方正证券陈杭：集成电路大基金为何频繁减持？

大基金为何频繁减持？

来源：半导体风向标

事件：1月22日，大基金连续公告，减持兆易创新、晶方科技、安集科技2%，这是大基金自19年末开启一轮减持后的又一轮新的减持潮。

减持的背后是大基金回归投资生态位，调整自身定位，对整个中国半导体生态的长期成长，有积极正面影响。

我们将一级半导体投资机构分为三类：

1、市场化运营的财务投资者：他们没有特殊资源背书，靠着对半导体行业的深刻理解和对企业家领导力的洞察，在产业下行周期或者行业盘整期无人关注时，做产业的左侧投资，他们往往是雪中送炭的产业早期陪跑者，最典型机构是华登国际，最典型的投资领域是轻资产运营的芯片设计fabless。

2、产业资源背书的战略投资者：这是一级投资的“富二代”，背靠着巨大的终端出货量带来的实质性产业资源影响力，战略入股上游获取稳定供应链，或者入股下游绑定销售出海口，双方各取所需，协同发展。最典型的机构是华为哈勃、小米投资，他们各自对上游芯片设计、设备都进行了重点布局。

3、国家背书的产业投资者：适合投入以上两类投资机构不会投入的领域，目前国内投入严重不足的领域就是制造、代工、存储。以京东方为例，虽然会有巨大的社会正外部效应，但是早期会消耗巨大的资本，长期无法盈利。最典型的就是国家集成电路产业基金投入的存储芯片（NAND、DRAM）、代工厂。

虽然大基金今年开启新一轮减持，但是近年来大基金二期开启了新一轮投资动作可以看到，分别投资了深科技的佩顿存储封测、长鑫存储的DRAM、紫光展锐、中芯国际的北京合资线项目和中芯南方项目。

所以大基金并未整体退出半导体领域，而是做了结构性的调整，角色的转变是大基金频繁减持的原因之一，不与前两类机构争夺非“国家战略级”项目，而是聚焦自身定位，聚焦卡脖子上游项目，多雪中送炭、少一点锦上添花。

如果不及时做调整，会造成两个严重后果：

1、叶技术等非底层技术的应用创新，已经有扎堆过度投资的迹象，其实这些领域中国与世界先进的差距本已很小，拉高估值后畸形发展，挤出了本应重点投入的底层根技术（制造、存储、设备、材料）的资金，尽管fablees的商业模式再好，也需要看似不是“好生意”的芯片代工来支撑。

2、干技术等不是“好生意”的产业等亟需重点投入，以存储芯片为例，韩国三星举国之力，经历30年的逆向投资，几千亿美金砸出来世界第一。这些短期无利润但长期极其重要的芯片制造行业，如果无法获得充足的资金支持，整个半导体生态将无法协调发展。

我们站在整个半导体投资生态的角度，总结出三点结论：

一、集成电路大基金减持只是例行进行投入和退出滚动操作，虽然短期影响情绪，但不影响行业基本面，我们看到2019年末大基金在第一轮解禁后，大部分公司股价都陆续创出历史新高。

二、大基金加速市场化运营，收回早期项目，集中火力多啃硬骨头，顺应中国的半导体发展的主要矛盾，从下游，转移到上游急缺资金卡脖子的制造和代工、设备等领域。

三、此次大基金收回早期投资资金，但同时重点投入资金需要更大的制造、存储等板块。可以预见这些资金的相当部分又将去购买到国产设备和材料，并且为现在急缺产能的fabless提供一个稳定的供货环境，进而形成一个良性循环的产业生态。

结论：大基金减持不影响半导体行业的基本面，反倒会对整个半导体产业的优化发展产生非常正面的影响。

基于此，我们建议关注半导体的三个层次：

1、芯片下游：韦尔、卓胜微、晶晨、圣邦、汇顶、兆易、澜起、紫光展锐、恒玄、芯原股份、思瑞浦

2：芯片中游：中芯、华润微、华虹、闻泰、长电、深科技、晶方、华天、通富、士兰微、扬杰、捷捷

3、芯片上游：北方华创、华峰、屹唐、万业、盛美、精测、中环、立昂、安集、江丰、沪硅、雅克、神工。

风险提示：中美贸易摩擦加剧引发新一轮封锁；半导体下游需求不及预期；产品研发和工艺推进不及预期。

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责任编辑：逯文云