华安期货：需求回升预期 胶价中枢抬升
要点提示：
1．经济弱复苏，汽车行业景气度提升
2．东南亚产胶国减产，供应尚未释放
3．全年供需仍显过剩，三季度供需阶段性缓和
4．泰国原料价格上涨，海南胶水价格创新高
5．政策加码，需求回升预期发酵
市场展望与投资策略：
宏观面：国内疫情再次爆发可能性小，国内经济弱复苏，汽车行业景气度提升。供应端：进入7月，东南亚产胶国开割比例依旧不高，胶水产出较往年同期偏少，原料偏紧状态暂无明显改善，供应稍显偏紧，需求端：5月重卡、汽车数据好转验证需求回暖逻辑，在政策加码下需求回暖预期有望逐步发酵，供需矛盾有望缓和，胶价有望修复性震荡偏强走势。
策略：激进者建议沪胶、20号胶逢回调买入
一、6月行情回顾
6月沪胶主力延续区间震荡，最高价10740点，最低价10120点，震幅为6%。沪胶基本面多空博弈加剧，国内外疫情反复，市场避险情绪升温，操盘意愿较弱，国内外胶水产出较往年同期偏少，原料价格坚挺，成本端存在支撑，而下游需求回暖预期逐步验证，重卡、汽车数据好转，但政策刺激或将透支后期需求，青岛保税区区外库存高企，去库存压力较重，胶价大幅走高动力不足。
图1：沪胶主力区间震荡，基差收窄
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资料来源：华安期货投资咨询部；wind
图2：天然橡胶主流现货价格小幅上涨
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资料来源：华安期货投资咨询部；wind
二．经济弱复苏，汽车行业景气度提升
国内疫情再次爆发可能性小，市场恐慌情绪降温。近期欧美疫情有所反复，国内河北、北京疫情有抬头迹象，市场避险情绪升温，橡胶期货持仓成交下滑，但党中央国务院高度重视疫情进展，国内疫情管控措施有力，国内疫情再次爆发可能性较小。
全球经济呈现逐步复苏态势，汽车行业成政策发力点。从经济先行指标来看，全球PMI拐点或现，欧美国家疫情得到初步控制，各国纷纷出台刺激经济方案，各行业复工复产，行业景气度逐步复苏，经济呈现弱复苏趋势，而汽车行业作为可选消费在国民经济中发挥重要作用，汽车行业景气度提升将带来其上下游产业链的直接受益，截止2020年5月，国内社会消费品零售总额当月同比下滑2.8%，而汽车类消费总额同比转正为3.5%。
图3：全球PMI拐点已现
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资料来源：华安期货投资咨询部；wind；海通证券
图4：国内社会消费品总额降幅同比收窄
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资料来源：华安期货投资咨询部；wind；海通证券
三．基本面分析
1．东南亚产胶国减产，供应尚未释放
东南亚产胶国减产，供应尚未释放。ANRPC成员国包括泰国、印尼、越南、马来西亚、中国等13个国家，天然橡胶产量占全球总产量的90.5%，据ANRPC，5月天然橡胶产量为77.1万吨，处于近五年的低位，1-5月ANRPC天然橡胶产量400.98万吨，同比下降7.2%，主要由于东南亚前期干旱及疫情导致下游需求大幅下滑，原料价格持续低迷导致割胶意愿不佳，而进入7月，东南亚割胶进程依旧缓慢，尚未全面开割，供应释放压力不大。
泰国政策加码助力橡胶产业，产量同比持平。泰国橡胶委员会投入350亿泰铢（约合76亿人民币）以减缓疫情期间胶农的经济压力，以确保橡胶收入不低于60泰铢/公斤（约合13块人民币/公斤），此项举措将对胶农割胶积极性有所提振，同时泰国交通部拟投资856亿2300铢加工道路中间橡胶隔离墩和指路牌，投用于全国12，000公里道路，替代价格更贵的水泥隔离墩。这两项措施将有助于橡胶产业供需基本面改善。
图5：ANRPC天然橡胶产量同比下滑
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图6：泰国天然橡胶产量同比持平
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
四大主产区天然橡胶出口量同比下滑。东南亚四大主产国泰国、越南、马来西亚、印度尼西亚疫情得到初步控制，进入7月，产区人员流动、物流运输将恢复常态，橡胶出口或将恢复往年正常水平，7月出口量将增长，据ANRPC，四大主产区5月天然橡胶出口量60.16万吨，同比下滑16.14%，1-5月出口量334.04万吨，同比下滑11.5%。
国内橡胶需求回暖，进口量出现回升。天然橡胶是对外依存度较高的品种，国内产量较小，大部分依赖进口，进口来源国主要是泰国、越南、马来西亚、印尼四大橡胶主产区，四国占我国进口量的90%左右，由于国内逆周期调控政策持续发力，各地区出台汽车促销费政策，政策加码带来橡胶需求回升，贸易商进口意愿增加，据ANRPC，2020年1-5月天然橡胶进口量194.93万吨，同比下滑2.6%，降幅持续收窄，5月进口量41.6万吨，同比上涨11%，增速出现回升。
图7：四大主产区出口量同比下滑
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind；
图8：我国天然橡胶进口量同比上升
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind；
2．全年供需仍显过剩，三季度供需阶段性缓和
2020年ANRPC天然橡胶供需仍显过剩。据ANRPC最新预测，继续下调全球天然橡胶供需预测，需求同比下降至6%至1290万吨，产量同比下滑4.7%至1300万吨，供需仍显过剩，笔者以2019年ANRPC天然橡胶供需数据为基础，以供应+2.3%、0%、-2.3%，需求+3.2%、0%、-3.2%，进行供需场景分析，如下图9所示，三种场景即2020年乐观预测、中性预测、悲观预测，供需差值即库存变动仍为正值，2020年天然橡胶供需仍显过剩。
三季度天然橡胶供需矛盾改善，胶价易涨难跌。笔者以2020年ANRPC天然橡胶年度三种场景数据为基础，对2020年剩下月份进行库存推演，7-9月供需矛盾缓和，即库存有去化趋势，11-12月，供需矛盾严峻，即库存有累积趋势，这也与天然橡胶季节性规律相符合，7-9月国内外新胶容易受天气因素炒作，今年厄尔尼若现象概率较大，胶价易涨难跌，11-12月新胶大批上市，供应大幅增加，胶价或承压下跌。
图9：ANRPC天然橡胶年度供需推演
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind；
图10．我国天然橡胶月度库存推演
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
国内隐性库存高企，去库压力较大。青岛保税区区外库存一直呈现累库状态，目前区外库存约64万吨，库存高企，令胶价大幅上涨动力不足。笔者统计了近10年以来，天然橡胶交易所仓单量与沪胶主力收盘价得出其相关系数达到-0.7，属于中度负相关关系。
图11：上期所仓单量与沪胶主力收盘价走势
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资料来源：华安期货投资咨询部：华泰期货；wind
3．泰国原料价格上涨，海南胶水价格创新高
泰国受连续降雨割胶进程缓慢，胶水产出较往年同期偏少，原材料价格出现上涨，成本端存在支撑。截止6月26日，胶水价格44.3泰铢/公斤，较月初上涨3.1泰铢/公斤，杯胶价格为32.4泰铢/公斤，较月初上涨4泰铢/公斤。
云南、海南产区全乳胶减产，胶水价格上涨。我国云南、海南产区由于白粉病与干旱导致减产，新胶尚未进入全面开割，胶水产量维持低位，原材料紧缺导致近期原材料价格坚挺，海南胶水收购价格突破14000元/吨，创近年来新高。
图12：原材料价格小幅上涨
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind；
图13：云南、海南胶水价格上涨
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
4．政策加码，需求回升预期发酵
政策加码下需求提升预期有望逐步发酵。据中汽协，5月汽车产销分别完成218.7万辆与219.4万辆，环比增长4%和5.9%，同比分别上涨18.2%和14.5%，1-5月汽车产销分别完成778.7万辆和795.7万辆，产销量同比分别下降24.1%和22.6%，降幅同比继续收窄9.3个百分点和8.5个百分点。随着国内疫情再次爆发可能性小，各地区汽车促消费政策落到实处，及两会提出的扩内需稳消费的战略目标，需求回升预期有望逐步发酵。
图14：5月汽车销量同环比增长
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资料来源：华安期货投资咨询部；汽车工业协会；wind
图15：重卡销量同比大幅增加
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资料来源：华安期货投资咨询部；汽车工业协会；wind
政策推动加快更新，重卡销量有望维持较高水平。5月重卡销售17.9万辆，环比下降6.4%，同比增长65.6%。重卡销量同比大增一方面由于前期压抑的购车需求快速释放，随着两会定调财政政策更加积极，国内大型基建项目陆续开工，物流车、工程车市场订单超过去年同期水平，另一方面部分地区实施国三车限行、国三淘汰补贴退坡、车辆必须带ETC选装等重卡相关政策。自7月1日起浙江东阳市区、横店镇区对国三及以下排放的柴油货车采取限行措施；东莞市核心控制区实施国三排放标准柴油货车全天24小时限行，重型货车高峰时段限行；佛山市实施国三排放标准柴油货车限制通行；深圳市所有生产、进口、销售和注册登记的重型城市车辆应符合国六a排放标准；随着各地对国三重卡限行的增加，国三重卡的淘汰速度或加快，逆周期调节带动物流重卡、工程重卡销量有望维持在较高水平。
重卡需求大幅改善并有持续向好迹象，但胶价不见反弹，主要是由于重卡销量一般反映着基建投资，而基建投资是对冲经济下行压力的调节工具，与经济呈负相关关系，笔者统计了2013年以来，沪胶主力月度均价与重卡月度销量走势，发现其相关系数为-0.1，呈现弱负相关关系，这也可以解释重卡销量好不一定代表沪胶价格上涨的逻辑。
图16：全钢胎开工率增加
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图17：半钢胎开工率增加
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
汽车消费政策成果逐渐显现，轮胎开工率有望继续增加。政策刺激下的集中购车对于5-6月的市场恢复能够起到较好的促进作用，汽车行业景气度有望边际改善，市场消费信心逐步修复，轮胎开工率有望维持增长，截止6月24日，全钢胎开工率为66.63%，半钢胎开工率为61.62%。
四、市场展望
宏观面：国内疫情再次爆发可能性小，国内经济弱复苏，汽车行业景气度提升。供应端：进入7月，东南亚产胶国开割比例依旧不高，胶水产出较往年同期偏少，原料偏紧状态暂无明显改善，供应稍显偏紧，需求端：5月重卡、汽车数据好转验证需求回暖逻辑，在政策加码下需求回暖预期有望逐步发酵，供需矛盾有望缓和，胶价有望修复性震荡偏强走势。
策略：激进者建议沪胶、20号胶逢回调买入
华安期货 王飞 陆哲远 张洋洋
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责任编辑：宋鹏
