天风证券：归创通桥-B首予买入评级 目标价56.65港元

天风证券发布研究报告称，归创通桥-B（02190）为神经介入和外周血管介入行业的领航者，随着未来产品逐步上市，收入和利润有望维持较高增长，预计2021-23年收入分别为1.6、2.92和5.12亿元。采用相对估值的方法，PS/G给予0.6，目标价56.65港元，首予“买入”评级。

天风证券主要观点如下：

致力于提供神经和外周血管介入全解决方案。

归创通桥由浙江归创医疗器械公司和珠海通桥医疗科技公司合并而成，其中浙江归创致力于研发与生产外周血管介入医疗器械，珠海通创深耕神经介入领域。公司产品全产业链布局——在神经介入产品方面，公司是国内唯一一家产品线囊括神经血管缺血、出血、狭窄、颈动脉和血管通路5大类。目前已经有5款神经介入产品获得三类注册证，其中缺血性脑卒中核心医疗器械取栓支架已于2020年9月获批上市，出血性脑卒中核心产品弹簧圈预计2021年4季度获批上市，血流导向装置正在临床试验预计2024年获批上市。

在外周血管介入产品方面，公司覆盖全动脉和静脉产品，拥有支架、球囊、导管和滤器等全系列产品。目前公司已布局22种产品，其中动脉核心品种UltrafreeTM药物洗脱PTA球囊扩张导管已经在中国和欧洲获批上市，静脉核心品种可回收静脉滤器和外周静脉支架系统正在进行临床试验，预计分别于2022年和2023年获批上市。

神经和外周血管介入器械行业处于早期，国产产品正破局。

血管介入医疗器械按照治疗部位主要分为心血管、神经和外周血管介入器械，目前随着冠脉支架集采降价，介入医疗器械格局正在发生变化，心血管介入进入成熟期，神经介入和外周血管介入正起步。神经介入产品进入密集上市阶段。脑卒中发病率高，2019年存量病人达1480万人，每年新增发病240万人，介入手术整体渗透率偏低，2019年神经介入器械市场规模为49亿元，未来随着国产产品上市和介入手术的普及将进入新阶段。

外周血管介入器械多样化，以进口产品为主。外周血管疾病包括外周动脉疾病和静脉疾病，治疗产品多样化，主要被进口厂商垄断，美敦力、波士顿科兴、雅培等占据95%的份额。随着国产厂商产品开始获批上市和介入手术技术成熟、患者手术意愿提升，外周血管介入手术量有望进一步提高。

产品梯队+研发积淀+商业化能力筑起公司护城河。

目前神经和外周血管介入行业参与公司多，核心产品弹簧圈、取栓支架已有多家国产产品上市但国产市占率低不足10%。该行认为归创通桥3大核心竞争力有望突围：

1）产品梯队已搭建完成。公司围绕着神经和外周血管介入系统性研发45款产品及组合，目前在中国有10款已上市可商业化的产品，6款待获批上市的产品，10款正在临床试验的产品，预计在2021-25年分别有5款、9款、4款、13款和5款产品获批上市，进入产品密集上市阶段。

2）深耕神经和外周血管介入器械研发积淀多年。公司一方面已经完成血管介入技术平台的搭建，包括球囊成型制造平台、编织和卷曲导管开发制造平台等。另一方面研发团队研发经验丰富，创始人赵中博士在医疗器械研发超过25年，拥有100项专利，曾是强生研发首款冠状动脉药物洗脱支架Cypher的成员。公司核心产品蛟龙取栓支架和UltrafreeDCB均被纳入创新医疗器械特别审批通道，同期共有11种神经和外周血管产品被纳入。

3）商业化能力初步被验证，取栓支架已在17个省份挂网。公司的营销以学术营销+经销商分销的模式，团队共有50名销售人员；与25家国内经销商合作覆盖超过1500家医院，其中70%为三级医院；与8家海外经销商合作。

目前公司在中国和欧洲已经实现商业化的产品共有12款，2020年9月蛟龙颅内取栓支架获批上市销售，一个季度贡献销售收入1060万元，截止2021年7月已经在浙江、江苏等17个省份挂网。取栓支架的快速放量侧面印证公司商业化的能力，看好其他产品上市带来销售的协同。

风险提示：研发不及预期、产品商业化不及预期、产能释放不及预期、短期经营亏损的风险、竞争风险、分销商关系恶化、产品安全风险和集中采购政策风险。

责任编辑：李双双