中金宏观：美国失业率上升或反映供给矛盾

来源：中金宏观

美国6月新增非农就业好于预期，失业率小幅上升。我们发现，失业率上升的原因是主动离职者（Job leavers）和重新进入者（Reentrants）增加，而被裁员者（Job losers）反而是下降的。一个解释是美国劳动力市场摩擦增加，主要矛盾在供给侧。对货币政策而言，放水解决不了供给约束，反倒是通胀和房价上升、流动性泛滥或迫使美联储在促就业、防通胀、防风险之间做出权衡。我们认为失业率上升不会导致美联储延后讨论Taper（预计7月议息会议上可能就此进行讨论）。

具体来看，就业方面，6月环比新增非农就业85万人，高于预期的70万人。分行业看，表现最好的是教育业（+26.9万），反映学校在加快重启。餐饮（+19.4万）、住宿（+7.5万）、娱乐（+7.4万）等服务业继续复苏，表明外出活动越来越多。相对偏弱的是制造业，新增就业从上月的3.9万人下降至1.5万人。我们认为这与劳动力短缺有关。周四公布的美国6月制造业PMI报告显示，大部分企业认为需求旺盛，但许多企业仍在抱怨招工难。

让投资者比较困惑的是失业数据。6月失业人数为948.4万人，较上月增加16.8万人，失业率为5.9%，较上月的5.8%小幅上升。新增就业与失业人数同时上升，如何解释？一个原因是两组数据的来源不同。新增就业数据来自企业调查（Establishment Survey），失业数据来自家庭调查（Household Survey），两者虽在逻辑上有关联，但统计上并没有直接联系。另一个解释是人们返回劳动力市场，同时推高就业与失业人数。6月劳动力人口较5月增加15.1万，尽管劳动参与率并没有上升。历史上，在劳动力人口增加时，就业与失业人数也经常同步上升。

那么，失业率上升是否说明劳动力市场疲弱呢？这取决于失业上升的原因。在非农报告中，美国劳动统计局会将失业的原因分成四类，分别是被裁员者（Job losers）、主动离职者（Job leavers）、重新进入者（Reentrants）、以及新进入者（New entrants）。其中，被裁员者是那些被雇主裁撤掉的劳动者，他们属于被迫失业。主动离职者是那些辞去已有的工作、但尚未找到新的工作的人，他们属于主动失业，在经济学中也被称为摩擦性失业。重新进入者是那些先前离开、现在又回归劳动力市场，且没有找到工作的人。新进入者则是那些第一次进入劳动力市场，且尚未找到工作的人。

我们发现，6月失业率上升的原因是主动离职者和重新进入者增加，而被裁员者的人数反而是下降的。与5月相比，6月主动离职者增加16.4万人，重新进入者增加14.9万人。被裁员者下降5.4万人，其中，临时性裁员下降1.2万人，永久性裁员下降4.7万人（上述均为季调后数据）。由此可见，造成失业率上升的原因不是劳动力需求不足，而是劳动力回流以及供需未能及时匹配。换句话说，当前美国劳动力市场的主要矛盾在供给侧。

货币政策方面，美联储或在促就业、防通胀、防风险之间做出权衡。近两个月美国CPI通胀连续超预期，周四公布的4月Case-Shiller房价增速又创新高，令部分美联储官员坐立不安。与此同时，纽约联储隔夜逆回购已接近1万亿美元，流动性趋于泛滥。我们认为，尽管6月非农没有表现非常强劲，美联储仍可能在7月27-28日的议息会议上讨论Taper。这是因为美联储需要考虑继续大幅放水的宏观后果。放水解决不了供给瓶颈，反而容易加剧供需缺口，增加通胀压力。过度宽松也会加剧金融风险，增加中期不稳定因素。而这些都是美联储不愿意看到的。

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上周回顾：宏观数据与经济事件

宏观数据：美国4月FHFA房价指数环比1.8%，高于预期的1.6%；5月成屋签约销售指数环比8%，高于预期的-0.8%；5月营建支出环比-0.3%，低于预期的0.4%；至6月26日当周申请失业金人数36.4万人，低于预期的39万人；6月ISM制造业PMI为60.6，低于预期的61；6月Markit制造业PMI终值62.1，低于预期的62.6；6月芝加哥联储PMI为66.1，低于预期的70；6月达拉斯联储商业活动指数31.1，低于预期的32.5；6月咨商会消费者信心指数127.3，高于预期的119；6月ADP就业人数69.2万人，高于预期的60万人；

欧元区5月失业率7.9%，低于预期的8%；6月CPI同比1.9%，同预期持平，环比0.3%，高于预期的0.2%；6月工业景气指数12.7，高于预期的12.3；6月经济景气指数117.9，高于预期的116.5；6月消费者信心指数-3.3，同预期持平；6月制造业PMI为63.4，高于预期的63.1。英国一季度GDP同比-6.1%，同预期持平。

主要事件：周二，FOMC票委、里奇蒙德联储主席巴尔金表示，美联储在实现通胀目标方面已取得了“实质性的进一步进展”（substantial further progress），并对劳动力市场保持乐观[1]。美联储主管沃勒接受彭博社采访时表示，美国经济表现好于预期，因此有必要比预期更早地缩减资产购买，赞成从抵押贷款支持证券开始[2]。周四，圣路易斯联储主席布拉德表示，目前GDP增长和通胀预期比6个月前高，劳动力市场改善比预期快，应逐步开启Taper讨论（need to get moving on the taper discussion）[3]。

本周关注：宏观数据与经济事件

宏观数据：周一公布欧元区6月服务业PMI终值，7月Sentix投资者信心指数；英国6月服务业PMI。周二公布美国6月Markit服务业PMI终值，6月ISM非制造业PMI；欧元区5月零售销售环比，7月ZEW经济景气指数。周三公布英国6月Halifax季调后房价指数环比。周四公布日本5月贸易账。周五公布美国5月批发销售环比。

主要事件：下周三，欧盟将公布夏季经济预期。下周四，美联储FOMC将公布6月货币政策会议纪要；FOMC票委、亚特兰大联储主席博斯蒂克将发表讲话。

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责任编辑：郭建