大摩：加息速度被低估，未来几周美债收益率将上升

摩根士丹利美国利率策略主管Guneet Dhingra发布文章称，当前过低的美国10年期国债收益率反映出市场低估加息速度。强劲的就业和通胀数据，以及赤字融资计划等催化剂将推动收益率上涨。

美国10年期国债收益率低于约1.60%的合理水平，这在很大程度上是由于近几周头寸平仓放大了疫情负面新闻的影响。 在Dhingra看来，收益率没有恰当地反映强劲的美国经济或美联储立场。 随着市场定位更加清晰，分析师预期就业市场和通胀数据将强劲，以及美国政府有望推出2万亿美元的赤字融资计划，预计未来几周收益率将上升。

要了解国债收益率，首先要了解收益率下降的原因。摩根士丹利与众多投资者的对话，以及对仓位数据的分析，证实了仓位在加剧收益率下跌中扮演重要角色。 随着上月10年期国债收益率下跌，未平仓合约（即 10 年期国债期货的未平仓交易数量）下降。 这表明，投资者并不是基于对经济的重新评估或对Delta变体的担忧而增加新头寸。 相反，他们一直在平仓无利可图的旧交易，这些交易原本是为了获得更高的收益率。

摩根士丹利认为，重要的是要避免陷入强行压低收益率的陷阱。3月份美国国债收益率大幅上升，主要原因是日本投资者出于对财年年底的考虑而抛售美国国债。 然而，大多数投资者错误地将收益率上升视为经济过热的证明，并普遍认为10年期国债收益率将突破2%。 当时，该行曾提醒投资者，相对于经济状况，收益率已经过高， 在接下来的几周，美国的经济数据无法跟上不切实际的预期，10年期国债收益率开始走低。

摩根士丹利表示，尽管3月的教训还历历在目，但7月的情况看起来和3月完全相反。 这一次，投资者正用过度悲观的说法来降低收益率。 其中很多观点经不起推敲。 在Delta变体影响方面，在英国（这是美国的一个合理模板），随着病例激增，住院人数仍然很低，但经济还是重新开放了，最终病例开始减少，这表明疫情的下行风险被夸大了。令人欣慰的是，美联储主席鲍威尔在7月的FOMC会议上同意这一评估。

另一种误导性说法是，市场正在消化美联储的政策错误。 但这与历史低位的实际收益率和非常高的通胀盈亏平衡点，甚至是风险市场的强劲都不匹配。 一些人认为，经济长期均衡利率（r*）的下降与价格走势相符，这在经济增长和通胀都处于数十年高点的时候显得有些奇怪。

国债收益率能涨多高？ 考虑当前环境下美国国债收益率的一个有用方法是，将其与（1）首次加息的时间和（2）此后加息的速度联系起来：

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当前10年期国债收益率的水平意味着，市场预计2023年3月首次加息，此后每年加息约1.5次。 摩根士丹利认为这一隐含的加息速度过低，特别是当人们看到6月份的点阵图时，其中6名FOMC成员预计每年加息三到四次。

摩根士丹利指出，即使保守假设美联储将在2023年6月开始加息，并且以每年2-2.5次的速度加息（这比点阵图显示的要低），分析显示，目前10年期国债收益率的公允估计应该在1.60%左右。

哪种催化剂会提高收益率？ 摩根士丹利认为，以7月非农就业报告为开端的强劲经济数据，可能会推动收益率上升。 如果8月份学校顺利开学，可能会进一步推动就业市场的强劲增长。 此外，该行预计住房价格将走强，这将支持通胀的可持续性。 摩根士丹利的公共政策负责人Michael Zezas预计，美国政府今年晚些时候将推出2万亿美元的赤字融资计划，这将进一步推高收益率。

8月份似乎总是与低收益率联系在一起。摩根士丹利的分析表明，当收益率在8月份处于低位时，季节性因素很少起作用。在类似的情况下，可以看到收益率在2020年8月上升，摩根士丹利认为收益率也将在2021年8月上升。

责任编辑：戚琦琦