招商证券：开发类房企机会 关注具备“造血”能力的房企alpha重生

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【招商证券·房地产】开发类房企机会：关注具备“造血”能力的房企alpha重生——房地产行业最新观点

来源 降噪房地产

原创 招商证券赵可团队

摘要：

β：看风格切换对板块的提振，因判断新开工Q3后半到Q4起势，同时低估值板块相对性价比提升明显；α：关注具备“造血”能力的开发类房企alpha机会。

β看法：

1． 板块触发依然需要自上而下因素，当前部分投资人反馈“许多板块下不了手了”，极度低估值板块中被错杀的个股重回视角；

2． 当前涉房负债增速较2020年下滑明显，行业负向收紧压力较小，反过来说，对宏观层面中性偏好的流动性反而形成支撑，或对低估值切换带来流动性支持；

3． 看好新开工Q3后半到Q4的起势，并看好建安投资稳健，这或会对大盘风格切换形成下一轮支撑；

α看法：

4． 选股的核心出发点不是做或者不做购物中心、不是培育存量与否、也不是分拆与否、而是在单一或者多项业务上达到公司整体现金流均衡，也即，不管从事什么样的业务组合，最终展现在投资人眼里的全报表层面的现金流是稳健的，这建立在“a．合理的杠杆运用、b．循序渐进的存量业务布局和匠心、c．对产业链赋能并创造价值而非转移杠杆”之上；

过去常说的话：“以往在开发业务上就不具备造血能力的开发企业，未来也难在存量运营业务上取得快速突破，反而可能因为重资产进一步拖累现金流”；总之，选股的核心在于“现金流结构的稳健+真实现金流层面的成长性起势”，靠自我造血能力而非靠杠杆驱动的模式才是最快重生的标的。

5． 盈利能力展望：首批集中拿地并未形成毛利改善预期，股票估值进一步下修，判断下半年拿地层面毛利具备改善基础，一方面，政策修正下，近一个月以来部分第一批次二线城市如苏州、成都等地及第二批次如长春等地，溢价率均相对较低，估算毛利率或出现改善，同时一线热点城市上海由于政策创新，溢价率控制得当，估算毛利率有所改善，判断上海土地出让政策或为后续城市土地出让提供政策蓝本，另外一方面，a下半年拿地难在年内形成销售，部分房企kpi压力下的拿地冲动放缓，市场竞争格局或改善；b下半年还款压力上升，这两点对现金流充裕的房企面带来竞争格局改善；

6． 房企可类比股票市场的参与人，有价值型、成长型、多面手、无方法论者，在行业从“指数牛市转向结构牛市”后，我们未来要投资于什么样的房企，不言而喻，人人都是“房神”的年代过去了，选择价值和真成长的房企选手；

综合来看，三类标的：长期现金流结构稳健且增长不落伍：【万科】【龙湖集团】【保利地产】【华润置地】等；现金流结构在上一轮周期后出现改善且具备起码1-2种能力基因的：【金科股份】【金地集团】【中南建设】等；具备独特拿地模式，成本和产品溢价有望在新形势下凸显从而导致现金流改善的：【华侨城】等

风险提示：销售复苏持续性低于预期，流动性收紧超预期，政策边际收紧超预期，三四线销售回调大幅超预期。

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责任编辑：王涵