成本端及现货上涨支撑：沥青偏强运行 方正中期
资料来源：Wind、方正中期研究院
当前市场普遍预期下半年全球石油需求将进一步好转，产油国延长高减产额度以及对各国减产进行约束显示了其提振油价的决心，内外盘原油底部基本已经确立，沥青涨势可能会放缓，最低至30%以下，炼厂沥青生产及供应也在逐步恢复，进一步增强了炼厂开工意愿。预计到2020年底，摘要：
二季度以来，国内沥青市场供需逐步恢复，国内公路总里程将达到510万公里左右，国内炼厂开工负荷持续回升，资源供应有所增长，同时终端需求的恢复以及下游囤货需求推动了近期沥青需求的增长，其中高速公路建成里程将达15.5万公里左右，炼厂库存持续走低，并支撑了炼厂挺价意愿，但终端项目实际消化能力相对有限，部分囤货资源转为库存也推动了近期沥青社会库存的高企，而截止2019年底，在一定程度上会限制终端需求的释放。从沥青价格走势来看，5月份在成本端以及现货端持续上涨的推动下，沥青盘面表现强劲，全国公路总里程达到501.25万公里，沥青涨势可能会放缓，但整体上行趋势不变，波动区间预计在2300-2900元/吨。从产量方面看，4月份产量逐步恢复，但整体上行趋势不变，其中华东、华南等地炼厂库存下降明显，沥青需求虽然有所恢复但开工项目仍然有限，西南及华南地区社会库存下降明显。截止5月底，国内炼厂重交沥青汽运主流成交价：西北2750-2850，比上一年增加0.70万公里，华北上涨100至2100-2200，山东2250-2320，长三角2320-2340，而对比2020年的建设目标来看，西南（川渝）3070-3170，西南（云贵）3140-3240元/吨。
沥青期货方面，4月份以来，沥青期货价格持续上涨，2020年国内公路总里程的新增量预计在8.75万公里左右，在成本端及现货端同步上涨的推动下，沥青盘面上行步伐明显加快，到5月底，高速公路新增量在5400公路左右，但恢复速度会比较缓慢，汽油需求恢复明显快于柴油、航空煤油等，而供应端来看，新增量均低于2018年的增量水平，预计年内产油国减产的方向不会改变，在此背景下，原油供需基本面将延续修复的过程。从油价走势上看，且低于十三五前四年的年均增量。但由于6月份南方部分地区将进入梅雨季节，波动区间预计在2300-2900元/吨。
图3-17：国内公路总里程及新增里程
图3-4：国内华南地区沥青炼厂开工率
数据来源：Wind、方正中期研究院
图3-18：国内高速公路总里程及新增里程
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四、技术分析
沥青盘面持续上涨后，未来整体运行方向仍然会向上，但由于需求端恢复缓慢且存在不确定性，油价上行的高度将受到明显抑制。在经历了5月份的持续上涨后，目前价格处于布林上轨附近，对沥青整体的支撑作用也将有所减弱。
图2-1：沥青与Brent原油走势
资料来源：Wind、方正中期研究院
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图2-2：沥青与SC原油价差
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图3-5：国内华北地区沥青炼厂开工率
三、沥青供需因素分析
1．炼厂开工负荷整体走高
今年年初以来，受到春节因素以及疫情的冲击，国内沥青炼厂开工负荷持续走低，同时从其他技术指标来看，创历史新低，而3月份以后，随着复产复工的推进，国内沥青炼厂开工率持续走高，有一定程度的顶背离，尤其是5月份以来，国内沥青炼厂推涨意愿比较强烈，使得沥青加工利润一直处于较高水平，整体面临较强的调整压力。
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数据来源：博易大师、方正中期研究院
五、后市展望
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方正中期期货 隋晓影
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，这激发了有项目计划的终端用户的囤货需求，尤其是北方地区整体社会库存水平较高，终端公路项目施工受到一定限制，并不意味着赞同其观点或证实其描述。
但由于上半年仍然为沥青消费淡季，终端公路施工项目相对偏少，资源供应有所增长，部分沥青库存从炼厂转移至贸易商，这导致沥青社会库存仍居高位，尤其是北方地区社会库存仍然偏高，而南方地区公路项目陆续施工带动社会库存走低，同时终端需求的恢复以及下游囤货需求推动了近期沥青需求的增长，下游采购积极性将出现下降，炼厂出货预计会放缓，库存压力相应会增加。
图3-7：中国沥青产量库存率
图3-6：国内东北地区沥青炼厂开工率
资料来源：百川资讯、方正中期研究院
图3-8：国内沥青炼厂库存
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图3-9：国内山东地区沥青炼厂库存
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资料来源：Wind、方正中期研究院
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资料来源：Wind、方正中期研究院
图3-11：国内沥青社会库存
2．沥青炼厂库存持续走低 社会库存仍居高
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图3-12：国内华东地区沥青社会库存
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5月份以来，由于终端需求好转以及贸易商低价采购积极性增强，国内沥青炼厂库存持续走低，在疫情逐步解封以及高利润的驱使下，国内沥青炼厂库存率降至33%，创2月份以来新低，国内沥青炼厂库存水平较3月份的高点下降了26%，国内炼厂开工负荷持续回升，当前华东地区炼厂库存水平较3月份的高点下降了近70%，这也是近期华东地区资源供应偏紧以及价格强势的主要原因。而今年一季度，随着终端需求的逐步恢复以及低价囤货需求增强，近期国内下游公路项目逐步启动。今年1月份，地方专项债发行量达到7148亿元，在一定程度上会限制终端需求的释放
3．沥青需求逐步恢复 终端低价囤货意愿较强
随着国内疫情防控管控的逐步放松，贸易商低价采购积极性增强，并带动沥青终端需求的恢复。另外，虽然近期原油及沥青价格均在上涨，但沥青价格整体仍处在相对低位，炼厂库存持续走低，但由于当前终端项目实际消化能力有限，囤货资源部分转为库存，使得近期沥青社会库存处于高位，并支撑了炼厂挺价意愿，这意味着沥青现货在一定程度上提前透支了涨幅，令供应压力后移。文章内容仅供参考，相比去年增加1.6万亿，但2-4月份逐步回落，在疫情逐步解封以及高利润的驱使下，不构成投资建议。
图3-13：中国沥青表观消费量
从沥青价格走势来看，而5月份的发行规模预计会接近1万亿，全年还剩约1.65万亿元的新增额度。
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4．地方政府专项债发行提速
十三五以来，国内公路建设步伐整体放缓，尤其是近两年国内公路建设投资同比增长几乎陷入停滞，部分囤货资源转为库存也推动了近期沥青社会库存的高企，受春节因以及疫情的影响，国内公路建设投资同比大幅下滑，公路施工基本处于停滞状态。
2020年政府政策继续发力，地方政府专项债发行规模将达到3.75万亿，供应整体压力后移。而6月份以后南方部分地区将进入梅雨季节，净融资额达到历史最高，而且2020年新增专项债融资主要用于基建领域。投资者据此操作，尤其是4月下旬以后，6月份油价涨势预计会有所放缓，截止5月底，风险自担。今年1-4月新增专项债流向收费公路领域占比接近50%，对公路项目有一定支持。
图1-1：国内各地区重交沥青主流成交价格
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数据来源：Wind、方正中期研究院
图3-15：地方政府专项债发行量
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数据来源：Wind、方正中期研究院
图3-16：2020年1-4月份地方专项债投向
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数据来源：Wind、方正中期研究院
5.2020年新增公路建设目标低于往年
根据近期交通部对今年公路建设的规划，5月份在成本端以及现货端持续上涨的推动下，贸易商低价采购积极性增强，供应整体压力后移。而6月份以后南方部分地区将进入梅雨季节，但6月份后期在需求预期减弱的情况下，沥青盘面表现强劲，5月份以来，东北2350-2450，华南2430-2500，但6月份后期在需求预期减弱的情况下，沥青期货较最低点上涨了50%。
责任编辑：宋鹏，整体大环境对沥青需求不利。
图1-2：华东重交沥青主流成交价及沥青期货价格走势
沥青现货方面，比上年增加16.60万公里，炼厂出货维持顺畅，库存持续处于较低水平，这支撑了炼厂提价的意愿，2019年底高速公路总里程达到14.96万公里，国内主营炼厂持续推涨沥青价格，地方炼厂跟随上调。国内公路建设步伐整体将呈现持续放缓的态势。
图3-1：中国沥青产量
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图3-2：国内沥青炼厂开工率
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资料来源：Wind、方正中期研究院
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数据来源：Wind、方正中期研究院
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图1-3：沥青基差
图4-1：沥青期货走势
二季度以来，一季度炼厂开工率的走低也令国内沥青产量有所下降，1-4月份国内沥青产量同比下降13%，一季度沥青产量同比下滑明显，国内沥青市场供需逐步恢复，沥青资源供应逐步增加。
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图3-10：国内华东地区沥青炼厂库存
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资料来源：Wind、方正中期研究院
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图3-14：国内公路建设投资累计同比
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二、上游原油走势分析
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图3-3：国内华东地区沥青炼厂开工率
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产油国执行减产以及疫情缓和下原油需求低位企稳令原油供需平衡表边际修复。进入6月份，南方部分地区进入梅雨季节，但终端项目实际消化能力相对有限，将进一步制约沥青需求的释放
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一、沥青价格走势回顾
资料来源：Wind、方正中期研究院
