国信期货：缺矿预期升温 沪锌易涨难跌
主要结论
11月沪锌大幅上涨，主因是宏观面美国大选尘埃落地后市场一致性预期修复，与缺矿预期下基本面转强共同作用的结果，此外世界级锌矿Gamsberg因事故停产的消息也刺激市场做多情绪。展望年末，全球疫情的分化导致的基本面好转仍在持续。年末国内北方冷冬与海外疫情二次爆发将导致原矿端存在重大不确定性，冶炼费的连续走弱或将进一步侵蚀炼厂利润，加剧冶炼厂减产预期，而消费或将在新旧基建的双轮驱动下维持景气，但地缘政治冲突、疫情二次爆发的隐忧等宏观风险或加剧市场波动，预计中期锌价将震荡偏强。
1、行情回顾
2020年11月份，沪锌表现为强势上涨的走势，截至11月27日，主力合约ZN2101月涨幅9.31%。
宏观面和基本面的多重利好叠加助推了沪锌11月份大幅上涨的趋势。从宏观面来看，市场聚焦许久的美国大选终于在11月尘埃落地，市场一致性预期修复，同时预期拜登上台将出台更多的刺激政策来提振经济，此外数个新冠疫苗的利好消息释放也进一步提振市场信心。从基本面来看，海外疫情二次爆发的风险再度扰动市场，令市场缺矿的预期再度升温，TC不断向下再度侵蚀冶炼利润，此外，世界级锌矿在11月中旬因安全事故突发停产的消息亦进一步刺激市场做多情绪。
图：沪锌主力合约走势
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数据来源：WIND，国信期货
2、锌精矿：四季度全球锌矿不确定性大幅升温
2020年新冠疫情冲击全球，锌矿主产地区中国、美洲、澳洲、欧洲均受到不同程度的负面冲击，各地对矿山的封锁、检修以及次生的道路、港口封禁等问题引发了上半年以来锌矿供应的大幅收缩，今年原预估的锌矿过剩恐将大幅下修。据标普研究，由于金属价格走低以及相关国家针对疫情采取的封锁措施，预计2020年全球勘探预算将同比下降29%至69亿美元，且受到疫情的影响全球锌矿产量预估将年减2.8%至1340万吨。根据ILZSG（国际铅锌研究组织）在10月份公布的预测亦显示，今年全球锌市料供应短缺62万吨，预计明年今年全球锌市料供应过剩46.3万吨。
根据国际铅锌研究小组的最新数据显示，9月全球锌市供应过剩规模从8月的3.15吨升至3.31万吨。今年前9个月，全球锌供应过剩43.7万吨，而去年同期为短缺19.7万吨。9月份锌矿产量为109.1万吨，环比小幅增加，1-9月份锌矿产量为886.6万吨；9月份精炼锌产量为115.2万吨，环比小幅增加，1-9月份精炼锌产量为997.7万吨。9月份精炼锌消费量为111.9万吨，1-9月份精炼锌消费量为954万吨。
图：全球锌矿产量分布
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数据来源：ILZSG，国信期货
拉美疫情持续延烧，海外锌矿扰动加剧。拉丁美洲是全球锌矿主要供应地之一，按照USGS的全球锌矿产量分布来看，整个美洲占全球锌矿产量30%以上，其中包括现在疫情最严重地区的美国和可能成为疫情的暴风眼的拉丁美洲，再加上疫情和原油价格战影响下的船舶短缺、船期延长等问题，2020年海外锌矿的供应预期恐将大幅削弱。截至当地时间11月19日，拉美地区新冠肺炎累计确诊病例达12322543例，累计死亡病例达430302例。值得注意是，疫情的持续蔓延导致这些国家出现一系列的经济风险，为今后矿业开采再度陷入不确定：秘鲁央行预测，秘鲁公共债务与GDP之比将从去年的26.8%升至今年的33.9%；巴西公共债务与国内生产总值（GDP）之比7月升至86.5%，为2006年12月开始公布此项数据以来的最高值；墨西哥公共债务与GDP之比今年年底预计将达60.2%。
欧美疫情二次爆发的风险加剧，为中期内锌矿如期释放埋下不确定性。截至11月下旬，美国新冠病例数再度创新高，而欧洲近期新冠肺炎疫情亦强势反弹，新增确诊病例数呈爆发式增长。伴随着疫情二次爆发的风险是社会活动再度关停的隐忧，对该地区锌矿及锌冶炼均可能造成较大干扰。因价格和疫情两方面因素，一些已经恢复的矿山可能存在再度关停的风险，而一些计划中的锌矿新投产计划陷入停滞，恢复时间待定。
世界级锌矿关停刺激多头情绪。11月中旬，韦丹塔宣布旗下的世界级锌矿Gamsberg因事故暂停生产引发市场做多情绪升温，该矿位于南非北开普省，与纳米比亚南部接壤，自2019年开始运营，目前已接近其最高的25万吨锌精矿产能。截至11月23日，救援人员仍在搜救Gamsberg锌矿最后10名矿工，目前采矿活动仍处于停止状态。
图：全球锌矿产量分布
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数据来源：ILZSG，国信期货
图：欧美疫情严峻程度开始扩散
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数据来源：FT，国信期货
秘鲁政局扰动不断。作为全球第二大铜、前三大锌矿生产国之一，秘鲁近期政局动荡不断。秘鲁国会11月9日以贪腐指控罢黜时任总统比斯卡拉，后者对此予以否认。一天后，国会主席梅里诺（Manuel Merino）宣誓就职，担任总统。然而，梅里诺的就任却引发全国各地群众上街抗议，示威者对国会罢免比斯卡拉表示不满，并要求梅里诺辞职。对此，秘鲁国会召开会议呼吁梅里诺辞职，梅里诺随后通过电视谈话宣布请辞。随着抗议的日益严重，市场预计政治动荡会对该国的矿山的生产构成重大威胁，再度引发缺矿的预期。
图：2019-2020年海外主要锌矿增量
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数据来源：公开资料，各公司公告，SMM，国信期货
总体估计，2020年海外矿山原计划增量为64万吨，疫情导致的海外矿山停产影响量达34万吨，主要是新增产能受到影响较大，因此今年海外锌矿增量下修至30万吨。
冷冬已至，国内矿频频检修。进入11月份国内冷冻预期落地，北方地区因天气原因减产消息不断。蒙古赤峰地区铅锌矿山因降雪多有停产减产，内蒙古其他地区也有铅锌矿山因天气寒冷而减产；青海地区有部分矿山进入10月份即已停产。在天气逐渐转冷的情况下，北方多地铅锌矿山预期将陆续停产或减产，国内铅锌精矿的产量预期下滑。
根据各矿企公布的计划，原预计2020年产能增量10万金属吨以上，但因为疫情的影响，新增矿山的建设进度已经实质受到影响，加之成本问题导致的部分矿山减产。下修至全年增量为4万吨。
表：国内受影响的锌矿企业生产情况
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来源：公司公告，百川资讯，国信期货
图：2019-2020年国内主要锌矿增量
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数据来源：公开资料，各公司公告，SMM，国信期货
进口方面，据海关数据，中国10月份锌矿砂及其精矿进口量为303359吨，环比增加14.54%，同比增加20.32%；10月份精炼锌进口量为64343吨，环比增加44.54%，同比增加57.34%。累积上涨的原因一方面是随着海外一些锌消费国家如日韩、欧洲等存在疫情二次爆发的风险，社会限制增加，导致对进口的需求转移到中国；另一方面是因为秘鲁中大型矿山已经于6月陆续恢复，体现增量的结果。
预计年末锌矿供应量并不乐观。主因是拉丁美洲疫情肆虐存在矿山再次关停的风险，同时印度、南非等地当地的复苏情况也存未知数，在当前经济和疫情双重压力下海外矿山均存在开采压力。值得注意的是，进口锌精矿的大幅增量并未导致港口库存的累增，其中原因很可能是在原矿短缺预期叠加冬季备库需求下，冶炼企业增加购买所致。
图：锌矿海外进口量
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数据来源：海关总署，国信期货
3、精炼锌供给：减产预期强烈
据上海有色网（SMM）数据，10月SMM中国精炼锌产量56.92万吨，环比增加1.97万吨或环比增速3.59%，同比增速7.56%。1至10月累计精炼锌产量498.8万吨，累计同比增速4.42%。据SMM调研，10月国内精炼锌产量增量基本符合9月预期。由于近期国内及进口锌精矿加工费处于低位，市场对锌精矿供应较为担心，冶炼厂减产消息频出，但从SMM调研数据看，冶炼厂10月除陕西地区炼厂小幅减产后，其他地区炼厂生产比较稳定，加之今年前两个季度疫情导致部分炼厂产量较低，为完成全年生产计划，部分炼厂亦开始年底冲量，原料库存方面，部分冶炼厂担忧远期矿供应或较为短缺，故主动做高原料库存，但陕西及湖南地区部分炼厂原料库存仍处于低位，整体锌精矿原料库存在25.21天，环比下降1.2天。
SMM调研，11月，陕西及云南地区部分炼厂计划检修及减产，另新疆紫金11月1日开始试投产，但产品析出还需时间等待，预计11月国内精炼锌产量预计环比减少1万余吨至55.92万吨。
冶炼费用将继续偏弱。11月份全国各地区锌精矿加工费计划下调幅度平均在200-300元/金属吨，进口矿报价及成交主流集中在80-100美金/干吨。年末冷冬预期落地，叠加海外矿不确定较高，部分冶炼厂担忧缺矿短缺或更加严峻，冬储时间提前，短期冶炼厂需求较多，一定程度上导致锌精矿供应偏紧，加工费有所下降。值得注意的是，由于加工费的下调导致冶炼企业的利润受到侵蚀，包括汉中锌业等冶炼企业开始减产以应对亏损，为年末冶炼是否能顺利释放产能留下不确定性。
图：国内锌锭产出转为同比累增
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数据来源：WIND，国信期货
图：加工费继续下调
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数据来源：WIND，国信期货
展望年末，冶炼或将存在较大减量。因海外疫情再度爆发，国内外矿四季度都存在较大不确定性，冶炼厂补库和冬储的需求增加，预计冶炼费用将延续9月份以来的回落态势，压缩炼厂利润。随着拉丁美洲、印度等锌矿主产区的持续发酵，进口矿缺失的态势或在年末和明年初逐步凸显，而当前的锌价也不足以刺激国内矿大幅增加供给，对加工费形成向下压力，降低冶炼企业开工意愿，预计四季度锌锭产出较去年同期将同比回落。
图：SMM2019年国内矿山成本曲线
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数据来源：SMM，国信期货
锌锭进口量低位反弹。由于国内缺矿的态势愈发凸显，国内对海外锌锭的进口量大幅提高。据海关数据显示，10月份精炼锌进口量为64343吨，环比增加44.54%，同比增加57.34%。后市随着国内需求的逐步修复与海外需求的减弱，进口量料维持高位，同时今年人民币的大幅走高亦有助于进口窗口的持续开启。
图：锌锭进口盈亏
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数据来源：WIND，国信期货
4、需求分析：经济下行压力凸显 基建兜底预期强烈
从锌消费结构来看，锌消费量中的51%左右用于钢铁镀锌，18%左右用于生产黄铜，16%用于锌基合金，其余的15%用于锌的化工及颜料生产、制造干电池等。终端用途中，建筑、交通、耐用消费品消费占比达到80%，因此基础设施建设对锌消费起到决定性的作用，此外建筑行业、汽车行业和家电行业消费量也有较大的影响。
图：锌下游需求分布
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数据来源：ILZSG，安泰科，国信期货
受疫情冲击下，全球锌消费恐将面临萎缩，标普预估2020年全球锌消费量将较去年的1370万吨减少2%至1350万吨。
消费淡季不淡。11月至次年1月为传统消费淡季，叠加北方地区大幅降温，但并未影响锌消费的热度，国内锌社会库存逆势连续去库，原因主要是基建赶工期的强劲拉动以及出口的边际修复。
图：镀锌板累积产量恢复至去年水平
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来源：WIND，国信期货
图：镀锌板库存大幅去库
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来源：WIND，国信期货
基建有望强势复苏。今年以来经济下行压力剧增，在消费疲弱、外需不振的背景下，市场对于基建兜底全年经济增速的预期渐强，而锌作为与基建关联度最高的品种有望受益。资金来源方面，2020年安排新增地方专项债3.75万亿元，规模较去年大增74%。据国务院的报告，资金投向聚焦国务院确定的重点领域，重点支持国务院确定的交通基础设施等七大重点领域和“两新一重”等项目，为做好“六稳”工作、落实“六保”任务发挥了积极作用。
图：国内基建投资增速触底反弹
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数据来源：Wind，国信期货
挖掘机销售表明基建正强劲复苏。今年以来与基建相关的各类工程设备销售显著反弹，其中被视为基建“晴雨表”的挖掘机近几个月销售火爆。根据中国工程机械工业协会行业统计数据，2020年10月，国内纳入统计的25家主机制造企业共计销售各类挖掘机械产品27331台，同比涨幅60.5%。其中，国内市场销量23892台，同比涨幅60.7%；出口销量3439台，同比涨幅59.4%。值得注意的是，上述挖掘机销售数据已经连续7个月同比增速超过50%，指向需求复苏强劲。此外，新基建中特高压的大规模建设也为镀锌消费来带新增亮点。
图：基建相关机械设备同比增速
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数据来源：Wind，国信期货
汽车消费回暖。进入三季度，压抑许久的消费集中爆发，叠加多地刺激汽车消费政策的推出，汽车景气度大幅回暖。据中国汽车工业协会发布的最新销量数据显示，10月，汽车产销分别为255.2万辆和257.3万辆，环比分别增长0.9%和0.1%，同比分别增长11.0%和12.5%。目前汽车产销已连续7个月呈现正增长，连续6个月增速保持在10%以上。
政策助推汽车消费。为稳定和扩大汽车消费，国家发展改革委等11个部门近日印发通知，提出调整国六排放标准实施有关要求、完善新能源汽车购置相关财税支持政策、加快淘汰报废老旧柴油货车、畅通二手车流通交易、用好汽车消费金融等五方面措施。未来，“民族汽车品牌搞上去”的口号振奋市场，预计更多刺激政策将继续出台。
图：国内汽车销量触底回暖
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数据来源：Wind，国信期货
5、锌市展望
宏观面和基本面的多重利好叠加助推了沪锌11月份大幅上涨的趋势。从宏观面来看，市场聚焦许久的美国大选终于在11月尘埃落地，市场一致性预期修复，同时预期拜登上台将出台更多的刺激政策来提振经济，此外数个新冠疫苗的利好消息释放也进一步提振市场信心。从基本面来看，海外疫情二次爆发的风险再度扰动市场，令市场缺矿的预期再度升温，TC不断向下再度侵蚀冶炼利润，此外，世界级锌矿在11月中旬因安全事故突发停产的消息亦进一步刺激市场做多情绪。
冶炼端存在不确定性。进入年末中国冷冬预期落地，叠加海外疫情再度爆发引发缺矿隐忧，市场原矿都端将存在不确定性，11月份加工费进一步下调，继续侵蚀冶炼企业成本线，减产预期逐步升温，或将为冶炼释放带来压力。
需求强势复苏。今年以来经济下行压力剧增，在消费疲弱、外需不振的背景下，市场对于基建兜底全年经济增速的预期渐强，而锌作为与基建关联度最高的品种有望受益。今年以来地方专项债发行增量持续增加，同比超74%，且大部分流入新旧基建领域，带来强劲资金支持。值得注意的是与基建相关的挖掘机销量，4-10月份挖掘机销量连续7个月同比增速超50%以上，意味着地产或基建施工明显走强。此外，新基建中特高压的大规模建设也为锌消费来带亮点。
展望年末，美国大选尘埃落地有助于市场一致性预期修复，全球疫情的分化导致的基本面好转仍在持续。年末海外疫情二次爆发的可能性将导致矿端存在重大不确定性，冶炼费的连续走弱或将负反馈至冶炼释放偏紧，而消费或将在新旧基建的双轮驱动下维持景气，但地缘政治冲突、疫情二次爆发的隐忧等宏观风险或加剧市场波动，预计中期锌价将震荡偏强。
图：全球精锌供需平衡预测
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数据来源：ILZSG，WBMS，国信期货
国信期货 尹心
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责任编辑：宋鹏
