银河期货：铜：流动性继续宽松 消费旺季不旺
第一部分 价格研判
LME铜价已经逼近历史高位，我们认为这轮铜价上涨的核心驱动是宽松的流动性，基本面方面碳中和为铜消费提供了新的亮点，其实从本质上来讲，也是资金比较宽松的情况下，市场比较容易相信多头的故事。
我们认为目前宽松的货币环境仍然在延续，虽然市场担忧美联储可能会缩表，但是美联储一再表示短期内并不会考量缩减购债规模，并且会容忍通胀在一段时间内高于2%。现在美联储面临的是经济不能正常运行的情况下，一旦给了市场收缩流动性的预期，股票商品及债权市场可能面临崩盘的风险。所以我们认为短期内美联储收缩货币政策的意愿并不强，而且可能对通胀的容忍程度比较高。铜价短期内比较难跌，可能有继续上行的空间。
套利方面，国内供应充足，消费旺季不旺，5月份仍然没有大幅去库的基础，套利盘暂时观望。
期权方面，建议继续持有卖出看跌期权，CU2106-P-68000。
第二部分 铜基本面
1、铜精矿市场
表1：铜精矿产量（单位：万吨）
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数据来源：银河期货
表2：湿法铜产量（单位：万吨）
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图1：现货TC
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数据来源：银河期货、wind资讯
近期铜精矿现货TC已经压到30美元/吨以下，市场已经出现极低的招标价格，冶炼厂已经有20低位的拿货价格。智利政府加强疫情管控，虽然没有对铜精矿的生产和运输造成影响，但是对于市场情绪的影响比较大。必和必拓周三表示，全球最大的铜矿--智利北部的Escondida铜矿工人将于6月开始新的劳动协议谈判。即将迎来的薪资谈判可能会对铜供应构成新的威胁。铜精矿产量释放可能要等到三季度，当下还要度过一段艰难的时期。
3月份中国铜精矿进口量为217万吨，创下历史新高，较上年同期的177.9万吨增长22%，较2月份的180万吨增长20.5%。虽然现货TC低迷，但是现在硫酸价格在400-500之间，弥补了冶炼厂的利润，另外冶炼厂降完成产量目标放在第一位，不遗余力的进口铜精矿。
2、电解铜市场
图2：精铜产量
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表3：冶炼厂减产检修情况
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2021年3月中国电解铜产量为86.05万吨，环比增长4.71%，同比增加15.71%，冶炼厂开工率为92.09%。因部分冶炼厂持续从检修中恢复，外加节后3月生产天数恢复正常，国内铜冶炼厂产量环比录得小幅增长。智利政府锁国行为虽然没有对铜矿运输造成影响，但市场担忧情绪仍存，近月来国内粗铜加工费的持续上涨以及以华东、华南地区为代表的硫酸价格快速上行给予了冶炼厂一定支撑，炼厂维持高开工率，但产量同比增速较2月有所放缓。主要还是由于去年3月起，国内冶炼厂在经历了疫情最困难的阶段后产值逐渐恢复。另外，随着铜价企稳，消费逐渐走入旺季，冶炼厂成品库存压力明显减缓。从4月份排产计划来看，原本预计的4月检修计划部分后移，但预计产量环比仍将小幅下移。预计4月国内电解铜产量为84.65万吨，环比降低1.63%，同比增长12.51%（去年同期冶炼厂已然进入集中检修季节，外加部分冶炼厂扩建项目进入爬产阶段）；至4月累计电解铜产量为332.76万吨，累计同比增长14.54%。进入5月份，冶炼厂进入密集的检修期，电解铜产量可能会被压缩。
3、废铜
图3：进口废铜金属量（单位：吨）
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图4：精废价差
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根据海关数据显示，2021年3月约进口再生铜17万吨，同比上涨90.58%，环比涨幅高至113.03%。从金属量上来看，3月份进口再生铜的金属量已经达到13.6万吨，超过了过去几年的水平。再生铜政策实施以后，再生铜进口不再需要批文的限制。另外现在精废价差高企的情况下，企业用废铜的利润比较高，也提高了企业进口再生铜的积极性。我们预计年内再生铜进口的金属量可能会增加30-40万吨左右。
4、铜消费
图5：电网投资完成额（单位：亿）
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图6：房地产数据
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图7：空调排产（单位：万台）
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图8：汽车产量增速
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图9：欧洲制造业PMI
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图10：美国制造业PMI
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4月份消费比较疲软，一方面跟大宗商品涨价有关系，企业下订单比较犹豫，一些地产商，工程承包商还处于观望态度，光伏风能的订单也不太好，铜铝、硅料等价格的上涨也打薄了光伏企业的利润；另外一方面今年电网交货量下降，中低压的订单不足。再加上废铜的替代作用比较强，现在精废价差在2500元/吨以上，一些原先不使用废铜杆的电缆企业也开始使用废铜杆以求降低成本，废铜对精铜的替代作用很明显。据我们了解，4月底到5月初一些大型的精铜制杆企业因为订单不好，产成品库存积压，暂时停产卖库存。不过空调等家电、小家电等行业的订单还是比较好，出口订单也还可以维持。目前根据企业的反馈，5月份精铜的消费可能仍然不会特别好。
5、铜库存
图11：国内社会库存（万吨）
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图12：保税区铜库存
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图13：LME铜库存（单位：吨）
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图14：保税区铜库存
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截至到4月底，全球三大交易所加保税区铜库存在80.8万吨左右，较上个月底增加两万吨。垒库主要在国内，国内的铜精矿、精铜、废铜进口量都比较充足，消费恢复的不好，旺季不旺，国内共垒库1.4万吨。从目前的供需情况来看，5月份仍然大幅去库的基础。LME铜库存共增加6300吨至14.9万吨，COMEX铜库存下降4700短吨至6.6万吨。欧洲和美洲经济复苏，房地产和耐用品等消费比较好，四月份中旬以后LME去库比较明显。
表4：铜供需平衡表
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第三部分 总结
LME铜价已经逼近历史高位，我们认为这轮铜价上涨的核心驱动是宽松的流动性，基本面方面碳中和为铜消费提供了新的亮点，其实从本质上来讲，也是资金比较宽松的情况下，市场比较容易相信多头的故事。
我们认为目前宽松的货币环境仍然在延续，虽然市场担忧美联储可能会缩表，但是美联储一再表示短期内并不会考量缩减购债规模，并且会容忍通胀在一段时间内高于2%。现在美联储面临的是经济不能正常运行的情况下，一旦给了市场收缩流动性的预期，股票商品及债权市场可能面临崩盘的风险。所以我们认为短期内美联储收缩货币政策的意愿并不强，而且可能对通胀的容忍程度比较高。铜价短期内比较难跌，可能有继续上行的空间。
套利方面，国内供应充足，消费旺季不旺，5月份仍然没有大幅去库的基础，套利盘暂时观望。
期权方面，建议继续持有卖出看跌期权，CU2106-P-68000。
银河期货 王颖颖
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责任编辑：宋鹏
