光大证券:波司登维持买入评级 品牌羽绒服业务销售突出
光大证券发布研究报告称,考虑到波司登(03998)21财年毛利率和利润表现好于预期,继续期待品牌升级效果体现,上调2022-23财年、新增24财年EPS为0.19/0.24/0.28元(较前次盈利预测上调13%/13%),对应22财年PE为21倍,维持“买入”评级。
报告中称,近期公司发布截止2021年3月末的2020/2021财年年度业绩,实现营收135.17亿元人民币(下同)、同比增10.9%,毛利率同比提升3.6PCT至58.6%,归母净利同比增42.1%至17.1亿元,超市场预期及之前预告的40%增速,EPS0.16元、拟派末期股息每股0.1港元。其中利润增幅超过收入主要来自于毛利率提升贡献。
该行表示,公司主业品牌羽绒服和主品牌波司登销售突出。分业务来看,2020/21财年公司主业品牌羽绒服、贴牌加工、女装、多元化服装收入占比分别为81%/11%/7%/1%,收入分别同比增14.5%/-4.7%/-3.7%/+72.7%,多元化服装收入增速较高主要为飒美特校服快速增长贡献。
品牌羽绒服业务再拆分:1)按品牌,主品牌波司登、雪中飞、冰洁、其他收入分别为99.94亿元(占公司总收入74%)/5.52亿元/1.47亿元/1.97亿元,分别同比+18.9%/+10.7%/-28.6%/-51.5%;2)按渠道,自营、批发、其他收入占公司总收入61%/18%/2%,分别同比+46.2%/-29.2%/-51.5%。3)分线上线下来看,品牌羽绒服线上实现收入34.89亿元、同比增54.3%,该业务收入中占比达到32%。4)线下门店方面,21年3月末公司共拥有门店4150家、较20年3月末净减少716家、减少14.7%;其中波司登、雪中飞、冰洁品牌门店分别为3686家(-3.3%)、307家(-38.5%)、157家(-71.8%),主品牌门店数相对稳定,小品牌处于调整期、门店收缩中。
光大证券称,公司毛利率提升明显,费用率和存货可控、现金流健康。公司2020/21财年毛利率为58.6%、同比提升3.6PCT;其中品牌羽绒服业务、贴牌加工、女装、多元化服装业务毛利率分别为63.7%(+3.9PCT)、19.6%(+1.1PCT)、72.6%(-1.8PCT)、0.1%(+16.5PCT);品牌羽绒服业务分品牌来看,波司登、雪中飞、冰洁毛利率分别为66.2%(+2.8PCT)、38.9%(-1.9PCT)、35.2%(+1PCT)。公司期间费用率同比提升0.9PCT至43%,销售、管理、财务费用率分别为35.6%/7.6%/-0.1%,分别同比+0.5/+0.6/-0.1PCT;其中销售费用率提升主要为直营渠道占比提升所致;管理费用率提升主要为实施股权激励摊销所致、扣除该影响后基本持平。
其他财务指标方面,存货21年3月末同比上年同期减少2.9%,周转天数同比增加20天至175天,主要为期初存货金额较高、原材料备货增加等因素影响,若扣除上述两个因素则基本稳定;应收账款、应付账款周转天数分别同比-5天、+39天。经营净现金流同比增加155.8%至31.33亿元。
报告提到,匠心打造全球领先的羽绒服专家。2021年为波司登品牌创立45周年,公司也设定新三年战略目标、定位“全球领先的羽绒服专家”,持续推进主品牌波司登持续升级,加强产品研发创新、促均价持续上行(20/21财年线上超过1800元产品销售收入占比达31.8%、同比提升4.3PCT),推进快反优化库存(首次订货比例降低至不超30%)、线上线下全渠道一体化商品运营管理、数字化、新零售、渠道质量优化(开大店、形象更新,关小店、低效店)等措施,21年上述改革优化措施将继续显效,同时经过20年的终端去库存,经销商提货意愿预计将迎来恢复,促销售收入、折扣、毛利率、库存周转等指标继续向好。
责任编辑:李双双
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