市值管理：经本是好的，可惜念歪了

黄江东 | 文

这几天“市值管理”这个词儿火了。某私募大V微博连爆猛料，指名道姓多家上市公司与市场资金合作开展市值管理，并有券商、基金等持牌机构参与锁仓或接盘。

被点名的上市公司则纷纷公告称没有开展市值管理。而监管部门则在三天内连发两则要闻，先是表态已启动核查程序，一经查实则将依法严惩，继而在上周日晚连夜公布对涉嫌操纵两家上市公司股价的相关账户立案调查，措词之严、出手之快，前所罕见！

众多自媒体则对市值管理展开了连篇累牍的口诛笔伐。一时间，“市值管理”成了过街老鼠，吃瓜群众人人喊打，而相关机构则唯恐避之不及。

人们不禁要问，是从哪儿冒出市值管理这么个臭大街的玩意儿呢？一查文件，不是那么回事。

2014年5月，国务院出台《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称“新国九条”），文中明确提出“鼓励上市公司建立市值管理制度”。出自这样一个资本市场的纲领性文件，这可不是来路不明，恐怕还算得上根正苗红吧。

而据公开资料信息，监管部门在此后曾启动研究制定上市公司市值管理意见，但最终未见发布，因而市场未曾见到官方正式的对市值管理的具体要求和操作指导，这不得不说很遗憾。

谈市值管理，就要先谈市值。打开任何一个股票信息软件就可立即看到每家上市公司的总市值，随着股价波动而不断变化。市值为什么重要？市值大小综合体现企业的盈利能力、成长潜力、行业地位、管理水平、团队素质和品牌形象等，市值决定上市公司收购与反收购能力的强弱，影响上市公司融资成本的高低。

可以说，市值已取代收入、利润等指标，成为衡量上市公司实力大小的最重要标杆。简言之，市值就代表了“吨位”。如果没有一定的市值支撑，上市公司就在竞争中丧失了制空权，将处于被竞争对手降维打击的被动地位。在资本市场，上市公司是要以市值论英雄的。

什么是市值管理？一般认为，市值管理是以促使上市公司市值稳定增长为目标，通过顶层战略设计、经营管理改善以及适当的资本运作、有效的投资者关系管理等方式，从而实现股价与企业内在价值的即时互动并实现公司价值最大化的一种战略管理行为。

可见，市值管理实际包括产业经营和资本经营两个方面。用公式来表示：市值=利润×市盈率，利润反映产业经营的成果，这就要立足产业、聚焦主业、加强管理，市盈率代表了公司的估值水平，这跟公司的所在行业、治理结构、管理水平、创新能力等产业经营密切相关，也与并购重组、融资操作、投资者关系管理等资本运作密不可分。

因此，上市公司的市值管理就要产业和资本两手抓、两手都要硬，实际上包括价值创造、价值描述、价值传播、价值实现等各个环节，这也可以说就是上市公司经营管理的全部了。

从实践来看，2014年初，在经历多年熊市之后大量大型国有控股上市公司股价跌破每股净资产，如首钢股份、中国铁建、农业银行、中国国航等，其市值已明显低于公司价值。

在此背景下，监管层召集了9家商业银行和6家央企相关负责人召开了一次“上市公司回购普通股”专题座谈会，主要内容是上市公司利用回购普通股进行市值管理的可行性和市场需求，并取得了积极效果。而根据多家上市公司公告，在此时间段都曾与券商等开展市值管理战略合作。

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由上足见，市值管理不但不是什么洪水猛兽，还是一个值得鼓励的好东西呀，那为何这个词儿就慢慢变味了呢？这是因为在正当的市值管理积极发展的同时，一些消极现象也开始频繁露头，凡短期内能够迅速提升股价进而提振市值的行为，都被冠之以“市值管理”的名义。甚至出现以“市值管理”之名行操纵股价、恶意坐庄之实的行为，严重扰乱了资本市场的秩序。

2014年底，证监会通报了18例涉嫌市场操纵案，对企图以所谓“股价维护、市值管理”方式浑水摸鱼的上市公司或其大股东、中介机构敲响了监管警钟。一言以蔽之，把市值管理搞成了操纵市场。经本是好的，但被和尚念歪了。就好比师傅传下来一本至高无上的武功秘笈，但微言大义、语焉不详，弟子没参悟透，瞎练一气，走火入魔了。

事做得不对头，错误的思想根源在哪里？关键就在把市值理解偏了。除前文所述外，市值还有另一种理解，即市值=股数×股价，股数在一定期间是相对不变的，那要做大市值就只有提高股价这条路了，怎么提高？最立竿见影的办法就是用资金推动。

按此逻辑，市值管理就变成了股价管理，进而滑入操纵市场的泥潭，就这走上了违法犯罪的邪路了！两种理解，天壤之别：

一种是立足长远，以产业为本，实实在在做强主业，提高盈利能力，同时合法合理开展资本运作，并使两者有机结合起来，相互促进、相生互动，螺旋式上升，这才是上市公司应有的产融互动的经营管理之道，也就是真正的市值管理，应是市场各方所期待看到的。

另一种是只看眼前，舍本逐末、忽略主业，只把心思用在短期刺激股价上，甚至赤祼祼地内外勾结、拉升股价，并借机获利。这种靠打强心针、催化剂、吹泡沫做起来的市值，只是毫无根基的空中楼阁，怎么涨上去的就怎么跌下来，还要摔得鼻青脸肿。这种“伪市值管理”实际是以市值管理之名行操纵市场之实，害人又害已，应是监管严打的对象。

当前爆料事件所反映的即属这种“伪市值管理”，这属于“一眼假”（古董业行话，指那种看一眼即可分辨的赝品），与真正的市值管理判若云泥。

但有些“伪市值管理”伪装水平比较高，不太容易分辨，如通过制造并购重组等重大事件来刺激股价并借机获利的行为，与正常的资本运作未成功的情况不易区别，需要根据客观行为来综合考察行为人的主观意图，进而在法律上确定其是否属于操纵市场的“伪市值管理”。

最后想要强调的是，对于上市公司而言，既不能背离正道，搞短线投机套利，走上违法犯罪的邪路；也不要因噎废食，见市值管理而色变，不敢搞正常的资本运作。秉持正心正念，坚守这个初心和原则最重要。

子曰：必也正名乎！名不正则言不顺，言不顺则事不成。天下苦“伪市值管理”久矣！为真正的市值管理正名，宜矣！

作者：黄江东 国浩律师（上海）事务所 资深顾问。法学博士，华东政法大学兼职教授，上海交通大学凯原法学院、上海对外经贸大学法学院校外导师，上海仲裁委员会仲裁员，原某证券监管机构处长。

责任编辑：李思阳