北交所开门迎客，藏着哪些机会？

75天的“北交所速度”充分体现出了中国资本市场将注册制改革推向深入的坚定与效率，以及盘活中小企业创新动力的急迫性。

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新京报贝壳财经记者 胡萌 程维妙 任婉晴 编辑 陈莉 徐超王进雨校对 杨许丽

星夜兼程的75天后，来了！11月15日，北京证券交易所（简称“北交所”）正式开市。

自9月2日深化新三板改革设立北交所的消息向社会公布，到11月15日“开门迎客”，仅用了短短75天。

开市前夕，北交所仍没有一丝懈怠，忙于规则制定等筹备工作。11月12日，北交所发布《北京证券交易所合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者证券交易实施细则》等6件业务规则，自2021年11月15日起施行。在两个月的时间里，涵盖发行上市、融资并购、公司监管、证券交易、会员管理以及投资者适当性等45件业务规则，相继在9月17日、10月30日、11月2日和11月12日集中发布，形成了北交所自律规则体系。

在北交所开市筹备过程中，市场各方反应积极、踊跃参与。截至11月12日，累计有超210万户投资者预约开通北交所合格投资者权限，开市后合计可参与北交所交易的投资者超400万户。共有112家证券公司获得会员资格成为北交所正式会员。宣布设立北交所以来，精选层审查发行工作正常开展，10家已完成公开发行等程序的企业将直接在北交所上市，71家存量精选层公司平移至北交所上市的相关流程已履行完毕，81家公司成为北交所首批上市公司。

目前，北交所开市涉及的技术系统已完成改造升级，各券商、信息商和基金公司相关系统已完成配套改造。北交所内部机构配置、人员配备均已到位。11月14日，在北京市金融街金阳大厦，北交所的办公大楼完成了门头的吊装和焊接工作，金灿灿的“北京证券交易所”映入眼帘，北交所真的来了！

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75天见证“北交所速度”

展现中国资本市场改革的坚定与效率

“市场建设不是一朝一夕的事情，而是一个不断完善和深化的过程，要坚持总体规划、分步实施、稳步推进。”北交所董事长徐明在最近的一次发言中提出。

从新中国成立后资本市场的发展来看，北交所最早可追溯到上世纪50年代所设立的北京证券交易所，彼时的交易大部分是买空卖空，具有很大的投机性，但为吸纳游资、稳定物价起到一定作用，不过仅存在短短两年多时间就退出了历史舞台。

到了80年代末，由九家全国性非银行金融机构发起和集资成立的联办（全称“证券交易所研究设计联合办公室”）在《中国证券市场创办与管理的设想》中提及，“在北京建立一个全国性的证券交易市场是必要的”，不过这一设想随着上交所和深交所的推出阴差阳错没能实现。但彼时设想的中国证券交易自动报价系统于1990年12月开通，这为三板市场的诞生奠定了基础。

直到今年9月2日，深化新三板改革，设立北京证券交易所的消息“官宣”后，一直到11月15日“开门迎客”，北交所走过了星夜兼程的75天。

制度方面，北交所则总体平移新三板精选层的相关制度。清华大学五道口金融学院副院长、教授田轩认为，从2000年“老三板”到新三板，再到2019年设立新三板精选层，“层层递进”的结构为北交所如今与注册制实现快速对接准备了规则设计的便利接口。

如今，北交所自律规则体系已完成公开发布，涵盖发行上市、融资并购、公司监管、证券交易、会员管理以及投资者适当性等45件业务规则。

为迎接北交所，证券公司也在日夜兼程，从技术到业务等全面调试和改造，目前共有112家证券公司获得北交所会员资格。不少证券公司正大力招兵买马，拓展北交所相关业务部门。

在不断上线完善开户功能的同时，证券公司还在持续强化北交所投资者教育的输出，确保实现潜在投资者全覆盖。截至11月12日，累计有超210万户投资者预约开通北交所合格投资者权限，开市后合计可参与北交所交易的投资者超400万户。

基金公司也不甘落后，积极抢占先机，截至11月12日，广发、易方达、华夏等8家公募此前上报的北交所的主题基金已获批；景顺长城、南方、招商、博时、大成、鑫元等6家基金公司还上报了“专精特新”主题基金。同期，不少私募基金也在基金业协会备案相关私募基金产品。

北京市地方金融监管局党组书记、局长霍学文日前表示，为支持北京证券交易所发展，市金融监管局将同各地方金融监管部门紧密合作，加强创新型中小企业、“专精特新”中小企业培育。“我们将联合各大金融机构，对在北交所挂牌的企业给予综合融资服务支持。”

“75天的‘北交所速度’充分体现出了中国资本市场将注册制改革推向深入的坚定与效率，以及盘活中小企业创新动力的急迫性。”田轩表示。

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81家公司锁定北交所“入场券”

整体规模较小估值较低

在200余家后备军争相申请北交所“入场券”后，目前首批有81家公司锁定北交所“入场券”。其中，71家存量精选层公司平移至北交所上市的相关流程已履行完毕，广道高新、汉鑫科技等10家已完成公开发行等程序的企业将直接在北交所上市。

从服务中小企业发展的初衷来看，北交所试行注册制，创新层、基础层挂牌公司是北交所上市公司的来源，这样来看，北交所上市企业有着庞大的后备军。截至11月12日，北交所创新层挂牌企业达1239家，基础层挂牌企业5863家。

中金公司粗略估算，满足北交所上市条件的创新层公司有708家，主要分布在机械制造业、电子、互联网等领域。

“根据前期发行节奏，我们预计至2021年底北交所公司数目有望达到100家，如果拉长时间来看，2022年底、2023年底，北交所上市公司分别有望达到250-300家、400-500家。”安信证券新三板研究首席诸海滨表示。

然而，如何处理好数量与质量的关系？徐明此前就指出，公司质量是资本市场的基石，关系市场成色和发展走势。打造主阵地，质量是根本，数量是关键，要坚持数量与质量并重，在一段时间内聚集一批高质量的创新型中小企业，达到一定的市场规模，形成品牌效应。

目前北交所企业“成色”几何？据了解，与沪深市场相比，北交所上市企业整体规模较小，估值较低，主要集中在制造业，信息技术，高端装备制造，医疗医药制造等领域。

贝壳财经记者统计发现，按资产规模来看，直接平移到北交所上市的71家精选层企业中，截至2021年三季度末，贝特瑞、颖泰生物两家企业资产规模超过100亿元，遥遥领先于其他公司。同力股份、长虹能源、连城数控、翰博高新等13家企业资产规模超10亿元；另外56家企业资产规模不超过10亿元，占比达78.9%。

从净利润来看，今年前三季度，71家精选层挂牌企业合并报表中，68家实现盈利，诺斯兰德、殷图网联2家企业出现亏损，广脉科技截至11月10日未披露三季报。实现盈利的企业中，近六成企业净利润集中在1000万元至5000万元，净利润过亿元的有8家。

徐明提出，下一步全国股转系统和北交所的市场建设中，将紧紧围绕中小企业这个主体，突出“更早、更小、更新”，构建覆盖中小企业全链条的金融服务体系，探索资本市场发展普惠金融的“中国方案”。

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借鉴、试点注册制

“对创新型中小企业的包容支持，是北交所‘温度’的内核”

“速度并不是‘北交所时刻’的唯一亮点。”田轩指出，“温度，是北交所载入中国资本市场史册的另一重要注脚。对于创新型中小企业的包容与支持，则是北交所‘温度’的内核所在。”

受北交所企业规模和后期发展的影响，北交所制度对中小企业更加友好。总体平移了精选层关于盈利能力、成长性、市场认可度、研发能力的上市标准，同时借鉴科创板、创业板试点注册制，突出专精特新的特点，设置了简便、包容、精准的发行条件。

“实践中，对市值、财务指标、业绩波动等方面的包容，并不意味着放松审核，北交所发行上市审核严守财务真实性和信息披露充分性底线，压实中介机构责任，强化监管执法，把好公司质量关。”徐明公开指出。

北交所上市标准将平移精选层的四套“财务+市值”的条件，约定市值标准分别为2亿、4亿、8亿元和15亿元。业内人士指出，北交所四套发行标准是一种层层递进的关系，收入是核心，市值则起到约束作用。

从上市公司融资并购方面，北交所构建了普通股、优先股、可转债并行的多元化融资工具体系。明确主承销商在发行定价、发售过程中的责任，引入竞价发行机制。设立并购重组委员会。

为了不改变投资者交易习惯，不增加市场负担，体现中小企业股票交易特点，确保市场交易的稳定性和连续性，北交所的交易规则整体延续精选层以连续竞价为核心的交易制度，涨跌幅限制、申报规则、价格稳定机制等其他主要规定均保持不变。具体来看，北交所交易规则仅做了发布主体、体例等适应性调整，内容没有变化。主要内容方面，实行30%的价格涨跌幅限制，给予市场充分的价格博弈空间；上市首日不设涨跌幅限制，实施临时停牌机制。同时还为引入做市机制，实行混合交易预留了制度空间。

在持续监管方面，与现行上市公司主要监管安排接轨，不再实行主办券商制度。发行上市和再融资保荐机构设定督导期。

此外，维持“有进有出”“能进能出”的市场生态，建立差异化退出安排。一方面，北京证券交易所退市公司符合条件的，可以退至创新层或基础层继续交易，存在重大违法违规的，应当直接退出市场；另一方面，加强多层次资本市场有机联系，在新三板创新层、基础层培育壮大的企业，鼓励继续在北京证券交易所上市，同时坚持转板机制，培育成熟的北京证券交易所上市公司可以选择到沪深交易所继续发展。

田轩表示，“作为多层次资本市场体系的首次大规模协同，北交所的开市运行将成为构筑中国资本市场韧性的重要一步。”

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北交所是中小企业的“出路所在、希望所在”

如何使北交所具备长期价值？

“北交所是一个牵一发而动全身、布一子而谋全局的重大改革。北交所的设立，是我国中小企业的出路所在、希望所在。”霍学文公开表示，打造服务创新型中小企业主阵地，是对北交所的定位，更代表了全国众多创新型中小企业、“专精特新”企业的一个梦想。

从宏观方面来讲，霍学文认为北交所的成立有助于构建双循环战略格局、有助于促进经济高质量发展、有助于促进科技创新。因为中小企业充满竞争，充满活力，是中国经济根本韧性所在。所以，构建专门服务于创新型中小企业的资本市场也就应运而生。

从微观角度来看，贝壳财经记者发现，北交所的设立给一级市场投资者提供了新的退出渠道，有助于及时实现投资回报。同时，北交所也为二级市场投资者提供了更多参与投资分享“专精特新”创新型中小企业成长发展红利的机会。

重任在肩，北交所前行的道路依然面临不少的挑战，田轩表示主要集中在三个方面：制度设计、差异化发展和对“专精特新”企业的持续吸引力。

首先是制度层面。目前，北交所平移了精选层的主要上市标准，同步试点注册制，进行持续监管措施，上市公司来源于精选层，且一般新三板中小企业需要在创新层挂牌满12个月，达到一定条件才能进入北交所。眼前北交所上市企业数量较少，规模较低，市场交易活跃度与波动程度也将是阻碍北交所迅速前进的重要因素。这些现实条件将会给一些潜在优质中小企业带来隐忧，从而降低北交所的吸引力。对此，未来应该对北交所发行制度进行进一步改革，提高发行标准包容度、精准度，对优质中小企业放宽上市通道；优化退市机制，打通与创业板、科创板的退市通道，实现上市公司多渠道转板与退出方式，并结合上市通道，与新三板创新层、基础层形成多层次递进的结构和良性循环模式。

其次是差异化发展。成立北交所最大的目的在于与沪深交易所、区域性股权市场等形成差异化发展，最大限度地保障对优质中小企业的资本市场服务。北交所目前采取公司制，总体平移新三板精选层上市、交易、转板、退市等基础制度，坚持合适的投资者适当性要求，形成了契合中小企业特点的差异化安排。但是，由于目前北交所尚未形成规模，因此发行条件、交易模式、治理机制等与创业板、科创板的差异化程度需要进一步扩大。对此，需要监管层进一步考虑降低发行条件，并不断丰富上市标准，优化上市程序，提高上市效率，畅通中小企业直接融资途径，发挥好贯通新三板基础层、创新层的特色；推行多元化融资模式，坚持市场化导向，实施灵活的发行机制；优化投资者适当性管理制度，逐步引入“T+0”的交易机制，引导长期投资，分级、分类进行风险管控，控制市场波动程度；坚持做好信息披露义务，明确并扩大中介机构职责范围，根据公司制管理特征做好交易所公司治理工作，提高交易所监管透明度，营造良好的市场环境，做好投资者权益保护工作。

再有是北交所对“专精特新”企业的持续吸引力。新的市场体系及上市条件下，北交所将迎来迅速扩容，但挑战在于如何保证辨别并吸引“专精特新”创新型中小企业的“持续性”。对此，要坚定北交所服务于创新型中小企业的市场定位，以持续督导为主要监管方式，以培育优质企业为主要目标，对于创新层、基础层企业根据成长阶段的不同，进行培训与规范；优化审核程序，在公司规范、公司治理等方面适度放宽，降低上市企业发行成本、管理成本；提高信息披露程度，加强监管与执法，完善转板条件，与沪深交易所互联互通，完善退市机制，促进市场优胜劣汰。

此外，目前市场普遍对于开市后的表现和流动性心存担忧。

对此，田轩对新京报贝壳财经记者表示，“不仅不需要担忧，我们应该对于首日‘破发’有所预期（甚至期待），毕竟，IPO破发其实正是市场真正成熟的重要标志之一。”他具体分析指出，注册制推行下，上市资源将不再异常稀缺，壳资源将不再是未上市企业竞相追逐的对象，壳资源价值消失，劣等公司将会加快退市。再有，随着市场资金和上市企业数量趋于平衡，无风险的“打新”将不复存在，新股真实价值回归，由此导致企业之间的分化加大，经营不善的企业退市，稀缺的资金会流向更优质的企业，真正形成优胜劣汰、适者生存的市场风气，激励上市企业关注自身经营，培养企业管理风险意识，提高上市公司质量，促进资本市场健康持续发展，助力我国经济从高速度向高质量增长的转变。从这个意义上看，对于北交所开市首日出现新股破发的担忧，其实是大可不必的。

诸海滨告诉记者，“个人比较乐观，此次北交所开市跟去年精选层不太一样。最典型的从估值来看，现在北交所的估值平均是37倍，低于当时精选层的估值，而创业板的平均估值是69倍、科创板是75倍，上升空间还是很大的。

多位业内人士告诉贝壳财经记者，目前北交所的流动性不必过分担心，首先北交所对投资者的准入标准与科创板一致，其次北交所上市的公司都来自新三板的精选层，具有更强吸引力。

同时公募基金可以对其进行投资，激活北交所资产配置功能。

诸海滨还表示，过去一年，精选层的流动性跟大家印象中的新三板有了一个天翻地覆的变化，原来新三板的换手率年化只有20%，精选层一年上升到180%，接近沪深主板200%的换手率。而从9月份到11月初，换手率上升到了300%，且开通交易权限的个人投资者已经超过了400万户。