产业资本大佬TCL李东生：左手实业、右手资本，布局11家上市公司

投资研报

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作者 | 高远山

编辑 | 高岩

来源 | 野马财经

作为产业龙头，TCL的资本运作不像其他民营资本系族那样引起太多的关注。但实际上，创始人李东生是一位不折不扣的资本运营“大师”，通过左手实业，右手资本，实现了TCL（（TCL科技+TCL实业控股））总资产3367亿元，18年22倍的火箭式增长。

7月26日晚，TCL科技（000100.SZ）完成了6.29亿元的回购，公告称这部分股份会兼顾员工股权激励的需求。此前的7月10日，TCL科技120亿元的定增获证监会受理，计划投向第8.6代氧化物半导体新型显示器件生产线。

这不过是李东生资本运营战略中的冰山一角。从1993年TCL通讯设备（简称“TCL通讯”）上市以来，李东生的资本运作可分为三个时期。早期从TCL通讯设备登陆A股，到走出国际化旋涡；中期从合资成立华星光电，到清理和剥离32家企业；近两年，李东生又通过举牌收购、竞拍等高调方式入主和投资上市公司，拿下心心念念的白电资产、全面进军半导体材料领域，进入迅速扩张阶段。

李东生早期的资本运作

李东生1957出生在广东惠州东江边，因此得名“东生”。据当地人回忆，李东生从小爱读书、爱学习，小学三年级就看完了《林海雪原》。1977年，国家恢复高考，很多人放弃，李东生却克服困难，点灯熬油复习，考上了华南工学院无线电专业，成为了第一批考上大学的知青，由此改变了一生的命运。

李东生选择这一专业，是因为高中班主任曾说过“学理工科能投身实业，建设一国之基础。”后来李东生手握多家上市公司，却始终未脱离实业，或许也有这位班主任带给李东生的深远影响。

1982年，李东生大学毕业后选择进入了家乡惠州的一家合资企业，主营卡式录音磁带的TTK家庭电器有限公司（TCL的前身），从工程师干起。

李东生在工作中对市场的观察细致入微，且富有创新精神。一次，领导派李东生去北京参加一个电子展销会。每家的展柜都很类似，李东生认为这样难以被记住，于是动手做了一个非常抢眼的展柜。参会的媒体都对着TTK展柜拍照，照片登上主流报纸，TTK的名声也在市场中打响。

崭露头角的李东生在1985被任命为TCL通讯设备公司总经理，年仅28岁。1993年，在李东生的带领下，TCL通讯设备成为中国“电话大王”，正式登陆A股，代码000542.SZ。

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来源：官网

李东生的野心，在创业初期就与众不同。1989年，在电话业务已经风生水起的时候，李东生开始涉足当时的新兴产业——彩电业。十年后，彩电业务的主体-TCL国际控股（后先后更名“TCL多媒体”和“TCL电子”）登陆港股，代码1070.HK。

1997年，李东生曾被推荐为惠州市副市长候选人，但他拒绝了。他说“一辈子就做了一件事，TCL是我生命的一部分。”

经商也确实比从政更适合李东生。在上世纪，李东生就已坐拥2家上市公司，横跨A股和港股两大市场。

TCL的国际化尝试及苦果

李东生从很早就盯着国际市场。

1999年在越南建立第一家海外分公司。2002年，TCL耗资820万欧元收购德国施耐德集团的彩电和AV产品。虽然收购资产为亏损状态，但TCL也因此快速切入海外市场，并且在欧洲获得了生产基地。

尝到甜头的李东生加快了TCL集团国际化的步伐，却因此遭到重创。

2004年，TCL集团以成立合资公司TTE的方式，蛇吞象并购法国彩电企业汤姆逊集团；后又以类似方式并购阿尔卡特，持有合资公司T&A 55%股权。

但大手笔并购拖累了业绩。这一年，TCL集团营收突破400亿元，但净利润同比下降57%，仅有2.45亿元，TTE和T&A均产生较大亏损。此后，2005、2006年，TCL集团连续亏损，2007年披星戴帽，简称变为“*ST TCL”。

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来源：TCL集团2005年年报

2006年，针对TCL集团的困境，李东生在内部论坛发表了《鹰之重生》反思文章，深入探讨了国际化失败的原因及如何绝地重生。

李东生称国际化仍是必由之路，为困难和挫折找理由没有意义。与汤姆逊集团和阿尔卡特的国际并购虽然使TCL陷入前所未有的困境，但主要原因还是企业文化和管理观念落后。他号召管理者承担责任，变革企业文化，再造组织流程，让员工积极参与。

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随后，TCL多媒体重组全资子公司TTE欧洲，关闭原有亏损业务，遣散大部分员工。全球手机业务也收获并购阿尔卡特以来首次年度盈利。

持续亏损，促使TCL集团进行股权分置改革，控股股东惠州市投资控股将部分股权转让。到了2009年，TCL集团不再是惠州市属国企。

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来源：TCL集团2009年半年报

2007年，*ST TCL虽然营收连续第二年下滑，但归属上市公司股东净利润（2007年会计准则开始执行）3.96亿元，成功扭亏。随着牛市来临，股价一路飙升至10.28元/股（后复权）。

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来源：通达信

2008年3月28日，*ST TCL成功摘帽。此时，TCL集团形成了TCL多媒体、TCL通讯、TCL家电和泰科立部品等四大产业，以及房地产与投资和物流与服务两个业务群。

电话和彩电业已不复当初辉煌，李东生很快找到了新的方向。

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李东生资本运作中期：

成立华星光电，逐鹿半导体显示

李东生的资本布局，总是超前于市场。为了改变国内大尺寸液晶显示面板全部依赖进口的被动局面，2009年李东生与国资背景的深超科技合资成立深圳市华星光电公司，新建第8.5代液晶面板生产线，从终端业务拓展到核心基础技术。

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来源：TCL集团2009年年报

此时，面板行业正在变革，OLED已有应用，LCD面板也从供不应求逐步出现阶段性产能过剩。当时关于TCL集团发展显示面板的质疑声不绝于耳，不过事实证明华星光电已经成为TCL依仗的核心。

华星光电自投产以来一直满产满销，销售收入从2011年1.31亿元，快速增加至2016年的223.1亿元，占TCL集团的收入的21.54%，利润的16.07%。

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来源：TCL集团历年年报

同年，华星光电占国内面板采购总额的24%；全球液晶电视面板市占率13%，排名全球第五。

为加强对华星光电的控制，2017年7月，TCL集团公告，拟发行股份，耗资40.34亿元收购华星光电10.04%股权，持股达到85.71%。此前，华星光电已经9次增资、6次股权转让，注册资本从10亿增至183.42亿元；股东也从2家增至9家。

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来源：TCL集团2017年《发行股份购买资产暨关联交易报告书（草案）》

此外，为聚焦半导体显示主业，当年TCL集团重组、清理和剥离非核心业务企业24家。

2018年12月，TCL集团继续瘦身，决定将8家子公司股权出售给刚刚成立的TCL控股。上市公司只保留半导体显示和产业金融、投资业务。

9亿撬动600亿？

此举引起了投资者质疑。因为李东生在TCL集团和TCL控股均担任董事长，属于关联交易。

虽然TCL集团当时没有实际控制人，但李东生及其一致行动人是第一大股东。同时，TCL控股的实际控制人为李东生和第一大股东砺达致辉（持股30%）。而第一大股东是一家GP公司，LP是TCL集团高管杜娟、王成、廖骞及此次出售标的公司的高管们组成的一家合伙公司。

投资者认为，一部分资产装入了高管腰包。

为了让方案通过，李东生还拉上了重量级“队友”：信润恒、惠州国资、深圳国资及苏宁易购。其中，信润恒股东包括中信资本、中国信达、泰康保险等。

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来源：TCL集团公告

交易所也发函关注。

拟出售的TCL电子，2017年归母净利润占TCL集团的30.35%。出售后，虽然TCL集团的资产负债率将下降3.93%，但营收将下降59.81%，持续经营净利润将下降8.54%，财务费用将上升29.90%。

界面新闻曾发文指出，“李东生为核心的高管团队仅以9亿元为杠杆，便撬动了年营收超600亿元的资产。同时，TCL集团原有的7.5万员工中有5万人将被“打包”至新东家。” 不仅如此，上市公司对拟售资产的关联担保还有342.55亿元。

面对质疑，TCL集团（后更名为“TCL科技”）回复交易所称，此举对上市公司的长远发展有利。

重组最终完成，TCL品牌由TCL科技和TCL控股共享。

如今再看TCL控股的股东，苏宁易购、惠州国资、信润恒早已没了踪影，只剩下当年仅持砺达致辉0.005%股权的砺达天成和钟伟坚，前者持股99.99%。也就是说，这部分资产最终成功进入李东生为首的高管腰包。

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来源：天眼查

资产置出后，上市公司连续5年营收破千亿的纪录被打破。直到2020年，收获了历史最高的净利润50.65亿元，总市值才突破千亿。

如果8家子公司资产还在TCL科技，其想象空间又会是多大？但资本市场没有如果。

李东生染指11家上市公司

在形成共享TCL品牌，产权、业务分明的两大集团后，TCL近年在资本市场的动作更为高调。

2019年4月，支付完以上8家子公司股权对价，李东生在TCL控股揭牌仪式上表示，TCL控股将以“二次创业”的激情，用五年时间使营业收入超过2000亿元。

并购是公司最为倚重的方式之一，TCL控股也成为李东生施展财技的重要平台。

2021年1月，垂涎奥马冰箱资产的TCL控股，通过惠州TCL家电，联手中新融创（TCL科技为第一大股东）控股的中新融泽，举牌收购奥马电器（002668.SZ），剑指控股权。此后双方激烈博弈，奥马电器先后三次拒绝TCL控股提请召开临时股东大会，祭出焦土、毒丸、豪猪等反收购计划。不过最终败下阵来。5月，TCL成功入主奥马电器。有助于TCL家电在冰箱出口方面打开局面，弥补“白电”业务（指空调、冰箱、洗衣机）短板。

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TCL控股资产版图

来源：相关上市公司公告，天眼查，通达信

至此，通过TCL控股，李东生实际控制TCL电子（1070.HK）和奥马电器两家上市公司；此外，还通过TCL电子全资控股的TCL王牌电器（惠州），持有晶晨股份（688099.SH）5.16%股权；TCL控股参股的新新零售二期，也参与了曾经的伙伴—苏宁易购（002024.SZ）的混改，算是投桃报李。

TCL科技是李东生资本运作的另一平台，而且有过之而无不及。

2019年9月，中环股份（002129.SZ）和天津普林（002134.SZ）公告，控股股东天津中环电子信息集团（简称中环集团）拟进行混合所有制改革。一年后，TCL科技从天津国资手上接过中环集团100%的股权。从而拿下两家上市公司，进入半导体材料、光伏和印制电路板等赛道。

此外，TCL科技还直接持有七一二（603712.SH）16.07%股权、上海银行（601229.SH）5.76%和花样年控股（1777.HK）17.55%股权。通过新疆TCL股权投资持有帝科股份（代码300842.SZ，主营光伏和半导体导电银浆）9.98%股权，通过华星光电持有华显光电（0334.HK）64.21%股权。TCL科技的资本触角已经涉及面板、半导体、光伏、地产、通信设备、银行、股权投资等多个行业。方正证券在研报中称，TCL科技业务线看似“庞杂”，其实蕴藏着基于半导体基本规律的同心圆扩张，而其核心就是半导体。

至此，TCL控股和TCL科技两大平台共控股4家上市公司、1家新三板公司，这还不包括在今年3月8日通过私有化从港交所退市的通力电子。此外，还参股了6家上市公司。而加上TCL科技本身，李东生共染指11家上市公司和1家新三板公司。截至目前，这些公司总市值约4500亿元。

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TCL科技资本版图

来源：相关上市公司公告，天眼查，通达信

攘外安内：股权激励笼军心

在确定半导体显示的核心地位后，为了激励员工，TCL科技两次回购股份；还发布了三期全球合伙人计划和两期全球创享计划。中环股份也于今年发布员工持股等长期激励制度。

攘外必先安内，李东生可以说是深谙此道。

2021年3月，TCL半导体成立；5月，TCL微芯科技成立。TCL科技和TCL控股在两家公司均分别持股50%，分家后的两大集团再次因为半导体联手。

中信证券认为，在面板上游缺货难解，同时价格上涨形势下，TCL科技有望通过自产等方式提升供应链控制水平。同时，通过芯片出货带动半导体营收，平滑芯片涨价下对面板成本的负面影响，从而有助于提升其盈利能力。

值得注意的是，TCL科技目前没有实控人，第一大股东李东生及一致行动人合计持股8.26%，擅于资本运营的李东生对于这家上市公司又有怎样的规划呢？野马财经联系了TCL科技，但对方并未回应。

去年，李东生因交易员误卖500万股的“乌龙指”登上热搜，随后道歉。纵横资本市场近30年，他本人的资本财技炉火纯青，悄无声息之间，已经构建起一个布局11家上市公司、1家新三板公司，涵盖半导体、光伏、银行、地产、通信等领域的庞大产业资本帝国。

责任编辑：陈悠然