对象发行证券最快可在6个工作日内完成审核注册。

3、缩短审核时间，提升融资效率。科创板再融资规则精简优化发行条件，最大限度压缩审核和注册期限，交易所审核期限为两个月，证监会注册期限为十五个工作日。同时，针对“小额快速”融资设置简易程序。

科创板再融资政策出台，能够提升企业的再融资效率，为企业引入资金活水，助力上市企业提升市场竞争力；同时对于科创板制度建设而言，制度体系进一步完善，从长远来看利好科创板的健康发展。

创业板方面，深交所发布《深圳证券交易所创业板首次公开发行股票发行与上市指南》，继续推进IPO注册制进程。创业板注册制开启两周，受理企业数已达187家。在目前受理的187家企业中，科技类企业占据绝对优势，充分体现了监管对于科技类企业的支持态度，对于促进我国科技企业发展具有积极意义。

（二）《标准化债权类资产认定规则》促进金融市场健康发展

7月3日，“一行两会”及外汇管理局发布《标准化债权类资产认定规则》，看点如下：

1、明确了标准化与非标准化类债权资产的界定。此次《认定规则》明确指出，银行业理财登记托管中心有限公司的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心有限公司的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北京金融资产交易所有限公司的债权融资计划，中证机构间报价系统股份有限公司的收益凭证，上海保险交易所股份有限公司的债权投资计划、资产支持计划，以及其他未同时符合本规则第二条所列条件的为单一企业提供债权融资的各类金融产品，为非标产品，资产界定范围进一步明确，非标认定标准较为严格。

2、明确存量与增量“非非标”的判定。此次《认定规则》设置了一定的过渡期，规定在过渡期内，此次《认定规则》发布前的存量“非非标”可豁免资管新规关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、集中度管理、信息披露等监管要求，过渡期结束后尚在存续期内的，按照有关规定妥善处理，此次《认定规则》发布后的增量“非非标”不予豁免，过渡期的设置为市场预留了一定的缓冲时间，能够有效降低市场波动。

此次发布的认定规则与2019年10月份的征求意见稿内容基本一致，规则自2020年8月3日起执行，市场早前对于非标严格认定已有充分预期，预计短期对市场影响较为有限。《认定规则》的出台，对于标债资产与非标资产进行了清晰的界定，明确非标债权计划对于促进我国金融市场的健康发展具有积极意义，一方面提升了债权市场的透明度，使债权市场更加规范化；另一方面提高了债权市场相关资产的定价效率，对于降低企业债权融资成本、沟通成本具有正向作用。

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二、券商连续大涨，股市大幅反弹

本周券商股大涨，7月1日至3日，申万券商板块连续3个交易日上涨，涨幅分别为2.15%、7.01%、8.15%。

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此次券商股的大涨我们认为主要有以下几方面催化：

1、资本市场改革向纵深进行，券商业绩存在向好预期，市场风险偏好提升。7月3日，证金公司宣布修改《中国证券金融股份有限公司转融通业务保证金管理实施细则（试行）》，取消了证券公司转融通业务保证金提取比例限制，有利于券商拓展转融通业务，利好券商融资融券业务的发展。7月1日新三板首批精选层企业申购启动，6月下旬以来，创业板注册制改革正式开启，资本市场的深化改革一方面能够点燃市场热情，增强市场信心，另一方面也为券商提供了一定的业务增量，券商业绩存在向好预期。

2、央行下调再贷款利率，货币政策环境较为宽松。7月1日，央行下调支农再贷款、支小再贷款利率0.25个百分点，下调再贴现利率0.25个百分点，同时下调金融稳定再贷款利率0.5个百分点。下调支农再贷款、支小再贷款利率体现了结构性货币政策工具的精准发力，释放一定流动性，起到进一步支持实体经济，降低中小企业融资成本的作用。

3、权益投资规模扩大，外资不断涌入。近年来，我国的权益类股票资金规模不断上升，2018年7月我国股票型基金规模仅7361亿元，占基金总规模比重为5.72%，而2020年7月，我国股票型基金总规模已达1.46万亿元，规模翻了一番，占基金总规模的比重也提升至8.46%，随着资本市场的完善，未来权益投资规模有望进一步扩大。

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外资持续流入也为A股带来增量流动性。自4月份以来，北上资金月度持续净流入，7月份仅三个交易日净流入规模超300亿元。这些长线资金的流入为A股注入了增量资金，带动行情进一步走强。

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三、大势研判：后续指数横盘震荡概率增加

今年二季度市场走强，尤其是7月份以来，市场出现较大幅度上涨，沪指突破3000点。在3、4月份，我们多次提及A股受外围扰动有限，政策利好将助力A股打开上升空间，尤其是科技股的投资机会较大，市场走势与我们的判断吻合度高。

近期市场风格有所切换，低位蓝筹补涨，科技股有所休整，引发市场关注。我们认为市场风格的切换主要与企业盈利周期的变化相关，而就当前阶段而言，盈利周期较难发生彻底改变，市场是否形成长期风格切换仍需要对企业的盈利周期做进一步观察。

以2013-2018年这一阶段的市场风格变化为例，2013年-2015年成长股业绩明显回暖，当时的市场风格也主要偏向于中小票，进入到2016年，在供给侧结构性改革的影响之下，行业集中度提升，龙头公司受益明显，叠加我国资本市场对外开放程度进一步提升，增量外资的流入也对我国A股的市场风格产生一定影响，权重蓝筹受到资金的青睐。

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当前市场风格出现变化主要原因在于以科技为代表的成长股在经历了近几个月的狂欢之后，大小票的估值差异进一步拉大。截止7月3日，申万行业中估值最高的板块为休闲服务96.49倍，估值最低的板块为银行仅有6.35倍，板块分化较为明显，短期内低估值板块存在一定估值修复的需求。而低位板块集中于周期权重板块，带动当前的蓝筹补涨行情。考虑到三、四季度企业业绩边际改善空间有限，叠加外围复杂因素偏多，短期快速上涨之后，市场后续震荡的可能性也在增加。

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配置方面重点关注以下三条主线：

（一）科技股景气上行，可持续关注

二季度，科技股表现依然较好，在披露中报业绩预告的科技企业中（通信、计算机、电子、机械设备、电气设备行业），业绩预喜率为45.45%，而所有披露中报业绩预告的企业中，预喜率仅为38.31%，且从边际变化来看，多数科技企业业绩相对一季度有所改善。

除此之外，当前科技领域资本市场改革持续加码，本周五科创板发布再融资规定，简化再融资审核程序，缩短审核时间，利好科技企业。创业板方面，注册制不断推进，预计第一批企业有望在8月份上市，目前再审企业中，科技板块企业占据绝对优势。

另外，7月3日，国际标准组织3GPP宣布R16标准冻结，标志5G第一个演进版本标准完成。后续5G建设、应用望陆续落地，重点关注消费电子、5G等相关投资领域。

（二）受益于改革预期及市场情绪回暖，看好券商股上涨空间

A股市场情绪不断升温，利好券商股经纪业务，另外，资本市场改革持续推进，随着创业板注册制、新三板精选层、科创板增发新规等改革措施陆续落地，券商的投行业务有望迎来较大的增量空间，券商业绩改善可期。2020年1-5月份，券商业绩表现较好，尤其是4、5月份，券商营收增速均在20%以上。

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（三）医药生物、食品饮料、家电等消费蓝筹

二季度，受消费政策提振及需求的逐步恢复，消费类企业业绩表现较好。截至2020年7月4日，已披露中报的33家医药企业中22家企业净利润增速为正，多家企业净利润增速甚至在100%以上。已披露中报业绩预告的9家食品饮料企业中，8家企业净利润增速为正，已披露业绩预告的6家家电企业中，5家企业业绩为正。且多家企业业绩相对一季度边际改善。再加上外资持续流入A股，受外资偏爱的消费蓝筹仍有上行空间。

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（四）国企改革叠加基建未来订单改善，关注中字头蓝筹股

6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》，2020年时国企改革三年行动的第一年，后续国企改革工作有望展开，国企改革不断深化。另外，随着需求的逐步恢复，相关国企基建订单有望改善，蓝筹国企业绩将有所增长。

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责任编辑：陈志杰