华安期货：风险偏好回升 金价年底或偏弱
要点提示：
1、11月美元与黄金同跌，风险资产上行。
2、黄金ETF持仓近两个月从高位回落。
3、经济数据回暖，但前景依然严峻。
4、全球货币政策或保持宽松。
市场展望与投资策略：
综合来看，美元有企稳迹象、ETF持仓近两个月从高位回落以及全球复苏预期增强等因素，对黄金价格形成一定压力。预计12月份，黄金价格继续偏弱运行。稍长周期来看，疫情给经济带来极大不确定性，全球央行货币政策将继续保持宽松，这些因素对金价有支撑。在当前偏弱的经济环境下，黄金依然具备配置价值。
总体看，黄金短线继续偏弱，建议回避。
建议投资者以配置思路对待黄金，将投资组合10%-15%放在黄金及黄金衍生品，起到分散风险、多元化配置的效果。中长期，黄金投资有着稳定可观的回报率。
一、黄金行情回顾
2020年11月，国际金价连续第四个月下跌，且跌幅扩大。11月27日COMEX黄金期货收报1754.5美元/盎司，当月累计跌幅5%。金价从8月中旬以来连续走低，主要受到经济复苏预期增强、疫苗利好提振投资者信心等因素影响。
图1：comex期金和美元指数走势对比
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图2：沪金活跃合约走势
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图3：美元指数连续五个月走弱
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图4：VIX指数从3月份历史超高水平持续回落
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
二、黄金价格影响因素分析
2.1 美元与黄金同跌，市场风险偏好回升
11月，美元走弱，美元指数下跌接近2.5%，黄金下跌约5%，美元和金价同时下跌的状况，与两者长期的负相关走势不符。我们分析，主要原因在于，美元和黄金都有避险属性，11月，反映市场避险情绪的指标—CBOE波动率有明显回落，体现出市场避险需求减弱。
随着美国大选尘埃落定，欧洲因疫情封城的影响逐步减弱，以及更多经济指标提振经济回暖的预期，市场担忧情绪逐步缓解，资金从美元流出，进入风险资产领域，比如权益市场、原油、工业金属等。黄金则延续8月中旬来的弱势，市场缺乏动能。
未来，我们认为，由于美国经济相对偏强以及美元作为国际储备货币的地位目前较为稳固，美元触底回升的概率要大一些。
图5：2020年11月大类资产表现
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
2.2 黄金ETF持仓从高位回落，COMEX黄金投机性净多头寸区间徘徊
从全球最大的黄金ETF—SPDR黄金持仓来看，该基金黄金持仓11月27日为1194.78吨，连续一个半月从高位回落；较10月14日高位减少83.16吨，降幅6.5%。可以看出，黄金ETF是影响国际金价走势的重要力量。
另一个期货市场指标则没有表现出趋势性。根据美国商品期货交易委员会（CFTC）数据，对冲基金和基金经理持有的COMEX黄金投机性净多头寸11月17日为25万手，较之前一周增加1万多手。近几个月始终在20-25万手之间徘徊。
与此同时，COMEX交易所黄金库存居高不下，显示黄金市场需求动力较弱。4月初COMEX黄金库存仅1000万金衡盎司，随后持续大幅攀升，到8月中下旬，超过3700万金衡盎司，累积明显。8月至今，COMEX黄金库存始终在3700万金衡盎司上下徘徊。对比来看，国内的上期所黄金库存今年变化不大，8月底至今一直在2200千克附近。
图6：SPDR黄金ETF持仓
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图7：COMEX黄金期货投机性净多持仓
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图8：上期所库存-黄金
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图9：COMEX库存-黄金
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
2.3 美国经济指标转暖，但经济前景依然面临挑战
受新冠疫情冲击，多国二季度经济出现较大跌幅。美国第二季度实际GDP环比折年率修正值为萎缩31.7%，是有记录以来最大降幅。德国第二季度未季调GDP终值同比降11.3%。
根据世贸组织商品贸易晴雨表读数，第二季度全球商品贸易可能出现历史性下滑；第三季度世界贸易和产出出现小幅上升，但这种复苏的力度仍存在高度不确定。
最新数据显示，三季度以来，美国经济指标逐步转暖。美国三季度实际GDP环比折年率修正值为增33.1%。美国11月21日当周初请失业金人数77.8万人，连续13周处于百万关口下方，预期73万人，前值修正为74.8万人。美国10月耐用品订单环比增1.3%，预期增0.9%，前值增1.9%，突显制造业对经济的支撑。美国11月Markit制造业PMI初值56.7，刷新近74个月以来新高，预期53，前值53.4。
展望未来，经济前景依然面临挑战。IMF在11月的一份报告警告称，新冠疫情的复发迫使各国政府对家庭和企业实施新的限制，全球经济复苏势头可能正在减弱。联合国贸发会报告指出，新冠肺炎导致的经济损害将延续很长时间，预计今年全球经济将收缩4.3%，并可能导致今明两年共1.3亿人陷入极端贫困。
图10：美国GDP
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图11：欧元区GDP
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
2.4 美联储资产负债表规模仍在历史高位，全球延续货币宽松
从美联储资产负债表来看，在二季度规模急速扩张到7万亿美元以后，近半年一直保持这个高位水平。11月18日，资产负债表规模7.24万亿，刷新历史新高。从美联储的态度来看，认为美国经济正在从春季的停摆中持续复苏，不过，复苏速度将在极大程度上取决于新冠肺炎疫情。
由于实体经济需求不振，货币政策传导损耗等因素影响，全球经济仍有进入通缩的风险。预计各主要经济体货币政策在未来半年或更久的时间仍会保持宽松。
11月中旬，美国财长努钦致信美联储主席鲍威尔，要求将多种流动性工具的期限延长90天。欧洲央行行长拉加德表示，新冠疫苗并未对预期产生根本性影响，欧央行必须确保危机不会传导至金融领域，认为紧急抗疫购债计划（PEPP）和定向长期再融资操作（TLTRO）在提供支持方面有效；澳洲联储会议纪要称，委员会准备在必要时采取更多行动，政策重点是购买债券；菲律宾、印尼央行意外降息；瑞典、韩国央行维持基准利率不变；土耳其央行加息，将关键利率从10.25%上调至15%。
图12：国债收益率与通胀预期
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图13：美国当周初请失业金人数
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图14：美国CPI与核心CPI
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
图15：美国制造业PMI指标
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数据来源：华安期货投资咨询部；Wind
三、黄金价格走势展望
综合来看，美元有企稳迹象、ETF持仓近两个月从高位回落以及全球复苏预期增强等因素，对黄金价格形成一定压力。预计12月份，黄金价格继续偏弱运行。稍长周期来看，疫情给经济带来极大不确定性，全球央行货币政策将继续保持宽松，这些因素对金价有支撑。在当前偏弱的经济环境下，黄金依然具备配置价值。
总体看，黄金短线继续偏弱，建议回避。
建议投资者以配置思路对待黄金，将投资组合10%-15%放在黄金及黄金衍生品，起到分散风险、多元化配置的效果。中长期，黄金投资有着稳定可观的回报率。
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责任编辑：宋鹏
