中泰国际：宝龙地产重申买入评级 目标价升至7.58港元

开发+商业双轮驱动模式渐入佳境

商管板块发展积极。根据中指研究院，宝龙地产（01238）的商业管理板块在2020年商业地产百强综合实力排名中位列全国第四。9月10日子公司宝龙商管（09909）公告向管理层增发及奖励股份：1）陈德力先生（宝龙地产联席总裁，宝龙商管执行总裁）以24.30港元每股的价格认购1125万宝龙商管发行的新股，总出资2.73亿港元；2）除1）外，宝龙商管另以增发新股形式奖励陈先生1125万股奖励股份。管理层入股体现其对商管发展的信心及承诺。我们认为有竞争力的商管能力将有助于宝龙地产通过商业+住宅合作拿地方式，维持较低的土地成本。

物业销售货值充沛。截止20年中，公司总确权土储2858.9万方，总可售货值约3858亿，平均土地成本3201元，地货比约20.8%；土储年期（总货值/20年销售目标）为5.1。整体土储充沛且成本合理。公司8月/前8月合约销售同比增47.6%/15.7%，已完成全年目标61.6%，今年销售达标可期。

2020年为公司成立三十周年，公司提出了未来五年实现“双百双千”的战略目标（自持购物中心超百座，每年核心利润超百亿，权益销售超千亿，市值超千亿），我们认为公司开发+运营双轮驱动模式渐入佳境，成长路径清晰，中期目标可见度高。

中期盈利能力维持强劲，信用展望升至正面

上半年归母核心净利润同比增44.3%至18.0亿元，归母核心净利润率由去年同期的10.2%上升至10.5%：1）收入同比增40.2%至171.7亿元；2）整体毛利率37.1%，相对19H1/19FY的38.8%/36.4%维持稳定；3）SG&A对收入比由去年同期的8.6%下降至今年的6.7%。公司宣派中期股息0.12港元/股，同比增33.3%，派息率约25%，与去年基本持平。

总债务592.5亿元，较去年年底上升略微7.2%，其中1年以内到期债务占比38.3%，净负债率79.9%，较去年年低的81.2%略有下降。穆迪/标普分别于8月31日/8月27日上调宝龙地产评级展望至正面，体现公司资产负债表稳健性不断提升。

上调盈利预测，上调目标价至7.58港元

我们认为公司公司土地储备充足，收入来源、拿地渠道多元化，住宅+商业双轮驱动模式渐入佳境，公司有望在持续录得由于行业平均的增速。考虑公司销售管理成本管控显著优于预期，我们上调20/21/22年盈利预测5.7%/10.2%/11.5%至32.8亿/40.9亿/52.67亿。我们滚动至7.5x 20/21年PE，将目标价上调至7.58港元。目标价对前收市价有30.5%的上升空间，我们重申“买入”评级。

风险提示：（一）销售不达预期；（二）人民币汇率波动加剧；（三）卫生事件发展超预期

责任编辑：李双双