招商策略：全A复合增速或突破30% 中游制造利润加速释放

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【招商策略】全A复合增速或突破30%，中游制造利润加速释放——2021年一季报A股业绩预告点评（0415）

来源：招商策略研究

截至4月15日上午，约有1350家A股上市公司披露了2021Q1业绩预告/快报/报告，披露比例约为33%，其中业绩预告向好率再次提升至76%。整体A股2021Q1盈利增速测算值达到35.1%，中游制造业和资源品盈利明显提升。

核心观点

?根据一致可比口径测算，即2021Q1盈利测算值的样本为目前已经公布盈利情况的上市公司，全A/非金融A股两年复合平均增速测算值为35.1%/35.9%，全部A股盈利增速测算值已经超过上一轮盈利周期高点（2017Q1为21.7%）。大类行业2021Q1盈利改善强弱：中游制造，资源品>消费服务>医药、TMT。全部A股/非金融A股2020年报盈利累计同比增速测算值由负转正，分别为4.9%/11.6%。

?2021Q1业绩较大幅度改善主要受到以下因素的共同驱动：1．绝大多数公司表示去年同期低基数为今年业绩释放创造了较大空间。2．企业鼓励员工就地过年增加了用工时长和开工率，因此营收也出现明显增长。3．海外市场需求强劲，部分公司海外订单较为饱和，出口型板块如电子、家电、机械等海外营收规模扩大。4．去年四季度以来多个领域出现涨价潮，代表性行业如钢铁、化工、有色金属、造纸、面板、航运等，其毛利率得到明显改善。5．在盈利周期上行阶段，企业所面临的费用压力相对可控（如固定资产折旧相对稳定或被低估、财务费用压力、职工薪酬具有一定的粘性），部分行业能够享受一定的费用红利期。预计A股2021Q1业绩增速将会达到本轮盈利周期高点，进入二季度之后同比增速将会回落，但由于全球经济复苏共振且出口持续改善，不排除A股二季度盈利超预期改善的可能。

?业绩改善且景气向上的领域：1．化工（化学制品、化学原料、复合肥）。国内和海外需求强劲，产品价格中枢明显提升。国内经济形势持续向好背景下，下游市场对石油化工产品需求旺盛。2．资源品（钢铁、采掘、有色金属、石油石化）。受益于宏观经济持续恢复以及制造业产品需求增加，同时原料价格上涨推动钢材等价格上升，钢铁行业、采掘、有色金属等行业景气度不断提升，同时可以享受规模效应带来的成本费用相对可控。3．电子（电子制造、光学光电子、半导体）。受益于新能源电动汽车、电脑类、智能穿戴类等下游领域发展，消费电子订单需求量增加；半导体国产替代加速；大尺寸面板等产品需求旺盛。4．轻工（造纸、家用轻工）。家用轻工进行部分产品提价，家具市场景气度较去年同期大幅提升。造纸板块主要纸种均落实提价且提价效益明显，文化纸和白卡纸保持高景气。5．汽车（整车、汽车零部件）及新能源板块。受益于汽车产销持续改善以及新能源汽车放量贡献业绩，一季度整车厂营收和利润均出现大规模提升，并推动汽车零部件公司销售业绩上升。全球新能源行业持续高景气，光伏、风能、输变电设备等行业盈利持续改善，除此之外，航运、军工、通用设备、专用机械等行业业绩表现和景气度也较为不错。

?2020年四季度末以来，A股2020年和2021年盈利预测增速出现持续较大幅度上调。近期业绩增速上调幅度较大的行业依次为电子、综合金融、钢铁、计算机、有色金属、电力设备及新能源、通信等，多为顺周期、TMT和景气度处于高位的行业；从绝对增速来看，消费者服务、交通运输、传媒、商贸零售等行业2021年增速预测值领先于其他行业，即在疫情期间严重受损的行业（如餐饮旅游、出行消费等）在今年具有较大的业绩修复空间。从估值和盈利匹配度来看，PEG<1行业集中在TMT（电子、计算机、传媒）、顺周期（钢铁、基础化工、煤炭、轻工制造）、疫情后仍待修复板块（交通运输、消费者服务、石油石化）等行业。

风险提示：业绩下修风险，政策支持力度不及预期

目录

01

预告进度：披露率约三成，向好率再次提升

截至4月15日上午，约有1350家A股上市公司披露了2021年一季报业绩预告/快报/报告，占全部A股的比例约为33%，其中绝大多数是以业绩预告的形式存在。

从业绩预告类型来看，目前已经披露一季报预告的上市公司预告向好率为76%，相比年报预告向好率再次明显提升，也高于2018年以来历次业绩预告的向好率（业绩预告向好类型包含续盈、略增、预增、扭亏等四种类型）。

02

整体业绩：加速向上，全A增速突破上一轮盈利高点

根据一致可比口径测算，即2021Q1盈利测算值的样本为目前已经公布盈利情况的上市公司，两年复合平均增速测算值为35.1%/35.9%，全部A股盈利增速测算值已经超过上一轮盈利周期高点的增长水平（2017Q1为21.7%），非金融板块盈利增速距离上一轮盈利高点仍有一定的差距。（注意：由于可得样本有限，因此测算值与真实值存在一定的偏差。）

全部A股/非金融A股2020年报盈利累计同比增速测算值由负转正，分别为4.9%/11.6%，相比2020年前三季度盈利增速也出现明显好转。（注意：此处年报测算样本为目前已经公布业绩预告/快报/正式报告的上市公司，披露比例约为75%；由于可得样本有限，因此测算值与真实值存在一定的偏差。）

参考业绩预告披露等信息，一季报业绩较大幅度改善主要受到以下因素的共同驱动：

→ 绝大多数公司表示去年同期低基数为今年业绩释放创造了较大空间。

→ 一季度企业鼓励员工就地过年增加了用工时长和开工率，因此营收相比2019年一季度也出现明显增长。

→ 海外市场需求强劲，部分公司海外订单较为饱和，出口型板块如电子、家电、机械等海外营收规模扩大。

→ 去年四季度以来多个领域出现涨价潮，代表性行业如钢铁、化工、有色金属、造纸、面板、航运等，其毛利率得到明显改善。

→ 在盈利周期上行阶段，企业所面临的费用压力相对可控（如固定资产折旧相对稳定或被低估、财务费用压力、职工薪酬具有一定的粘性），部分行业能够享受一定的费用红利期。

预计A股2021Q1业绩增速将会达到本轮盈利周期高点，进入二季度之后同比增速将会回落，但由于全球经济复苏共振且出口持续改善，不排除A股二季度盈利超预期改善的可能。参考工业企业盈利指标，2021年1-2月规模以上工业企业盈利同比增长1.79倍，相比2019年1-2月增长72.1%，两年平均增长31.2%。企业利润较快增长主要是受到去年同期低基数、企业用工增加、工业生产销售增长加快、工业生产销售均达到近年较好水平等因素共同作用的结果。

由于工业企业和非金融类上市公司的成分股具备有一定的重合度，且二者利润增速历史值几乎保持相似的变动趋势；因此在工业企业利润等高频指标的指引下，2021年一季度非金融A股盈利增长将会达到较高的水平。

03

大类行业：中游制造，资源品>消费服务>医药、TMT

大类行业2021Q1盈利改善强弱：中游制造，资源品>消费服务>医药、TMT

各个大类板块盈利出现不同程度改善，综合考虑利润可持续性、基数大小等因素，2021年一季度盈利加速上行的板块集中在资源品和中游制造板块。具体来看，受益于汽车产业链景气度持续回升以及机械、电气设备等高景气度板块持续释放利润，中游制造业2021Q1业绩增速领先于其他板块；由于大宗商品如钢铁、化工品、有色金属、原油等价格持续好转，上游资源品板块迎来量价齐升，收入和利润均出现较大幅度改善；消费服务板块业绩改善驱动力主要来自可选消费（如轻工制造）和外出消费（商贸零售）。医疗保健和信息科技板块一季报盈利增速测算值均为40%以上，相比2020年报的增速出现一定程度的弱化，但绝对增速依然较高。金融地产板块披露一季报业绩预告的个股数量有限，其测算参考意义相对较弱。

04

业绩改善且景气向上：资源品/电子/轻工/汽车/军工/新能源

?化工（化学制品、化学原料、复合肥）

多家公司表示复合肥产品销量和毛利率均明显提升，磷肥等景气度上行，国内和海外需求强劲，产品价格中枢明显提升。国内经济形势持续向好背景下，下游市场对石油化工如丙烯等产品需求旺盛；受海外疫情和北美极寒天气的影响，美国多套化工装置非计划停车，海外化工原料供应出现持续短期，部分石油化工企业迅速调整销售策略从而扩大出口。化学制品行业（如有机硅等）终端产品整体销量及收入增幅较高，订单增速提升，产销量及产品价格较去年同期上涨明显。

?资源品（钢铁、采掘、有色金属、石油石化）

受益于宏观经济持续恢复以及制造业产品需求增加，同时原料价格上涨推动钢材等价格上升，钢铁行业、采掘、有色金属等行业景气度不断提升；国际原油价格持续上涨。多种资源品企业产品量价齐升，产品销售价格大幅上涨且产销规模扩大，同时可以享受规模效应带来的成本费用相对可控。

?电子（电子制造、光学光电子、半导体）

受益于新能源电动汽车、电脑类、智能穿戴类等下游领域发展，消费电子订单需求量增加，海外电子巨头和新能源电动汽车企业等优质大客户的收入贡献提升。半导体国产替代加速，且上游供给端出现收缩而下游需求端较为旺盛，部分企业表示产销两旺且产能利用率提升。光学光电子方面，大尺寸面板等产品需求旺盛且环比去年四季度利润较大幅度提升，面板龙头企业业绩超预期改善。

?轻工（造纸、家用轻工）

家用轻工进行部分产品提价，家具市场景气度较去年同期大幅提升。造纸板块主要纸种均落实提价且提价效益明显，文化纸和白卡纸保持高景气，盈利能力超预期改善。

?汽车（整车、汽车零部件）

受益于汽车产销持续改善以及新能源汽车放量贡献业绩，一季度整车厂营收和利润均出现大规模提升，同时新能源汽车产能和销量增长推动汽车零部件公司销售业绩上升。除此之外，部分整车厂与信息技术类企业合作从而推进自动驾驶领域技术进步，并加大了在智能化和电动化领域的研发投入。商用车市场也保持较高景气度。

?新能源（光伏、风电）

全球新能源行业持续高景气，光伏、风能、输变电设备等行业盈利持续改善，一季度利润依然保持较快增长。在新能源汽车行业高景气的带动下，锂电池产品如负极、隔膜等出货量大幅提升，同时产能提升贡献利润增量。

?航运

由于我国出口连续数月超预期，一季度集装箱航运市场下需求向好，中国出口集装箱运价综合指数同比翻倍增长，预计二季度运价或将维持高位。

05

一致盈利预期变化和估值盈利匹配度

近期A股盈利加速释放，且2021年一季报盈利增速高企，2021年利润中枢明显高于2020年增速。由于业绩持续改善且流动性宽松程度收敛，三月以来A股估值出现一定程度的下行。目前全部A股和非金融A股估值分别为21.3X和35.7X，对应的十年期分位数回落至为80.1%和71.9%。

根据wind一致盈利预期以及已经披露业绩的个股，采用自下而上和整体法进行统计，全部A股归母净利润增速2020E/2021E分别为1.8%/19.8%，对应估值为19.2X/15.4X，分位数分别是65.1%/37.8%。剔除金融后A股归母净利润增速2020E/2021E分别为3.2%/35.7%，对应估值为31.6X/21.9X，分位数分别是63.9%/32.3%。考虑2021年盈利之后，A股整体估值水平相对合理甚至偏低。

2020年四季度末以来，A股2020年和2021年盈利预测增速出现持续较大幅度上调，这与越来越多的行业开启利润修复有较大的关系。从近期利润上调情况来看，与上周相比，本周业绩增速上调幅度较大的行业依次为电子、综合金融、钢铁、计算机、有色金属、电力设备及新能源、通信等，多为顺周期、TMT和前期景气度处于高位的行业；从绝对增速来看，消费者服务、交通运输、传媒、商贸零售等行业2021年增速预测值领先于其他行业，即在疫情期间严重受损的行业（如餐饮旅游、出行消费等）在今年具有较大的业绩修复空间。

本文对于重要指数的盈利和估值情况进行测算，统计结果显示2021年沪深300、中证500、中证1000指数盈利增速依次提升，且后两者目前的估值相对合理；考虑到2021年盈利后，中证500和中证1000具有较高的估值性价比。龙头指数方面，消费龙头和医药龙头盈利增速有所放缓，目前消费和医药龙头指数估值分位数依然处于90%以上，估值消化压力相对较大；科技龙头指数估值目前已经回落至60%以内，考虑到30%以上的盈利增速，其估值性价比逐渐凸显。

一级行业方面，从2021年估值和盈利匹配度来看，PEG<1行业集中在TMT（电子、计算机、传媒）、顺周期（钢铁、基础化工、煤炭、轻工制造）、疫情后仍待修复板块（交通运输、消费者服务、石油石化）等行业，即处在下图45°线以下的行业。

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责任编辑：张书瑗