期指或乘势而上 长安期货：两会“黄金”窗口期已到
图14：两会前后市场表现
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4月上旬股指及期指受央行定向降准、外围市场氛围偏暖以及5G消息将率先步入商用等利好影响迎来一波上涨行情，中证500股指期货表现较强。此后市场在我国3月外贸数据好于预期、央行如期下调MLF中标利率及LPR报价、中共中央政治局会议指出要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响等利好因素与美国经济数据不及预期导致的美股大跌、外盘原油期价由于流动性危机史无前例出现负数报价对金融市场风险偏好形成压制的利空因素的博弈中进入平台震荡期。而五一假期当周受中央深改委审议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》、我国4月PMI维持在扩张区间以及两会召开时间确定等利好因素提振，沪深300及上证50股指期货主力合约涨幅超3%，中证500股指期货主力合约涨幅超2%。
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一、2020年4月行情回顾
（一）行情回顾
图15：历年两会期间上证综指表现
图1：沪深300股指期货日K线走势图
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资料来源：文华财经，长安期货
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图16：历年两会前后上证综指表现
图3：中证500股指期货日K线走势图
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图4：上证指数日K线走势图
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（三）宏观经济
4月期指持仓和成交量抛开受主力合约移仓换月影响造成的明显下滑外，整体呈现震荡态势。央行如期下调MLF中标利率及LPR报价、我国4月PMI维持在扩张区间以及两会召开时间确定等利好因素在月中推高一度推高期指持仓和成交量，且海外风险因素也提升投资者利用期指规避标的资产价格波动风险的需求。5月来看，两会政策面偏暖预期及可能出现的风险因素将分别提升期指的投机和套保需求，促使期指持仓和成交量维持高位。
国家统计局4月公布数据显示，2020年3月份，全国居民消费价格同比上涨4.3%。其中，城市上涨4.0%，农村上涨5.3%；食品价格上涨18.3%，非食品价格上涨0.7%；消费品价格上涨6.2%，服务价格上涨1.1%。一季度，全国居民消费价格比去年同期上涨4.9%。3月份，全国工业生产者出厂价格同比下降1.5%，环比下降1.0%。3月份，复工复产逐步加快，交通物流逐渐恢复，保供稳价措施持续加力。从环比看，CPI由上月上涨0.8%转为下降1.2%。其中，食品价格由上月上涨4.3%转为下降3.8%，影响CPI下降约0.90个百分点，是带动CPI由涨转降的主要因素。工业生产者购进价格同比下降1.6%，环比下降1.1%。一季度，工业生产者出厂价格比去年同期下降0.6%，工业生产者购进价格下降0.8%。受国际大宗商品价格下行等因素影响，原油、钢材和有色金属等行业产品价格降幅有所扩大。总的来看，随着疫情影响逐步褪去，稳定物价总水平的有利因素将明显增多，CPI同比增速有望出现持续回落；而海外经济遭受疫情冲击，二季度外需或大幅收缩，导致工业品价格低迷，PPI同比可能进一步走低。
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央行同月公布数据显示，中国3月人民币贷款增加2.85万亿元，同比多增1.16万亿元；3月末M2余额208.09万亿元，同比增长10.1%；3月末社会融资规模存量为262.24万亿元，同比增长11.5%，创2018年8月以来新高。2020年一季度社会融资规模增量累计为11.08万亿元，比上年同期多2.47万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加7.25万亿元，同比多增9608亿元。随着企业、居民复工复产，经济运行逐步回归常态，部分受疫情压制的信贷需求得以释放；疫情以来货币政策持续边际宽松，致力于为经济恢复运行提供充足的流动性，从3月信贷及社融数据来看调控政策渐显效果，当前实体流动性较足，信用环境宽松。下一阶段宽松的财政及货币政策将继续支撑较高的新增贷款存款量，不过后续贷款需求将缓慢恢复，3月环比高增长能否延续仍值得观察。
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图17：CPI当月同比 单位：%
（三）基差分析
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从近3个月上证50指数与IH主力连续合约的基差走势图来看，基差均值为11.34，且主要分布在（1，8）区间，因此近1月平均17.62的基差在5月走弱概率或较大，因而5月上证50股指期货主力合约价格上行或小幅走低的可能性较大。
从中证500指数与IC主力连续合约近3个月来的基差走势图来看，基差均值为43.24，且主要分布在（27，32）以及（39，49）区间，因此近1月平均42.22的基差在5月份走强的可能性更大，因而5月中证500股指期货主力合约价格下行或小幅走高的可能性较大。总的来看，通过基差规律分析，沪深300、上证50股指期货主力合约在5月上涨或小幅走低的概率较大，而中证500股指期货主力合约在同样时间段下跌或小幅走高的概率较大。
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图18：PPI当月同比 单位：%
图8：上证50指数与IH主连基差
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图19：社融&新增人民币贷款当月值 单位：亿元
（一）资金面
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而从外资来看，随着国内疫情防控形势良好以及复工复产进一步加快经济开始逐步复苏，同时海外疫情则进一步蔓延，A股资产避险属性凸显，北上资金一改3月由于美股流动性危机引发A股资产也遭到抛售背景下的连续大幅净流出态势，开始逐步转而净流入。叠加央行、外管局发布《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》，取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）境内证券投资额度限制，进一步便利境外投资者参与我国金融市场；以及5月MSCI等国际指数仍或将进一步筹划提升纳入A股因子比例，5月外资净流入应该是大概率事件。
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图10：两市成交金额 单位：亿元
图20：M2同比 单位：%
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图11：两市融资余额 单位：万元
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国家统计局4月公布数据显示，初步核算，今年一季度国内生产总值206504亿元，按可比价格计算，同比下降6.8%，前值为增6%。分产业看，第一产业增加值10186亿元，下降3.2%；第二产业增加值73638亿元，下降9.6%；第三产业增加值122680亿元，下降5.2%。
图13：DR007&R007 单位：%
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中国3月社会消费品零售总额同比下降15.8%，1-2月为降20.5%；一季度同比降19.0%，其中，除汽车以外的消费品零售额同步下降17.7%。中国一季度固定资产投资（不含农户）84145亿元，同比下降16.1%，降幅比1—2月份收窄8.4个百分点。民间固定资产投资47804亿元，下降18.8%，降幅收窄7.6个百分点。从环比速度看，3月份固定资产投资（不含农户）增长6.05%。3月份，规模以上工业增加值同比实际下降1.1%，降幅比1-2月份收窄12.4个百分点；环比则增长32.13%；一季度，规模以上工业增加值同比下降8.4%。中国3月出口（以人民币计）同比下降3.5%，预期降12.8%，进口增2.4%，预期降7.0%；外贸进出口额2.45万亿元，下降0.8%，降幅较1-2月收窄8.7个百分点。3月出口（以美元计）同比下降6.6%，预期降12%；进口下降0.9%，预期降7.9%。一季度双方贸易总值6680.1亿元人民币，同比下降18.3%。
（二）政策面
虽然一季度我国GDP当季同比数据受新冠肺炎疫情影响大幅下滑，但从3月的宏观经济数据来看，投资、消费以及工业增加值等均有所回暖，外贸数据也超预期，显示出我国经济的强大韧性。但仍需关注在当前国际疫情持续蔓延，世界经济下行风险加剧，不稳定不确定因素显著增多等背景下，我国复工复产和经济社会发展造成的新困难和新挑战。下一步，随着宏观逆周期调节的进一步加码和发力，我国经济将迎来逐步复苏，二季度及下半年宏观经济数据或将继续回暖。
观点：
图21：工业增加值当月同比 单位：%
4月上旬股指及期指受央行定向降准、外围市场氛围偏暖以及5G消息将率先步入商用等利好影响迎来一波上涨行情，中证500股指期货表现较强。此后市场在我国3月外贸数据好于预期、央行如期下调MLF中标利率及LPR报价、中共中央政治局会议指出要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响等利好因素与美国经济数据不及预期导致的美股大跌、外盘原油期价由于流动性危机史无前例出现负数报价对金融市场风险偏好形成压制的利空因素的博弈中进入平台震荡期。而五一假期当周受中央深改委审议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》、我国4月PMI维持在扩张区间以及两会召开时间确定等利好因素的提振下，沪深300及上证50股指期货主力合约涨幅超3%，中证500股指期货主力合约涨幅超2%。截至4月最后一个交易日收盘，沪深300、上证50、中证500股指期货主力合约以及上证指数月内分别上涨6.92%、6.90%、7.53%以及3.99%。
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图2：上证50股指期货日K线走势图
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图22：社会消费品零售总额当月同比 单位：%
图5：三大期指日持仓量（活跃合约）单位：手
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资料来源：WIND，长安期货
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图7：沪深300指数与IF主连基差
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图23：固定资产投资完成额累计同比 单位：%
图9：中证500指数与IC主连基差
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两会临近，包括两市成交额以及两融余额在内的场内资金已逐步显现出愈发活跃的迹象。尤其是可以体现市场风险偏好的融资余额，从节前最后一个交易日开始便维持明显的上升势头，两会将给政策面带来偏暖预期提振了市场风险偏好，也令更多的投资者选择融资入市。两市成交额近期虽然无明显提升，但在两会即将召开的背景下，A股市场一向不会忽视政策红利，投资者更是不会轻易放弃资产增值和获取投资收益的好机会，因此两市成交额虽然有可能不会再现今年春节后连续破万亿的场景，但维持稳定增长还是可以期待的。5月场内资金或较为活跃。
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图24：GDP当季同比 单位：%
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两会的召开或将给投资者带来政策面偏暖预期，更加积极和灵活的财政与货币政策值得期待，而热点或多集中在有政策预期的行业和主题中。从历史上来看，股指在两会前后时间里多有正面表现。今年疫情之下内外部环境更为复杂，两会中及前后可能涉及的政策及改革举措颇受市场关注。央行、外管局就在昨天发布了《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》，取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）境内证券投资额度限制，进一步便利境外投资者参与我国金融市场。此举再次表明我国资本市场对外开放进程进一步提速将不受疫情影响，而更将从长远有利于更多国际资金流入A股，增加国内金融市场流动性，强化国内资产定价效能与价值投资理念，从而进一步使国内市场与国际金融市场接轨，加快人民币国际化进程。考虑目前国内外疫情防控进展及A股市场整体中等偏下的估值水平、仓位水平，我们认为股指在两会前后或会迎来一波结构性上涨行情。
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（四）风险因素
（二）持仓量与成交量
图6：三大期指日成交量（活跃合约）单位：手
海外疫情继续大肆蔓延、国内政策不及预期、双方博弈升级等。
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三、2020年5月行情展望
从货币市场资金利率来看，5月伊始，银行间市场上代表性的存款类机构7天期质押式债券回购利率（DR007）重回1.5%下方，货币市场宽松依旧，银行间市场流动性维持合理充裕水平。而近来市场利率持续大幅低于政策利率，表明市场降息预期浓厚。当前偏松的政策氛围一时很难改变，市场利率与政策利率之间过大的利差，可能主要通过政策利率向市场利率靠拢进行修复。此外，两会前后货币政策也将配合更加积极的财政政策偏向灵活适度，因此5月在继续实施定向降准基础上，降息有望，或再次迎来“双降”，货币市场资金利率有望维持宽松状态。
4月上旬股指及期指受央行定向降准、外围市场氛围偏暖以及5G消息将率先步入商用等利好影响迎来一波上涨行情，中证500股指期货表现较强。此后市场在我国3月外贸数据好于预期、央行如期下调MLF中标利率及LPR报价、中共中央政治局会议指出要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响等利好因素与美国经济数据不及预期导致的美股大跌、外盘原油期价由于流动性危机史无前例出现负数报价对金融市场风险偏好形成压制的利空因素的博弈中进入平台震荡期。而五一假期当周受中央深改委审议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》、我国4月PMI维持在扩张区间以及两会召开时间确定等利好因素提振，沪深300及上证50股指期货主力合约涨幅超3%，中证500股指期货主力合约涨幅超2%。
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5月来看，两会的召开或将给投资者带来政策面偏暖预期，而从历史上来看，股指在两会前后时间里多有正面表现。政策面偏暖预期也或将带动场内资金较为活跃；而A股资产相较海外避险属性凸显、进一步便利境外投资者参与我国金融市场等因素或将助力外资净流入。两会前后货币政策也或将配合更加积极的财政政策偏向灵活适度，因此5月在继续实施定向降准基础上，或再次迎来“双降”，货币市场资金利率有望维持宽松状态。而通过基差规律分析，沪深300、上证50股指期货主力合约在5月上涨或小幅走低的概率较大，而中证500股指期货主力合约在同样时间段下跌或小幅走高的概率较大。总的来看，5月期指或借两会之力乘势而上，可抓住结构性机会以偏多短差操作及逢低做多为主，注意止盈止损。同时，需关注海外疫情继续大肆蔓延、国内政策不及预期、双方博弈升级等风险因素。
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从近3个月沪深300指数与IF主力连续合约的基差走势图来看，基差均值为17.11，且主要分布在（6，8）以及（26，29）区间，因此近1月平均20.97的基差在5月走弱概率或较大，因而5月沪深300股指期货主力合约价格上行或小幅走低的可能性较大。
长安期货 马舍瑞夫
图12：陆股通日资金净流入 单位：亿元
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二、影响因素分析
责任编辑：宋鹏
5月来看，两会的召开或将给投资者带来政策面偏暖预期，而从历史上来看，股指在两会前后时间里多有正面表现。政策面偏暖预期也或将带动场内资金较为活跃；而A股资产相较海外避险属性凸显、进一步便利境外投资者参与我国金融市场等因素或将助力外资净流入。两会前后货币政策也或将配合更加积极的财政政策偏向灵活适度，因此5月在继续实施定向降准基础上，或再次迎来“双降”，货币市场资金利率有望维持宽松状态。而通过基差规律分析，沪深300、上证50股指期货主力合约在5月上涨或小幅走低的概率较大，而中证500股指期货主力合约在同样时间段下跌或小幅走高的概率较大。总的来看，5月期指或借两会之力乘势而上，可抓住结构性机会以偏多短差操作及逢低做多为主，注意止盈止损。同时，需关注海外疫情继续大肆蔓延、国内政策不及预期、双方博弈升级等风险因素。
