中信建投：累库趋势初现 焦炭供需矛盾已缓和？
利多因素：
?山西长治仍有183万吨落后产能待退出，而河南安阳则剩余480万吨待退出；
?10月供需缺口167万吨，11月预计缺口195万吨
?10月指标多表现靓丽，国内宏观经济仍在加速恢复；
利空因素：
?全国平均吨焦利润超530元，钢材利润率处于历史低位，钢焦博弈加剧；
?工业生产对经济的强驱动正在边际减弱，消费需求尚未完全恢复；
不确定性风险：
去产能执行力度，二次疫情风险，经济通缩风险。
一、行情回顾
11月，焦炭高位震荡，焦煤剧烈波动后冲高。截至11月27日，盘面焦煤01合约结算价1427.5点，环比上周+8.9%，环比上月+5.2%，京唐港山西产主焦煤库提价为1450元/吨，较上周下降50元/吨；盘面焦炭01合约结算价2446.5点，环比上周+0.4%，环比上月+12.3%，天津港山西产一级冶金焦平仓价为2400元/吨，现货价格暂稳。
图1：JM2101盘面走势
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数据来源：Wind，中信建投期货
图2：焦煤现货走势（元/吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
注：“焦煤现价”是指京唐港山西产主焦煤库提价（含税）
图3：J2101盘面走势
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数据来源：Wind，中信建投期货
图4：焦炭现货走势（元/吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
注：“焦炭现价”是指天津港山西产一级冶金焦平仓价（含税）
二、宏观数据/事件
1、规上企业利润大幅好转
规上工业企业累计盈利年内首次转正。据统计局最新数据，10月规模以上工业企业利润6429亿元，同比+28.2%，较上月提高18PP；前10月累计利润总额超5万亿元，同比+0.7%。
2、交通领域投资、消费均有起色
交通投资提前完成全年目标，前10月公路水路完成投资超2万亿，约占全年投资目标的120%；10月港口完成货物吞吐量超13亿吨，同比+9.8%，较上月增加0.9PP，连续7个月维持正增长。
10月宏观指标多表现靓丽，显示着国内宏观经济仍在加速恢复中，四季度的答卷料将对2021年市场预期产生巨大影响。然而，值得注意的是，工业生产对经济的强驱动正在边际减弱，消费需求尚未完全恢复，经济面临通缩风险；同时，投资端对楼市的依赖较强，制造业投资增速相对羸弱；随着新冠疫苗的成功研发，疫情料将得以控制，防疫物品和宅家物品的消费恐将逐步回落。基于此，我们判断2021年经济仍面临较大不确定性，宏观指标料将呈现“前高后低”的趋势。
图5：中国M1与M2同比增速（%）
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数据来源：中国人民银行，中信建投期货
图6：M1与M2增速差值&CPI
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图7：工业企业月度利润累计值（亿元）
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图8：中国制造业采购经理指数PMI走势
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
三、焦煤焦炭基本面供需分析
1、11月焦煤、焦炭总库存不同程度增加
焦煤方面，焦企加速补库，钢厂进入去库周期，港口库存稳中有增。截至11月27日，100家独立焦化厂炼焦煤总库存975.7万吨，环比上周+25.1万吨，环比上月+70.97万吨；北方四港焦煤港口库存335万吨，环比上周+22万吨，环比上月+17万吨；110家钢厂炼焦煤库存843.62万吨，较上周环比-23.92万吨，环比上月-41.2万吨。
表格1：焦煤库存信息汇总（万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图9：焦煤港口库存（北方六港；万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图10：样本钢厂炼焦煤库存（110家；万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图11：独立焦化企业焦煤库存（100家；万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图12：钢厂炼焦煤平均可用天数（110家；天）
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数据来源：Wind，中信建投期货
焦炭方面，港口库存微增，焦企库存暂稳、钢厂累库明显。截至11月27日，100家独立焦化厂焦炭总库存27万吨，较上周环比+0.54万吨，环比上月-0.93万吨；北方四港焦炭港口库存236万吨，较上周环比-1万吨，环比上月+5万吨；110家样本钢厂焦炭库存466.06万吨，较上周环比+0.47万吨，环比上月+12.62万吨。
表格2：焦炭库存信息汇总（万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图13：焦炭港口库存（万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图14：钢厂焦炭库存（110家，万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
2、大型焦企开工率下滑超1PP
截至11月27日，钢厂开工率67.27%，环比上周无变化，环比上月-0.55；小型焦企开工率63.24%，环比上周+1.68PP，环比上月-0.34PP；中型焦企开工率75.29%，环比上周+0.91PP，环比上月-0.34PP；大型焦企开工率87.37%，环比上周+1.17PP，环比上月-1.07PP。
表格3：焦化企业&钢厂开工率（%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图15：小型焦化厂开工率（<100万吨；%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图16：中型焦化厂开工率（100-200万吨；%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图17：大型焦化厂开工率（>200万吨；%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图18：河北高炉检修量（万吨）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图19：全国钢厂高炉开工率（%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图20：全国电炉开工率（%）
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数据来源：中国联合钢铁，中信建投期货
3、钢厂利润再度收缩，焦炭利润率高位暂稳
图21：钢厂利润（元）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图22：焦炭现金利润率（%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
4、终端需求超预期恢复，但距疫前水平仍有差距
图23：房屋新开工面积及同比
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图24：房屋投资完成额及同比
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图25：房屋竣工累计面积及同比
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图26：房屋销售及待销面积累计同比（%）
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图27：成交土地占地面积（万平方米）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图28：基础设施建设投资累计同比（%）
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图29：汽车产量和销量累计同比（%）
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
图30：家电产量累计同比（%）
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数据来源：国家统计局，中信建投期货
5、关注远近月价差
图31：焦煤主力合约基差
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数据来源：Wind，中信建投期货
图32：JM05合约与JM01合约价差
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数据来源：Wind，中信建投期货
图33：焦炭主力合约基差
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数据来源：Wind，中信建投期货
图34：J05合约与J01合约价差
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数据来源：Wind，中信建投期货
图35：J01合约与JM01合约比价
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数据来源：Wind，中信建投期货
图36：RB01合约与J01合约比价
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数据来源：Wind，中信建投期货
四、结论
宏观方面，10月指标多表现靓丽，国内宏观经济仍在加速恢复。然而，我们判断2021年经济仍面临较大不确定性：工业生产对经济的强驱动正在边际减弱，消费需求尚未完全恢复，经济面临通缩风险；同时，投资端对楼市的依赖较强，制造业投资增速相对羸弱；随着新冠疫苗的成功研发，疫情料将得以控制，防疫物品和宅家物品的消费恐将逐步回落。此外，考虑基数效应，明年的宏观指标料将呈现“前高后低”的趋势，市场情绪将一定程度上受到名义增速的扰动。
焦炭方面，期价高位震荡，现货价格涨后暂稳，全国30家独立焦企平均吨焦利润超530元。相较上月，焦企开工率、产能利用率、日均产量均有所下降，市场消息山西长治仍有183万吨落后产能待退出，而河南安阳则剩余480万吨待退出、128万吨新增产能待启动，厂内焦炭库存变动不大；钢厂高炉开工率小幅下降，厂内焦炭库存虽增加，但补库积极性减弱；港口库存有累库趋势。焦炭供需矛盾短期内难以改善，且随着去产能进展或有加剧可能，但钢厂利润率处于历史较低位，钢焦博弈难分胜负，现货第八轮提涨还需待其他催化剂出现，否则将难有波动；临近交割，焦炭2101合约盘面上方空间不大，将维持震荡走弱态势。
焦煤方面，期价波动剧烈月末冲高，现货价格涨后回调。11月，焦企开工率下滑但仍在高位，对焦煤采购积极性较高，厂内炼焦煤库存大幅增加，高于同期平均水平，受炼焦煤价格上调影响，钢厂炼焦煤库存有所下降；供给方面，除安全检查和超采治理带来的产量缩减外，疫情影响蒙煤进口也对焦煤供给端造成扰动，刺激市场看涨情绪；港口进口焦煤库存小幅增长，但仍处于历史低位。目前，焦煤现货仍处于供需偏紧态势，短期面临蒙煤进口不畅风险（上行），长期可能面临焦化去产能需求减弱的风险（下行），建议观望为主。
综上所述，焦炭2101合约&焦煤2101合约持偏空观点，建议焦炭2101合约背靠2450一线逢高沽空为主，上方止损位参考2500元/吨一线，焦煤暂时观望为主。
中信建投期货 赵永均
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责任编辑：宋鹏
