券商业务创新须回归本位初心

投资研报

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傅子恒

截至4月30日，沪深两市上市券商完成了2020年报和2021一季报的信息披露工作。此前不久，中国证监会发布修订后的《科创属性评价指引》试行方案，明确提出限制金融科技公司在科创板上市。将这两个话题放在一起进行观察是一件很有意思的事，通过它们可以观察券商行业整体与结构的演进状况，并对于券商创新这一热点问题做些思考。

证券行业年报

整体概览

结合相关数据指标，可以观察证券行业结构方面的一些变化趋势：

一是经纪业务在传统的业务板块中增速最快，与2020年度股市行情火爆相对应（全年沪深300指数上涨27.21%，创业板指数上涨 64.96%），投行业务位居其次，说明券商业绩整体表现依旧与二级市场行情高度相关。

二是在新业务板块，金融产品代理销售业务虽然绝对数额并不大，但年度同比增长高达148.76%，说明市场对规范型、多元化委托理财业务的需求巨大，给券商多元业务创新开拓提供空间。

三是经过多年的持续发展，券商业务逐步弱化了对经纪业务的依赖程度，业务收入结构保持了稳定，更趋均衡与合理。2020年券商自营、经纪、投行、信用与资管业务收入占比分别为28.16%、25.89%、14.99%、13.31%、6.68%；而在10年前的2010年度，经纪业务收入占比为56.7%，2009年之前，这一数据保持在七成以上。

四是行业发展继续朝集中度提升方向演进，其中业务结构差异距离拉开更大，如自营和投行业务等，但行业发展也为众多中小券商继续提供空间。2020年度，排名前10%的最大营收券商合计收入占据行业的比重约为60%，净利润排名前10%券商占据行业合计净利润的比重为75%，说明行业集中度是很高的，但从行业整体来看，各中小券商在各自业务竞争的差异中仍能生存，多数年份能够获利并保持持续发展。

“金融抑制”

非为抑制券商创新

4月中旬，中国证监会发布了修订后的《科创属性评价指引》试行方案，进一步明确了科创板的行业领域，同时建立负面清单制度，对金融科技、模式创新企业在科创板发行上市进行限制。笔者认为这一限制并非是抑制券商进行科技创新，需要从更宏大的视野审视与准确理解《指导》的初衷。

《指引》按照支持类、限制类、禁止类分类界定科创板行业领域。其中鼓励类包括新一代信息技术领域、高端装备领域、新能源领域和生物医药等领域，金融科技、模式创新企业归在了限制类，房地产和主要从事金融、投资类业务的企业归为禁止类。《指引》的目的在于引导与促进真正的“硬核科技”型创新企业在科创板上市，让科创板实至名归地成为真正支持科技创新的设计初衷和目标。其理解有三：

一是在市场功能方面凸显了科创板与中小板、主板定位上的层级差异性。

二是对房地产与主要从事金融、投资类业务企业上市严加“限制”，体现了监管层控制投资资金流向房地产市场和虚拟资产市场、更希望集中社会有效资源支持实体经济发展的战略意图。

三是从实际需求看，《指引》是对科创板上市范围的规定，并没有排斥有融资需求的金融科技类公司可以在中小板和主板融资、上市，“限制”的措辞也与“禁止”有着明显的严厉程度上的区别。

从行业自身看，我国金融行业其实是占据着巨大的社会资源的，这与社会经济发展阶段、国民收入禀赋乃至全社会居民消费与投资偏好等等方面都有着高度的关联。2020年全国商业银行实现净利润1.94万亿，同比下降2.7%，是证券行业的12.3倍。其中仅中国工商银行一家的净利润就高达3159.06亿，是证券全行业的2 倍，中国平安2020年度的净利润为1430.99亿元，接近证券全行业的水平。而2020全年，我国全部的规模以上工业企业净利润也不过6.45万亿元，其中科技含量最高的科技龙头企业华为2020年度的净利润为646亿元人民币，而科创板全部232家上市公司实现的营业收入总额为3314.67亿元，净利润合计仅有461.66亿元。这些数据对比显示，作为中介服务业的我国金融行业效益水平明显超过制造业水平，从数据指标以及一些关键技术受制于发达国家、被一些国家“卡脖子”等现象来看，我国高科技行业总体还处于弱小地位，还没有强大起来。由此，透过《指引》的修订发布，我们可以理解我国宏观决策在战略层面对金融抑制、审慎监管与金融秩序构建等等方面的政策性布局，从行业引导角度，也有促进包括券商在内的金融企业“角色归位”，促其发挥自身应有的促进资本形成的功能、回归沟通实体经济与投融资的本位初心。

券商创新

须回归本位初心

得益于中国经济与国民财富的扩张，证券行业依旧面临生存与发展巨大而良好的空间。而任何行业的发展离不开自身的创新，因而券商行业市场主体的创新是自身竞争发展的根本。依托互联网信息技术、移动通讯技术、大数据应用技术等革命性浪潮推动，券商自身发展与科技相融合，推动金融科技的广泛应用和发展，是券商创新的重要内容。由上述对券商行业发展以及对政策规范与国家战略引导意图进行的观察，我们不难发现券商创新的立足点和突破口。

立足点在于：券商的本职功能是市场投融资的桥梁中介——传统的经纪业务是沟通二级市场投资者与交易所的桥梁，投行业务是沟通股权融资主体（上市公司）和债权融资主体（政府、企业与公司等债券发行者）与一级市场投资者的桥梁，券商信用业务、金融产品销售、资产管理业务是具有资源配置需求的投资者与各类金融产品开发者等的沟通桥梁，券商其他的业务如自营、直投、研究等业务是在上述功能基础之上衍生的或为发挥其中介职能应运而生，或为优化、提升自身资产集约配置职能而存在的。由此，券商创新应当围绕其主体职能、主业、衍生职能与衍生业务展开，强化与优化本位功能，具体包括优化对客户的服务职能、满足各类客户的多元化融资、投资、资产配置需求，强化自身本位竞争优势、提升自身服务能力与水平等。而鉴于中国经济与社会发展的现实和潜力、券商业务日趋多元化的现实，券商创新的这些立足点，也是最能体现提升本职功能、找准自身定位与比较优势、形成差异化竞争乃至自身独特品牌的突破口。在这一认识之下，我们也可以看到，当前市场广泛关注的对IT的比拼性投入、对研发、智能投顾的投入，对新产品销售与资管的布局性投入等等，都是推动创新的具体而微，但这些并非是创新的全部。同时，就业务布局来看，即便是对于大型券商，券商自身对这些业务的全方位突进、希望在所有领域保持全面、持久领先并不现实，由此认清与立足自身禀赋、找准自身的市场定位，进行差异化竞争与重点布局，打造与形成具有自身独特优势的“护城河”，可能更是明智与可取的创新发展之路，尤其是对于那些生存与竞争处于更大压力之中的中小型券商而言，更须如此。

（作者系华鑫证券私募基金研究中心总经理）