方正中期：国际油价提振 PTA重心震荡抬升
总结与操作建议：
5月份，PTA跟随原油，重心震荡上行。展望6月份，主要产油国同意延长减产协议至7月末，同时在5月到6月无法实现100%减产的国家需要在7月至9月进行补偿，OPEC+减产决心坚定，中长期国际油价重心有望继续抬升。对PTA而言，其成本重心将继续上移。从供需来看，6月份PTA供需有望实现宽松平衡，但月底恒力250万吨/年的新增产能有望投放，届时供需有走弱的预期。目前PTA加工费在800-900元/吨之间，高加工费下，PTA工厂生产积极性高，供应压力暂难缓解。此外，近期受汉邦石化220万吨/年的装置停车的影响，PTA迎来小幅去库，据悉该套装置或在6月中重启，中下旬PTA或重回小幅累库状态。需求端来看，聚酯环节表现稳健，库存不高，利润尚可；终端织造行业外贸订单有所恢复，但据悉并不稳定，需求恢复预期有待观察。综上，6月份前期PTA供应压力尚可，但中下旬压力或逐渐增大，尤其是月底新产能投放压力；需求端目前表现稳健，PTA前期有望实现宽松平衡，但下旬或重回小幅累库。整体期价重心将在原油的带动下，抬升至3600-3900元/吨，可逢低适当买入，波段操作为宜。期权操作上，建议卖出虚值看跌期权，推荐卖出TA009P3600。
第一部分 行情回顾
一、能化品种涨跌幅统计
图1-1 主要能化品种涨跌幅统计
{image=1}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
2020年5月份，除甲醇外，国内能化商品重心均有不同程度的上移。一方面，国内各项社会生产活动有序进行，内需逐步释放；另一方面，海外多国逐步解除封闭管理措施，外需环比4月实现弱恢复。随着OPEC+自5月开始执行减产协议，WTI原油和布伦特原油领涨，推动能化品种成本重心上移，而需求弱跟进也在一定程度上提拉了价格重心。目前来看，与国际原油以及“基建”题材比较靠近的INE原油、PVC、沥青等品种涨幅靠前，而自身库存已至高位且仍在累库甲醇5月表现相对偏弱。
二、PTA期货走势
图1-2 PTA期货走势图
{image=2}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
2020年5月份以来，PTA期货价格震荡上行，整体运行区间为3400-3800元/吨。5月份，产油国纷纷执行减产计划，供需改善之下，国际原油价格修复性反弹。而油价的上涨，从成本端推动了PTA期货价格的上涨。从PTA自身供需来看，5月份PTA前期累库，后期小幅去库。由于上游PX的让利，PTA加工费在5月份回升至700-1000元/吨的水平，高加工费下，企业生产积极性高，尽管下游聚酯开工延续高位运行，但5中上旬PTA仍延续累库，5月下旬，受汉邦石化220万吨/年的装置临时停车的影响，PTA供应压力稍有缓解，月末PTA迎来小幅的去库。但去库幅度在1-4万吨/周，整体去库力度非常小，未对期价产生明显的拉动，期价的上行动力目前仍来自成本端原油。
第二部分 宏观经济环境
一、经济触底恢复
图2-1 CPI当月同比
{image=3}
数据来源：国家统计局、方正中期期货研究院整理
图2-2 PPI当月同比
{image=4}
数据来源：国家统计局、方正中期期货研究院整理
图2-3 制造业PMI
{image=5}
数据来源：国家统计局、方正中期期货研究院整理
图2-4 M1、M2同比
{image=6}
数据来源：国家统计局、方正中期期货研究院整理
价格指标持续回落，关注通缩风险。中国4月CPI同比增长3.3%，不及预期的3.7%，也低于前值4.3%；4月PPI同比增长-3.1%，弱于预期的-2.5%，也低于前值-1.5%。，CPI和PPI短期分化继续扩大，二者全面回落将拖累二季度GDP平减指数。CPI逻辑较为清晰，猪肉价格、能源价格回落仍是主线，尤其是猪肉价格将随着补库的推进而回落，涨速依然易下难上，导致CPI下半年回落可能性大。基数作用、包括原油等商品价格暴跌、需求复苏偏慢都是PPI持续走弱的原因。从内生角度看，库存周期倒退至去库存，不利于PPI回升。PPI的回升可能下半年才出现，通缩风险依然大于通胀。而该情况有助于货币政策继续维持宽松的方向，但节奏是否改变需要持续关注。
5月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.6%，比上月回落0.2个百分点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数均高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。生产指数为53.2%，虽比上月回落0.5个百分点，但高于临界点，表明制造业生产继续改善。新订单指数为50.9%，比上月上升0.7个百分点，表明制造业市场需求有所增加。原材料库存指数为47.3%，比上月下降0.9个百分点，表明制造业主要原材料库存量减少。从业人员指数为49.4%，比上月回落0.8个百分点，表明制造业企业用工景气度低于上月。供应商配送时间指数为50.5%，比上月上升0.4个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间有所加快。
二、美国制造业低位企稳
美国5月制造业环比出现明显改善。美国5月ISM制造业PMI录得43.1，该数据表现不及43.7的预期，高于41.5的前值，美国5月制造业活动脱离11年低位，出现低位企稳的明显迹象；各分项亦出现低位企稳的明显迹象，ISM就业指数、产出指数、库存指数和新订单指数表现均优于前值，特别是库存指数已经升至荣枯线上方，然而表现不及预期让市场有所失望。供应商交付则出现下滑，在一定程度上拖累制造业表现。
三、央行创新直达实体经济的新工具
6月1日，人民银行等部门发布一系列支持小微企业融资的措施。央行创设了两项直达实体经济的新工具：第一，普惠小微企业信用贷款支持计划，购买符合条件的小微企业贷款。购买贷款的资金，放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还。这相当于为银行提供了1年的零成本融资。因此，这一工具的操作方式更类似于1年期的回购，而不是直接购买。同时，信用风险依然由商业银行承担，贷款不能出表。第二，普惠小微企业贷款延期支持工具，为支持小微企业延期还本付息提供激励，激励资金约为地方法人银行延期贷款本金的1%。该工具通过利率互换的形式使央行提供的激励规模与延期贷款的本金规模、期限等灵活匹配。央行创新直达实体经济的新工具，从政策目的上来说，是为了让更多的中小企业都能够存活下来，稳定就业，实现保市场主体、保就业目标的最终政策目标。
第三部分 PTA成本分析
一、原油修复性上涨
图3-1 国际原油价格走势
{image=7}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
图3-2 OPEC原油产量及增速
{image=8}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
图3-3 美国原油产量及增速
{image=9}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
图3-4 美国商业原油库存
{image=10}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院整理
2020年5月份，随着OPEC+执行减产协议，中国原油消费的快速恢复，海外多国公共卫生事件逐步得到控制，国际原油供需边际有所改善，油价也进行了一轮修复性反弹。展望6月份，OPEC+于6月6日召开会议，就减产事宜达成协定。OPEC+同意将970万桶/日的原油减产规模延长至7月底；同时，5月和6月未能百分百完成减产配额的国家，将在7月至9月额外减产作为弥补。此外，OPEC+将每月举行一次会议直至2020年12月，以保证减产的公平、及时和公正。从中长期来看，产油国坚定的减产决心会进一步提升油价。但需要注意的是，目前原油需求尚未完全恢复，油价如果上冲过高会刺激页岩油快速复产，因此后期对美国钻机数量进行密切关注。且近期美国抗议活动较多，多州新增确新冠确诊病例创新高，美国原油需求的恢复速度或较为缓慢。综上，短期油价受OPEC+会议的影响有所冲高，但利好消化后油价有回落的压力；中期来看，若海外疫情能够被逐步有效控制，在OPEC+减产的助力下，油价重心将继续抬升。
二、PX延续低迷
图3-5 PX产量
{image=11}
数据来源：PEC、方正中期期货研究院
图3-6 PX开工率
{image=12}
数据来源：PEC、方正中期期货研究院
图3-7 PX库存量
{image=13}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
2020年5月，PX产量为169.02万吨，环比增加1.4万吨，同比增速为46.38%。截至4月底PX库存至250.78万吨，社会库存再创新高。我们预计5月份PX库存水平变动不大，库存高压仍在。这是因为5月份PX产量略有增加，而同时下游PTA在高加工费刺激下产量继续增加，供需两旺之下，PX库存变动不大。
表3-1 亚洲PX装置变动情况
{image=14}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院整理
图3-8 PX价格
{image=15}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图3-9 PX-Nap价差
{image=16}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
展望6月份，供应端来看，尽管目前“PX-NAP”价差已被压缩至160美元/吨附近，但是目前国内装置暂时未见减产或停产的动作，因此预计6月PX产量将与5月持平。需求端来看，下游PTA加工费目前处于900元/吨以上的水平，部分PTA工厂已推迟装置检修计划，但是随着气温的升高，夏季PTA装置意外检修的频率可能会增加。因此，PX需求方面或稳中有降。综上，受制于高库存压力，PX目前在聚酯产业链中议价权最低，短期价格或延续低迷，中长期价格的提升有赖于原油的抬升。
第四部分 PTA供应分析
一、现货震荡走高
图4-1 PTA内盘价
{image=17}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图4-2 PTA外盘价
{image=18}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
5月，PTA现货受成本驱动震荡攀升。月初，由于欧美经济部分重启，加之美国和欧佩克原油产量下降明显，利好因素推动油价攀升，在原油推动下PTA价格震荡上扬。供需面来看，因利万聚酯PTA装置故障突发停车导致PTA现货市场活跃度提升，随后汉邦石化220万吨/年的PTA装置计划外检修，使得市场存在一定预期差变化，叠加PTA供应商回购现货，推高现货市场成交基差，多重利好带动下PTA期现货进一步上扬。但是，由于市场缺乏重大利好消息继续推动油价走高，油价面临较强上方压力；并且伴随着供应商结束回购，叠加下旬聚酯产销平淡，使得PTA现货市场交易积极性有所下滑，尾盘PTA进入区间震荡格局。截至5月底PTA内盘价格至3500元/吨，较月初上涨8.7%；外盘价格至430美元/吨，较月初上涨2.4%。
二、国内供应处高位
图4-3 PTA月度产量
{image=19}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图4-4 PTA开工率
{image=20}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
2020年5月，PTA产量为423万吨，较4月份增加9万吨，同比增速为9.84%。5月份，PTA产量继续攀升的原因主要是加工费过高。具体来看，5月份PTA加工费主要在700-1000元/吨之间运行，在产能过剩的背景下，这样的加工费水平显然是过高的。但高加工费主要是因为上游PX胀库，议价权低，成本端让利，而下游聚酯需求以及利润都较好，PTA绝对价格处于历史低位，原料提价，下游聚酯对于PTA价格接受程度尚可。高加工费下，PTA工厂生产积极性大幅提升，除利万聚酯PTA装置出现故障停车、汉邦石化PTA装置停车外，其余PTA装置生产积极性均较高。展望6月份PTA供应，由于目前PTA加工费仍处于高位，生产企业检修意愿低，预计PTA供应将继续处于高位。此外，6月底附近恒力250万吨/年的PTA装置存投产预期，PTA供应压力将进一步增大。
图4-1 国内PTA装置动态
{image=21}
资料来源：卓创、方中期期货研究院整理
表4-2 2020年第二季度PTA装置检修计划
{image=22}
资料来源：卓创、方中期期货研究院整理
三、进出口维持平衡
图4-5 PTA进出口情况
{image=23}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
2020年4月，PTA进口量为4.04万吨，同比下降53%；出口量为8.11万吨，同比增加19%。整体来看，2020年1-4月，PTA净出口量为8.71万吨，出口和进口差额不大，且体量较小。目前净出口对我国PTA整体供需格局影响不大，国内PTA仍以自给自足为主，进出口依存度都不高。
第五部分 PTA下游需求分析
一、纺服行业低位缓慢修复
图5-1 服装鞋帽、整、纺织品类零售额
{image=24}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图5-2 纺织服装出口总额
{image=25}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
4月为纺织织造行业的寒冬，5月环比弱改善。从内需来看，2020年1-4月服装鞋帽、针、纺织品类社会消费品零售总额为3057亿元，同比下降29%，内需下滑严重。从外需来看，2020年1-4月，全国纺织品服装累计出口666.2亿美元，较去年同期下降12.07%。其中，纺织品累计出口373.12亿美元，同比增加2.9%，服装累计出口293.09亿美元，同比下降22.30%，外需受损严重。从4月份的出口数据来看，纺织服装行业内外需仍处于寒冬中，不过随着国内经济活动逐步恢复正常，内需跌幅逐步收窄。根据5月份织造行业的运行动态来看，外贸订单已有所下达，外需较4月份出现了一定程度的改善，但据悉外贸订单稳定性和持续性目前仍较差。随着美国、欧洲等地区陆续解封，市场对未来外贸订单的改善存在一定的预期，未来预期能否兑现需要密切关注。
二、织造环比弱改善
图5-3 盛泽地区坯布库存
{image=26}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图5-4 轻纺城成交量
{image=27}
数据来源：CCF、方正中期期货研究院
图5-5 江浙织机负荷
{image=28}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
终端坯布库存高企。截至2020年6月4日，盛泽地区坯布库存在42天。目前来看，库存水平较月初43天的水平略有下降。尽管5月份内外需较4月份有明显的一定的恢复，但依旧弱于往年同期。此外，随着国际油价强势反弹修复，在利率较低的宏观经济氛围下，产业链上下游投机备货心理较强，坯布库存未见明显去化。
轻纺城成交量处于近5年以来低位。截至2020年6月4日，轻纺城成交量为797万米。5月份成交情况依旧比较清淡，尽管织造需求环比有弱改善，但同比往年，依旧处于偏弱的状态。
织机负荷明显回升。截至2020年6月4日，江浙织机开工率回升至66.3%，较5月初51%的开工率水平提升近15个百分点。从终端的情况来看，尽管5月需求有弱改善，其中家纺等面料走货相对顺畅。目前市场中投机备货需求仍占主导地位，实际订单量环比虽有改善，但同比往年下滑了近5成左右。因此，后续仍需关注实体需求能否恢复，若能恢复，则现在投机的囤货，在未来会逐步消化；若不能恢复，则现在的投机囤货会对未来市场的供应施压。
三、聚酯需求较好
图5-6 聚酯产量
{image=29}
数据来源：CCF、方正中期期货研究院
图5-7 聚酯装置负荷
{image=30}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图5-8 涤纶长丝库存
{image=31}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
聚酯产量稳步提升。2020年5月，聚酯产量为458万吨，环比增加了34万吨，较去年同期增加了6.5万吨。目前来看，聚酯产量不管是环比还是同比都出现了一定的增加，这在一定程度上保持了对PTA稳定的需求。聚酯产量增加的原因主要有以下几点：第一，聚酯产能逐步投放。2020年5月份聚酯产能提升至6007万吨，主要是因为大连逸盛35万吨/年的聚酯瓶片装置、重庆万凯60万吨/年的聚酯瓶片装置以及新凤鸣中益30万吨/年的长丝装置投产。第二，5月国际油价强势修复反弹，在“买涨不买跌”的心理下，市场各方投机备货需求高涨，聚酯产销放量，库存始终保持在合理健康的水平中。第三，下游织造行业需求环比4月有所恢复。
聚酯工厂库存压力不大。截至2020年6月4日，涤纶长丝DTY、POY、FDY库存分别为28.5天、15天和13.5天；涤纶短纤库存为5.03天。聚酯整体库存均处于比较中性合理的水平。一方面，需求有弱改善；另一方面，油价上涨，市场投机备货心理强烈，聚酯产量放量，库存水平合理。
综上，目前聚酯环节运行较为健康，除了POY之外，其他主流聚酯产品均有较为可观的生产利润，这意味着6月份聚酯环节开工率有望延续，PTA需求保持稳定。
四、PTA高位延续累库
图5-9 PTA社会库存
{image=32}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
截至2020年6月5日，PTA社会库存379万吨。尽管5月底受汉邦石化220万吨/年的PTA装置停车的影响，PTA社会库存有所下降，但是整体去库幅度非常小，不足以扭转中长期PTA供需过剩的行业格局。展望6月份，供应端，汉邦石化何时重启具有不确定性，目前来看，由于PTA加工费处于高位，暂时没有新增检修跟进，6月底恒力250万吨/年的PTA装置即将投产，届时供应压力将进一步加剧。需求端来看，聚酯高负荷有望延续，需求较5月份变动不大。因此，PTA6月份供需有望实现宽松平衡。但随着新装置的投产，远期库存仍有继续向上累积的动力。
第六部分 供需平衡表
表6-1 PTA供需平衡表
{image=33}
数据来源：CCF、方正中期期货研究院
2020年5月，PTA供过于求，继续累库，但累库幅度有所收窄。从供应端来看，5月份PTA产量为423万吨，环比增加9万吨，5月份PTA受利万聚酯、汉邦石化装置检修的影响，产量增幅收窄。而下游聚酯在投机需求的带动下，表现强劲。5月聚酯产量为403万吨，环比增加了31万吨。展望6月份PTA供需平衡表，供需均延续高位，整体有望实现宽松平衡。此外，对于中长期PTA社会库存走势，我们认为PTA高库存现状难以化解，大幅去库需要等待行业高成本产能逐步退出市场。
第七部分 技术分析
图7-1 PTA主连日线走势
{image=34}
资料来源：文华财经、方正中期期货研究院
从技术形态上来说，PTA“W”型筑底后，围绕3700一线震荡运行。目前PTA除了现有高库存压力外，供需边际并未见明显的矛盾，5月以来整体累库速度明显放缓，月底在汉邦装置停车下，社会库存略有下降。在供需边际无新增矛盾外，期价的波动紧跟成本端原油走向。我们认为国际原油中长期走势向上，但就PTA而言，由于自身社会库存过高，同时6月底又将面临恒力250万吨/年的新PTA装置投产压力，期价中长期虽跟随油价，但涨幅会小于原油。预计6月份，PTA运行重心会随着油价提升至3600-3900。
第八部分 套利分析
图8-1 PTA基差
{image=35}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图8-2 PTA9/1价差
{image=36}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
截至2020年6月4日，PTA基差为-115，PTA9/1价差为-130。目前来看，供需过剩背景下，现货贴水期货已成为常态，但5月份部分供应商回购现货助推了基差小幅走强。从跨期套利上来看，9/1价差在-150~-120之间波动，暂时未见明显的套利机会。
第九部分 总结与操作建议
5月份，PTA跟随原油，重心震荡上行。展望6月份，主要产油国同意延长减产协议至7月末，同时在5月到6月无法实现100%减产的国家需要在7月至9月进行补偿，OPEC+减产决心坚定，中长期国际油价重心有望继续抬升。对PTA而言，其成本重心将继续上移。从供需来看，6月份PTA供需有望实现宽松平衡，但月底恒力250万吨/年的新增产能有望投放，届时供需有走弱的预期。目前PTA加工费在800-900元/吨之间，高加工费下，PTA工厂生产积极性高，供应压力暂难缓解。此外，近期受汉邦石化220万吨/年的装置停车的影响，PTA迎来小幅去库，据悉该套装置或在6月中重启，中下旬PTA或重回小幅累库状态。需求端来看，聚酯环节表现稳健，库存不高，利润尚可；终端织造行业外贸订单有所恢复，但据悉并不稳定，需求恢复预期有待观察。综上，6月份前期PTA供应压力尚可，但中下旬压力或逐渐增大，尤其是月底新产能投放压力；需求端目前表现稳健，PTA前期有望实现宽松平衡，但下旬或重回小幅累库。整体期价重心将在原油的带动下，抬升至3600-3900元/吨，可逢低适当买入，波段操作为宜。
第十部分 PTA期权
表10-1 期权市场成交及持仓情况
{image=37}
截止至2020年06月05日，PTA期权合约总成交16332张，较上一交易日减少2411张，总持仓量为163335张，较上一交易日增加461张。成交量PCR为0.9250，持仓量PCR为0.3874。
图10-1 PTA期权成交量和持仓量
{image=38}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图10-2 PTA期权成交量PCR和持仓量PCR
{image=39}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图10-3 PTA期权各执行价成交量
{image=40}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图10-4 PTA期权各执行价持仓量
{image=41}
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
图10-5 PTA期权近月隐含波动率
{image=42}
数据来源：CCF、方正中期期货研究院
图10-6 PTA期权远月隐含波动率
{image=43}
数据来源：卓创、方正中期期货研究院
图10-7 PTA历史波动率
{image=44}
资料来源：文华财经、方正中期期货研究院
期权操作上推荐卖出深度虚值看跌期权，如可选择TA009P3600。
附：行业相关股票
{image=45}
注：数据截至2020年6月3日
数据来源：Wind、方正中期期货研究院
方正中期期货 隋晓影 翟启迪
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
责任编辑：宋鹏
