【ROE看房企】融创中国ROE持续领先 权益乘数表征的杠杆率仍不低

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出品：大眼楼管

作者：肖恩

随着房地产行业调控的深入，从三道红线到两集中供地，从金融机构端的贷款占比限制再到土地财政收归国税。行业的调整洗牌或仍在进行之中，17万亿对应的销售体量大概率是中国房地产行业自98年房改后狂奔的顶点！过去两年倒闭了大批的中小房企，甚至像泰禾、福晟、华夏幸福、蓝光等头部房企都在行业见顶的过程中陆续陷入困境。

“内卷”这个词适用到房地产业，就变成了“管理红利”、ROIC、ROE。在行业洗牌阶段，行业集中度将持续提升，有更强综合竞争力的企业会获得更多的市场份额。新浪财经上市公司研究院统计A+H两地规模较大的百家房企，通过杜邦分析梳理各房企的ROE，从中找出各房企的盈利模式，试图找寻行稳致远的“剩利者”。

融创中国成立于2003年，以地产为核心主业，布局六大业务板块：地产、服务、文旅、文化、会议会展和医疗康养。公司平均ROE近两年维持在较高水平，处在32%-37%左右，销售净利润率近两年也维持在16%出头的水平，此外，融创的总资产周转率经过去5年整体有所提升，2020年升至0.23，处在统计房企的中上游水平，体现出一定的管理优势。相对来说，融创的财务相对更为激进，整体的权益乘数9.9。2020年报显示，融创中国非受限现金短债比为1.08，净负债率为96%，剔除预收款项后的资产负债率78.3%。仍踩1条红线，其余两个指标也是刚刚及格。

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ROE连续4年维持高位

统计过去5年百家房企平均ROE的表现情况发现，ROE也随着行业景气度呈现出周期性的变化。融创过去几年的平均ROE先升后降，2016年-2017年，房企的盈利基本对应的是2014-2015年的销售，届时房地产行业从居民加杠杆开始，逐渐从上一轮的调控周期中逐渐复苏，融创的平均ROE从11.7%升至32.8%。不过在前两年的冲顶后，房企平均ROE在2020年出现了比较大的回落。

截止2020年，融创的平均ROE仍有34.16%的高水平，其在所有统计的100家上市房企中位列第7位，处于上游水平。此外，在规模相当的房企中也处于头部位置，高于万科、碧桂园，恒大、华润、中海等一众好手。

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净利润率同规模里中等 维持在16%左右

观察过去5年的百强房企平均净利润率的情况，从2017年开始，净利润率出现了比较明显的趋势性下滑，从2017年的14.44%下滑至2020年的9.7%，下滑近5个百分点。

值得注意的是，利润率的下滑情况，是大小房企均需面对的困境。

融创过去几年的净利润率有所波动但整体在16%左右，截止2020年，净利润率为16.97%，其在所有统计的100家上市房企中位列18位，在规模相当的房企中处于位置处于中游水平，低于聚焦一二线的中海、华润，高于聚焦在三四线的碧桂园和恒大。由此看来，尽管融创高端产品喊得响亮，但融创的利润率并不是最出色。

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权益比例较高但较为稳定

面对行业调整期，不少房企会选择报团取暖，一是减少自身的风险，二是增加自己的话语权。报团取暖最典型的体现就是少股股东权益占比的提升，尽管这里面存在明股实债的情况，但明股实债也是抱团的一种特殊形式。而股权的占比的变化，会在项目结转时变成利润分配的变化，过去几年，行业内少股股东损益占比明显升高，相应地归母股东利润的占比则是下滑。

在归母利润占比方面，融创近几年的数据比较稳定在90%出头的水平，但这个比例仅列在统计百家房企的68位，位于中上游水平。可见，尽管头部整体权益比例有所下降，但是整体的权益比例是不低的，预计合作开发的程度未来或将进一步加深。

在同规模房企中，融创也位于中上水平，中海的权益比明显更高，但华润、万科、碧桂园、恒大的权益比要低，其中碧桂园和恒大下降的速度更快。

总资产周转率有所改善

通常来说，如果说单个项目的利润率下滑，那么房企可以选择在同样的时间内多做几个项目，加快周转赚到和以前一样的利润，但“薄利多销”显然会更累，但这毕竟是挽救利润的一种方法，也对开发商提出了更高的要求。

Wind数据显示我们统计百家房企的平均总资产周转率在过去5年竟然出现了趋势性的下滑，从2016年的0.25下滑至2020年的0.21。

平均总资产周转率方面，融创过去几年有所改善，2020年提升至0.23的水平，体现出了一定的管理优势。而在所有统计上市房企中，位列35位。

杠杆率相对激进

权益乘数尽管不能像“三道红线”那样详细的衡量房企的财务状况，但也基本上能表示一个大体趋势。2016-2020年，在统计的百家上市房企的权益乘数随着平均ROE、行业周期一样，有明显的波动。在2016-2018年，房企经历一轮加杠杆的过程，而在2018-2020年则在逐渐降杠杆，但是降杠杆是痛苦，因此缓慢也是情理之中。

在平均权益乘数方面，融创为9.9，在所有统计上市房企中，位列35位，属于中上水平。高于保利、中海、华润，低于碧桂园、恒大等。这基本是符合我们一贯的认知的。2020年报显示，融创中国非受限现金短债比为1.08，净负债率为96%，剔除预收款项后的资产负债率78.3%。仍踩1条红线，其余两个指标也是刚刚及格。

综上，融创的平均ROE位列上游，体现出了其综合盈利能力较强的一面，这其中，主要是由于融创在各个环节均比较稳定和均衡，没有明显的短板使得融创综合竞争力较强。值得注意的是融创的整体杠杆率还处在行业中上游，未来有进一步下降的空间。

附注1：在统计A+H上市房企的杜邦分析数据：

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附注2：各个指标的计算公式

平均ROE=归属母公司股东净利润/[（期初归属母公司股东的权益+期末归属母公司股东的权益）/2]*100%；

净利润率=净利润/营业总收入；

归母利润占比=归属母公司股东的净利润/净利润；

平均总资产周转率=营业收入/[（期初资产总计+期末资产总计）/2]；

平均权益乘数=平均总资产/平均归属于母公司的股东权益。