大公国际：产能置换力度加码 钢铁行业2021年信用风险整体可控

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作者：大公国际 于鸣宇、马天姿、刘文琴

2020年，我国钢材市场消费体量继续扩容；在需求带动及产能置换效果欠佳的影响下，钢铁生产仍面临“减能不减量”的局面；受新型冠状病毒肺炎疫情影响，钢材价格先跌后升；行业营业收入小幅增长但增速持续回落，利润总额继续收缩。预计2021年下游行业用钢需求稳中有增但增速放缓，钢铁产量仍将保持一定增长，企业利润水平稳中微增，行业信用风险整体可控。

下游需求：预计在“三道红线”和“五档房贷”高压下，2021年房企将加快现有土储开发，存量业务带动用钢需求；基建投资增速有望提升，但增幅仍依赖政策落实情况，预计基建用钢需求保持稳定。

钢材供给：未来产能置换区域范围及比例的提高，有望遏制钢铁产量过快增长；钢企兼并重组步伐加快，产业集中度将进一步提高。

价格趋势：在产能置换力度加强、需求放缓及铁矿石等原材料价格共同影响下，预计2021年钢材价格将稳中有降。

盈利能力：由于供给端的收缩非一蹴而就，预计2021年钢铁产量仍将保持一定增长，在量价综合影响下，预计行业营业收入将保持增长，利润水平将稳中微增。

债市情况：钢铁行业债券存续规模仍较高，未来三年行业将处于偿债高峰期，特别是2021年债券偿付和滚动压力较大。

信用质量：伴随着逐步消失的政策红利及供求失衡下铁矿石价格的高位运行，近两年我国钢企盈利能力被不断削弱，同时永煤信用风险事件引发对钢铁行业的连带冲击，导致其信用利差大幅提升，钢铁行业信用风险短暂提升；但考虑到未来钢铁量价等多种因素的综合影响，预计2021年钢铁企业盈利水平仍能为债务偿还提供保障，行业信用风险整体可控；此外，仍需关注永煤事件对钢铁行业相关信用风险和流动风险的影响。

下游需求

2020年，钢材市场消费体量继续扩容。2021年，预计下游行业用钢需求稳中有增，其中，在“三道红线”和“五档房贷”高压下，房企将加快现有土储开发，对后续开工形成积极影响，带动钢材需求，同时，基建投资作为稳经济重要手段，在政策支持下，增速有望提升；但用钢需求增速或放缓，一方面地产融资环境收紧或影响未来拿地节奏，另一方面基建投资增幅仍依赖于政策具体落实情况。

2020年，尽管我国年初突发新型冠状病毒肺炎疫情（以下简称“疫情”），但钢材市场消费体量仍继续扩容，全年实现钢材表观消费量11.19亿吨，同比增长12.04%，增速同比提高1.11个百分点。

建筑（房地产+基建）为核心用钢领域。从房地产行业来看，2020年，商品房销售面积同比增长2.60%，销售额同比增长8.70%，增速同比均有所提升；房地产开发投资完成额同比增长7.00%，增速同比回落2.90个百分点，主要得益于建筑工程类投资；土地成交价款1.73万亿元，同比增长17.40%。在疫情影响下，100大中城市成交土地总价于3月跌至年度最低值0.18万亿元，随着生产经营恢复，4~6月拿地热情持续回暖，但受限于偏紧的融资环境及“三道红线”政策的发布，拿地节奏明显放缓；受部分地区年底集中推地及房企补仓需求，12月土地成交总价环比增长58.02%至0.55万亿元。2020年，房屋新开工面积同比下降1.20%，房屋竣工面积同比下降4.90%，疫情后出于补库需求及“三道红线”加速降杠杆对房企资金回笼速度提出的更高要求，房屋新开工面积累计降幅环比持续收窄，同时基于年底收入结算带来的赶工需求，房屋竣工面积累计降幅亦环比波动收窄。整体来看，2020年房地产用钢需求主要集中于在手在建项目，对钢材需求形成拉动。从基建行业来看，2020年，基建投资（不含电力）同比增长0.90%，增速同比下滑2.90个百分点，仍处于历史低位，疫情后的基建投资尚不及预期，对年内钢材需求提振有限。

2021年，预计下游行业用钢需求稳中有增但增速放缓。房地产方面，为加快消除疫情对地产行业带来的不利影响，2020年一、二季度各地区政府从土地出让、预售审批、公积金贷款等多方面为行业提供政策支持，但我国始终坚持“房住不炒”调控主线，在“三道红线”和“五档房贷”高压下，预计2021年去杠杆降负债、加速销售回款将是房企主要调整方向，拿地节奏或受一定影响，但房企将加快对现有土储的开发，对后续开工形成积极影响，仍可在一定程度上带动钢材需求。基建方面，2020年11月，中央发布《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》，强调加快建设交通强国，完善综合运输大通道、综合交通枢纽和物流网络，加快城市群和都市圈轨道交通网络化，提高农村和边境地区交通通达深度。轨道交通作为重要用钢领域，该政策利好轨道交通用钢需求。年初爆发的疫情对餐饮、电影、交通、旅游等行业影响较严重，国内经济下行压力加大，基建投资作为稳经济重要手段，在政策支持下，2021年其增速有望提升，但由于增幅仍依赖于政策具体落实情况，因此预计基建用钢需求整体将保持稳定。

钢材供给

2020年，我国钢铁生产仍面临“减能不减量”的局面。未来在政策加持下，钢铁行业仍将在从严的环保基调上进行产业布局；产能置换区域范围及比例的提高，有望遏制产量过快增长；钢企兼并重组步伐加快，产业集中度将进一步提高。

2020年，我国实现粗钢和钢材产量分别为10.53亿吨和13.25亿吨，同比分别增长5.20%和7.70%，二者增速同比分别下滑3.10个百分点和2.10个百分点。大公国际分析师认为，尽管在产能置换叠加疫情等因素影响下，钢铁产量增速有所下滑，但在需求带动及实际操作缺乏系统性规范、部分企业企图通过置换进一步扩大产能、导致产能置换效果欠佳的情况下，我国钢铁生产仍面临“减能不减量”的局面。

有鉴于此，发改委、工信部于2020年联合发文，要求各地区自当年1月24日起，不得再公示、公告新的钢铁产能置换方案，不得再备案新的钢铁项目。2020年中下旬，工信部发布《钢铁产能置换实施办法》（征求意见稿）（以下简称“征求意见稿”），对产能置换范围、置换比例等相关内容做了进一步明确，产能置换力度加码。

征求意见稿中明确“大气污染防治重点区域、生态文明示范区等区域严禁增加钢铁产能总量；长江干支流1公里范围内严禁新建、扩建钢铁项目”，表明未来钢铁行业仍将在从严的环保基调上进行产业布局。产能置换区域范围及比例提高，有利于进一步缓解产能供需矛盾，遏制产量过快增长。从生产方式来看，短流程模式是政策鼓励方向，2019年我国电炉钢产量占比不足15%，生产规模仍较小；短流程炼钢一方面受制于较高的能耗成本，一方面受制于废钢供给量及价格，未来短流程模式发展速度除政策加持外，将更多依赖废钢的可得性及与以铁矿石为主要投入的长流程的成本对比情况。兼并重组是提高企业抗周期性风险能力和国际话语权的重要方式之一。2016年9月，国务院发布《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》：要求到2025年，中国钢铁产业60%~70%的产量将集中在10家左右的大集团内。2019年，我国钢铁产能CR10仅为36.8%，离目标仍有较大差距。2020年以来，继宝钢与武钢重组、宝武并购马钢后，宝武作为行业绝对龙头，继续收购太钢不锈、重组新疆钢企，过亿产能目标得以实现；方大收购达钢、敬业集团收购英钢、河钢集团收购塞尔维亚钢厂，未来钢企收购步伐将继续加快，产业集中度将进一步提高。

价格趋势

2019年巴西淡水河谷发生矿难、澳洲遭遇飓风、2020年我国突发疫情而后全球蔓延，不可抗力因素对供需结构的影响导致铁矿石近两年价格始终处于高位；未来随着海外矿山复产、新建矿山投产，铁矿石供应将趋于宽松，预计2021年铁矿石价格稳中有降。2020年，受疫情影响，我国钢材价格先跌后升，呈V型走势；在产能置换力度加强、需求放缓及铁矿石等原材料价格共同影响下，预计2021年钢材价格将稳中有降。

2020年，CSPI国内钢材价格指数平均值为105.57点，同比下降2.41点，降幅为2.24%；受疫情影响，全年钢材价格先跌后升，呈V型走势。

钢材价格除受产品供需市场影响外，亦受原材料市场影响。钢材生产所需原材料主要包括铁矿石、焦炭、炼焦煤和废钢等。2020年，铁矿石价格延续2019年高位运行态势，其中，1~2月，疫情影响国内钢厂生产预期，铁矿石需求量下降导致铁矿石价格走低，进口铁矿石价格最低下跌至579.10元/吨；3月以来，国内疫情的有效控制加速钢企复工复产，铁矿石需求逐步恢复，铁矿石价格经过短暂调整后加速回升；9月，铁矿石价格暂时性下调；10月下旬开始，铁矿石价格继续反弹，进口铁矿石价格于12月22日攀升至1，199.30元/吨，铁矿石价格仍保持较强需求韧性。2020年，焦炭和焦煤价格走势整体保持一致，其中，焦炭价格在1，600~2，300元/吨上下波动，震幅走扩，焦煤指数在1，400~2，000点之间震荡，震幅略有收窄，但二者价格重心均有所下移，在疫情及去产能作用下，年内二者价格整体先跌后涨。由于长短流程作业模式不同，疫情期间短流程炼钢受影响程度更大，行业整体开工率低，废钢作为短流程炼钢重要原材料，一季度价格急剧下滑；因下游建筑等行业延迟开工，废钢供应偏紧，4月以来废钢价格反弹后持续增长。

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2019年巴西淡水河谷发生矿难、澳洲遭遇飓风、2020年我国突发疫情而后全球蔓延，不可抗力因素影响铁矿石的供需结构，导致近两年其价格始终处于高位；未来随着以淡水河谷为主的海外矿山复产和新建矿山的投产，铁矿石供应将趋于宽松，铁矿石继续上涨空间有限，预计2021年铁矿石价格稳中有降。2020年是焦炭去产能的关键之年，受供给端收缩影响，预计2021年焦炭价格稳中有增，焦煤作为焦炭的重要原材料，其价格走势预计和焦炭保持一致。我国废钢供给弹性较低，其价格走势主要依托需求的变化，在短流程政策支持下，钢材生产结构将进一步优化，预计2021年废钢价格继续小幅上涨。

2021年，预计钢材下游需求稳中有增但增速放缓，产能置换政策趋于收紧，预计在政策加持下，产能置换力度加强有望遏制产量过快增长；同时，考虑到未来铁矿石等原材料价格走势，预计2021年钢铁价格将稳中有降。

盈利能力

2020年，黑色金属冶炼及压延加工业营业收入小幅增长但增速持续回落，利润总额继续收缩。2021年，由于供给端的收缩非一蹴而就，预计钢铁产量仍将保持一定增长，在量价综合影响下，预计行业营业收入将保持增长，利润水平将稳中微增。长期来看，仍需关注疫情反弹风险及其对全球经济、钢铁供需情况及钢企日常经营活动等方面带来的不确定影响。

2020年，我国黑色金属冶炼及压延加工业实现营业收入7.28万亿元，同比增长5.20%，增速持续回落，同比下降1.60个百分点；年内受疫情影响，1~2月，营业收入累计同比下降11.40%，随着疫情得以控制，下游需求恢复，而后累计降幅环比持续收窄，1~9月，营业收入累计同比增长1.20%，增速实现年内首次回正。同期，我国黑色金属冶炼及压延加工业实现利润总额0.25万亿元，同比下降7.50%，其中，在供需端和成本端共同作用下，1~4月，利润总额累计同比下降60.40%，实现年内最大跌幅，而后随着钢材价格回暖，其累计降幅逐渐收窄。2020年，黑色金属冶炼及压延加工业资产负债率继续下降，从年初62.22%波动下降至12月末的60.33%，低于2019年水平。

2021年，在产能置换力度加强、需求放缓及铁矿石等原材料价格共同影响下，预计钢材价格将稳中有降，但由于供给端的收缩非一蹴而就，预计产量仍将保持一定增长，在量价综合影响下，预计行业营业收入将保持增长，利润水平将稳中微增。但长期来看，仍需关注疫情反弹风险及其对全球经济、钢铁供需情况及钢企日常经营活动等方面带来的不确定影响。此外，受降杠杆政策持续实施影响，行业资产负债率将继续小幅下降。

债市情况

2020年，钢铁行业发债规模和结构整体较为稳定；债券存续规模仍较高，未来三年行业将处于偿债高峰期，特别是2021年债券偿付和滚动压力较大。

2020年，钢铁行业发债规模和结构较为稳定。2020年，钢铁企业发债主体32家，主体级别均在AA及以上，其中，AAA级21家，占比65.63%；AA+级9家，占比28.13%；AA级2家，占比6.25%；共发债197只；发行总额3，064.90亿元，其中，超短融、短融、中票和公司债占债券发行总额比重分别为49.99%、5.55%、24.37%和9.18%，债券期限结构整体变动不大，仍以短期为主。宝山钢铁股份有限公司（以下简称“宝钢股份”）、首钢集团有限公司（以下简称“首钢集团”）、河钢集团有限公司（以下简称“河钢集团”）、山东钢铁集团有限公司（以下简称“山钢集团”）和中国宝武钢铁集团有限公司等五家主体合计发债规模占发债总额的66.40%，占比较高。

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截至2020年12月31日，钢铁行业存续债券4，685.50亿元，债券存续规模仍较高；2021~2023年各年份到期债券占存续债券总额比重分别为33.52%、22.21%%和24.12%%，未来三年行业将处于偿债高峰期，特别是2021年债券偿付和滚动压力较大。从单个发债主体来看，存续债券主要集中在首钢集团、河钢集团、山钢集团、宝钢股份和鞍山钢铁集团有限公司五家企业，其存续债券规模分别1，005.00亿元、834.90亿元、517.61亿元、315.00亿元和300.00亿元，合计2，972.51亿元，占存续债券总额比重为63.44%，集中度较高。

信用质量

伴随着逐步消失的政策红利及供求失衡下铁矿石价格的高位运行，近两年我国钢企盈利能力被不断削弱，同时永煤信用风险事件引发对钢铁行业的连带冲击，导致其信用利差大幅提升，钢铁行业信用风险短暂提升。但考虑到未来钢铁量价等多种因素的综合影响，预计2021年钢铁企业盈利水平仍能为债务偿还提供保障，行业信用风险整体可控。此外，仍需关注永煤事件对钢铁行业相关信用风险和流动风险的影响。

2020年，钢铁行业平均信用利差在100BP上下震荡，但自11月10日以来，受永煤违约事件影响，钢铁行业平均信用利差迅速走扩，12月31日达到190.52BP，其中，AAA级发债企业利差略低于行业平均水平并与后者同趋势变化；AA+级发债企业利差走扩且波动幅度较大，高于行业平均水平。整体来看，行业内不同级别企业信用利差分化明显，AA+级企业面临的融资成本仍较高，但AAA级企业利差攀升更快，对永煤违约事件影响更敏感。

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2020年钢铁行业信用状况基本稳定，共有38家主体有存续债，仅有四家钢铁企业主体级别/展望有所调整，包括三家上调企业和一家下调企业，调整比例有限。

大公国际分析师认为，2016年以来，供给侧改革使钢铁行业景气度大幅提升，但伴随着去产能任务的阶段性完成，政策红利正逐渐消失，同时巴西淡水河谷矿难、澳洲飓风、疫情等不可抗力因素带来了供求失衡下铁矿石价格的高位运行，导致近两年我国钢企盈利能力被不断削弱，同时永煤信用风险事件引发对钢铁行业的连带冲击，导致其信用利差大幅提升，外部融资环境有所收窄，钢铁行业信用风险短暂提升。但考虑到未来钢铁量价等多种因素的综合影响，预计2021年钢铁企业盈利水平仍能为债务偿还提供保障，行业信用风险整体可控。此外，永煤事件引发市场对国有企业逃废债的担忧，但监管传递着积极信号以维护市场稳定，短期内债券市场流动性风险总体可控，长期来看债券市场秩序有望逐步恢复，但钢铁发债企业中国企占比较高，相关信用风险和流动风险仍需注意。

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责任编辑：赵思远