招商策略：宏观杠杆率难有进一步扩张 非标融资仍有收缩压力

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原标题：【招商策略】北上资金回流，人民币汇率稳中略升——金融市场流动性与监管动态周报（0315）

来源：招商策略研究

上周公开市场投放与到期持平，货币市场利率上行，长端国债收益率上行。股市方面，北上资金回流，融资持续净卖出，重要股东减持规模缩小，ETF净赎回为主，新成立基金规模下降，股市整体流动性恶化。从投资者偏好来看，北上资金大幅买入银行、电气设备、非银金融等，融资资金买入公用事业、休闲服务、钢铁等；创业板和券商ETF大幅赎回，信息技术ETF大幅申购。海外市场风险偏好回升，美元指数回落，长端美债收益率持续大幅上行。

核心观点

? 2月社融增速短期反弹，居民部门是信贷大增的重要来源。2月社融超市场预期，社融存量增速和新增社融累计同比均有所反弹，其中信贷大增以及非标融资同比改善是社融增速反弹的主要来源。企业端的中长期融资需求仍比较旺盛，居民部门短贷和中长期贷款均有改善。展望未来，居民购房需求带动的居民部门中长期贷款未来或随着楼市调控政策逐渐降温。且在“保持宏观杠杆率基本稳定”的政策背景下，宏观杠杆率难有进一步扩张，非标融资仍有收缩压力。综合考虑去年的高基数，3月社融增速大概率将落入负值，信用周期迎来另一重要拐点。

? 上周（3月8日-3月12日）为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购500亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，净回笼0亿元。

? 货币市场利率上行，长端国债收益率上行，同业存单发行规模小幅下降，发行利率均上行。截至3月12日，R007上行6.8bp，DR007上行14.3bp。1年期国债收益率小幅上行0.2bp，10年期国债收益率上行1.6bp。同业存单发行规模减少26亿元，1M/3M/6M同业存单发行利率均上行。

? 股市方面，A股市场流动性恶化，招商A股流动性指数为-2.10。北上资金回流，净流入66.1亿元；融资余额大幅下降，融资资金净卖出184.4亿元；ETF净流出50.0亿元；新成立偏股类公募基金份额减半。重要股东净减持规模缩小，公布的计划减持规模下降。

?从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有银行、电气设备、非银金融等，净卖出规模较高的是电子、家用电器、农林牧渔等；融资资金买入较多为公用事业、休闲服务、钢铁等，净卖出较多的包括非银金融、医药生物、电子等。个股方面，陆股通净买入隆基股份最多，净卖出贵州茅台最高；融资客大幅加仓宁德时代，卖出较多的为比亚迪、东方日升、中国平安。宽指ETF以净赎回为主，其中创业板ETF赎回较多；行业ETF也以净赎回为主，券商ETF净赎回最多，信息技术ETF大幅净申购，净申购最高的为华夏上证科创板50ETF；净赎回最高为华安创业板50ETF。

? 海外市场方面，美元指数回落；长端美债收益率持续大幅上行，短端小幅上行；人民币汇率相对稳定，略升值。具体地，VIX指数下降3.97至20.69。美债1年期收益率上行1.0bp，10年期收益率上行8.0bp。美元指数下降0.33点。人民币外汇指数上升2.50点。

? 风险提示：经济数据低于预期；政策超预期收紧

01

流动性专题

※ 社融增速短期反弹，居民部门是信贷大增的重要来源

2月新增社融和人民币信贷超市场预期，社融增速反弹。2月新增社融1.71万亿元，前值5.17万亿元，同比多增8363亿元；新增人民币信贷1.36万亿元，前值3.58万亿，同比多增4543亿元。社融存量增速反弹，较前期回升0.3%至13.3%；新增社融累计同比增速从前期的2.39%回升至16.15%。

从社融结构来看，人民币贷款大幅增加，去年低基数下未贴现承兑汇票同比改善明显：发放给实体经济的人民币贷款为1.34万亿元，同比多增6198亿元。非标融资合计减少396亿元，同比少减4461亿元，主要因为在去年同期未贴现承兑汇票收缩3961亿元的低基数下，本期新增640亿元，同比变化4601亿元。直接融资中，企业债券同比少增2588亿元，降幅扩大；政府债券同比少增807亿元。

从不同部门信贷结构来看，居民和企业部门的中长期贷款均明显增加，新增企业票据融资和短贷同比下滑，居民部门是信贷同比大增的重要来源。企业部门票据融资减少1855亿元，同比变化 -2489亿元；去年受疫情影响，信贷支持政策下企业短贷创下高基数，本期短贷同比少增4052亿元；企业中长期贷款同比多增6843亿元，连续第12个月同比多增，显示非金融企业的融资需求仍比较强。居民部门中，短贷减少2691亿元，中长期贷款新增4113亿元，同比多增3742亿元，对应了居民购房需求的增加。

展望未来阶段，房地产调控政策频出，居民购房需求带动的居民部门中长期贷款未来或随着楼市调控政策逐渐降温。并且在“保持宏观杠杆率基本稳定”的政策背景下，宏观杠杆率难有进一步扩张，非标融资仍有收缩压力。综合考虑去年的高基数，3月社融增速大概率将落入负值，信用周期迎来另一重要拐点。

02

监管动向

03

货币政策工具与资金成本

上周（3月8日-3月12日）公开市场净回笼0亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购500亿元，同期有500亿元央行逆回购到期，净回笼0亿元。

货币市场利率上行，R007与DR007利差缩小；短、长端国债收益率上行，期限利差扩大。截至3月12日，R007为2.07%，较前期上行6.8bp，DR007为2.11%，较前期上行14.3bp，两者利差缩小7.5bp至-0.05%。1年期国债到期收益率上升0.2bp至2.64%，10年期国债到期收益率上升1.6bp至3.26%，期限利差扩大1.4bp至0.62%。

同业存单量发行规模小幅下降，发行利率均上行。3月8日-3月12日，同业存单发行947只，较上期减少16只；发行总规模7175.5亿元，较上期减少26.0亿元；截至3月12日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化1.0bp、0.5bp、2.9bp至2.66%、2.89%、3.08%。

04

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，3月8日- 3月12日，新成立偏股类公募基金358.3亿份，较前期减少347.4亿份。股票型ETF较前期小幅净流出，对应净流出规模50.0亿元。融资余额下降，全周整个市场融资净卖出184.4亿元，截至3月12日，A股融资余额为15078.2亿元。陆股通资金本周净流入，当周净流入规模为66.1亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，3月8日-3月12日，IPO融资金额继续回升至58.8亿元，共有12家公司进行IPO发行，未来一周将有12家公司进行IPO发行，计划募资规模77.9亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持62.4亿元；公告的计划减持规模88.3亿元，较前期大幅下降。

限售解禁市值为241.4亿元（首发原股东限售股解禁2.6亿元，首发一般股份解禁143.7亿元，定增股份解禁88.8亿元，其他6.4亿元），较前期大幅下降。未来一周解禁规模下降至103.4亿元（首发原股东限售股解禁45.4亿元，首发一般股份解禁9.1亿元，定增股份解禁47.9亿元，其他1.0亿元）。

05

投资者情绪

3月8日-3月12日，当周融资买入额为3486.1亿元；截至3月12日占A股成交额比例为8.2%，较前期小幅下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

06

投资者偏好

（1）陆股通

3月8日-3月12日，陆股通资金转为净流入66.1亿元。行业偏好上，银行、电气设备、非银金融这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为49.0亿元、43.4亿元、20.3亿元。净卖出规模较高的为电子、家用电器、农林牧渔等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括隆基股份（+17.5亿元）、中国平安（+17.4亿元）、招商银行（+12.6元）等；净卖出规模较高的包括贵州茅台（-11.7亿元）、格力电器（-11.7亿元）、中国中免（-9.2亿元）等。

（2）融资交易

3月8日-3月12日，融资资金净流出184.4亿元。具体来看，本周融资资金买入公用事业（+7.9亿元）、休闲服务（+6.1亿元）、钢铁（+3.2亿元）等行业，净卖出非银金融（-29.3亿元）、医药生物（-23.1亿元）、电子（-22.3亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为宁德时代（+9.0亿元）、中国中免（+6.4元）次之；融资净卖出规模较高的包括比亚迪（-10.2亿元）和东方日升（-8.0亿元）、中国平安（-7.9亿元）。

（3）ETF净申购赎回

3月8日-3月12日，ETF净赎回，当周净赎回12.5亿份，宽指ETF以净赎回为主，其中创业板ETF赎回较多；行业ETF也以净赎回为主，信息技术净申购最高，券商净赎回最高。具体的，沪深300ETF净赎回4.7亿份；创业板ETF净赎回8.5亿份；中证500ETF净申购1.8亿份；上证50ETF净赎回6.5亿份。行业方面，信息技术ETF净申购22.9亿份，消费ETF净赎回2.4亿份，医药ETF净赎回0.2亿份，券商ETF净赎回14.7亿份；金融地产ETF净赎回2.8亿份，军工ETF净赎回0.8亿份，原材料ETF净申购0.9亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回4.5亿份。

3月8日-3月12日，股票型ETF净申购规模最高的为华夏上证科创板50ETF（+9.9亿份）， 华夏国证半导体芯片ETF（+8.8亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为华安创业板50ETF（-8.2亿份），国泰中证全指证券公司ETF（-7.7亿份）次之。

07

外汇市场

3月8日-3月12日，美元指数有所回落，人民币相对美元小幅升值。截止3月12日，美元指数收于91.67，较前期（3月7日）下降0.33点，人民币汇率指数较前期上升2.5点收96.9。美元兑人民币中间价下降、即期汇率上升、离岸汇率下降，分别为6.48、6.50和6.50，人民币小幅升值。

另外，美元兑港币汇率有所回落，港币相对美元有所升值。

08

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

美国总统拜登于3月11日在白宫签署了1.9万亿美元（约合12万亿人民币）的经济救助计划。这项总额达1.9万亿美元的“历史性立法”为美国经济重建提供支柱性力量。美联储发布美国季度财务账目：随着低利率和大规模财政救援阻止了冠状病毒大流行的金融影响，到2020年末，美国家庭的财富达到创纪录的130.2万亿美元，较上年同期增加了12万亿美元。欧洲央行则维持三大关键利率不变，并继续在紧急抗疫购债计划下进行净资产购买，总规模为1.85万亿元，继续通过其再融资操作提供充足的流动性，加拿大央行也将保持目前的政策利率水平，将基准利率维持在0.25%不变，直到实现可持续的通胀目标，并继续实施量化宽松政策。

（2）利率

3月8日- 3月12日，长端美债收益率持续大幅上行，短端小幅上行，利差持续扩大。美国1年期国债收益率上行1.0bp至0.09%，10年期国债收益率上行8.0bp至1.64%，利差扩大7.0bp至1.55%。截至3月12日，美元LIBOR涨跌不一，隔夜LIBOR上升0.05bp，1周LIBOR下降0.38bp，1个月LIBOR上升0.29bp，3个月LIBOR上升0.41bp。

（3）海外市场情绪

上周VIX指数回落，全周较前期（3月7日）下降3.97点至20.69，市场风险偏好持续改善。上周标普500指数上涨2.64%，纳斯达克指数上涨3.09%。随着经济复苏预期的升温，美股上周迎来普涨走势，但市场仍将持续关注美债收益率走向，美联储表态和关键数据的发布或将产生扰动。

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责任编辑：张熠