华创证券：九毛九下调至推荐评级 目标价33.87港元

华创证券发布研究报告称，将九毛九（09922）评级下调至“推荐”，目标价33.87港元。

报告中称，公司开店符合预期，公司具备执行力和边界感，主动关闭客流较少的门店（20年全年关闭66家，其中九毛九55家，太二2家，2颗鸡蛋煎饼9家）。年末太二净新开107家，门店总数达到233家。九毛九年末门店总数98家，并实践坪效更高的新模型。期内，新增两家“怂”重庆火锅，经营良好，店效较高，全年营收748万，8月15号马场店开业，12月18日海口店开业，若考虑马场店相当时间内只经营晚市，预计成熟后单店年化营收远超2000万。

华创证券称，公司1月26日停业，2月23广深部分门店开设了外卖，3月13又新增了部分城市的外卖，3月27恢复堂食。上半年堂食暂停2个月整，外卖做了4个月左右，外卖占比上半年收入23%，根据调研，2、3月只做外卖时，外卖能弥补正常门店堂食4成销售额，堂食开办后比例逐渐下降。全年外卖占比17.5%。下半年太二同店增3.9%。

该行表示，期内九毛九西北菜营收同比降47.8%至7.16亿元，营收占比26.3%（去年同期51.1%），太二营收同比增53.6%至19.61亿元，营收占比72.3%（去年同期47.5%）。太二净利润率较高，收入结构进一步优化。

报告提到，太二翻座率同比下滑，外卖补足，客单价提升。期内太二整体翻座率3.8，较去年同期（4.8）下降1次，主要是由于去年疫情导致商场客流下降，堂食需求减少；值得指出，太二外卖占比从疫情初期40%到年末约10%，并未进入翻台，因此尽管翻台尚未恢复，但同店转正早，整体恢复情况好于行业平均。平均客单价较去年同期提升4元（75→79）。同店数量68家（去年同期32家），同店销售增长为-9.3%（去年同期4.1%）。太二期内经营利润同比增19.28%至3.17亿元，经营利润率16.2%（去年同期20.8%）。

该行认为，公司成本控制得当，人力成本上升有限。期内原材料成本占比38.5%，去年同期36.7%，主要由于太二原材料占比较高，以及疫情导致原材料价格上升；租金成本占比10.8%，去年同期9.7%，也是疫情导致收入减少、租金减免不足以抵消影响造成；公司人力开支相对刚性，因疫情影响，20年人力成本占比升至27.5%（去年同期25.9%），人员流失比例降低。

华创证券表示，太二作为上升期品牌，主打老坛子酸菜鱼，轻聚会（2-4人），小业态，低客单，年轻人（shoppingmall选址+酸鲜辣口味），疫情下显示出良好韧性，成本控制得当；“怂”首店初步成功，切入火锅赛道，开启复制。公司在手现金充裕，管理层想法清晰，中台能力在孵化新品牌方面初露锋芒，供应链建设与开店同步推进。太二势头不减，“怂”首店孵化良好，强调公司管理层具备执行力和边界感，不贸然提价，适度参与供应链制度建设（淡水鲈鱼养殖，酸菜供应）以确保食安，新品牌定位明确后才开始复制，从九毛九到太二，再到“怂”，品牌接力是制度顺畅运行的外在体现。

责任编辑：李双双