华安期货：沪铜:经济呈恢复趋势 需求不足是主要矛盾
要点提示：
1、海外经济呈复苏势头，需求改善或较为缓慢
2、国内经济持续恢复，但需求不足仍是主要矛盾
3、国内精炼铜供给环境宽松，终端需求增长不乐观；但南美疫情肆虐或引发市场担忧情绪
市场展望与投资策略：
海外经济呈现明显的复苏势头，政策刺激仍在继续，但受疫情以及贸易问题的扰动，需求的恢复速度预计落后于供给，对铜价的短期提振效果或弱于中长期。国内经济持续恢复，但需求不足仍是当前经济增长的主要矛盾。新基建、高新技术制造业投资表现较好，但新基建和高新技术制造业的投资往往需要循序渐进，短期对需求的拉动效果或不显著。目前国内精炼铜供应环境仍较为宽松，终端需求短期难见大幅增长，前期房地产行业竣工潮的到来已经拉动过一波精炼铜消费，后续增长恐不乐观。不过南美疫情肆虐或引发市场担忧情绪，短期或推高铜价，但总体来说，短期空方因素仍然较多，铜价或震荡下行；中长期随着需求的恢复，国内新基建及高新技术制造业投资的稳定增长，预计铜价方能迎来稳定的上行趋势。
投资策略：短期市场波动可能较大，建议以控制风险为第一要务。操作上建议做空CU2008合约，同时可考虑买入远月看涨期权进行保护，加强风险控制。
一、行情回顾
6月份海外疫情风险趋于缓和，各国经济刺激政策不断加码，市场风险偏好有所回升，市场对矿端供应也有担忧，铜价有所上行。截至6月24日，CU2008合约收于47860元/吨，较上月末上涨3920元/吨，涨幅8.92%；长江有色市场现货价为48220/吨，较上月末上涨3990元/吨，涨幅9.02%。
图1：铜期货价与现货价走势图
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
二、国际宏观
随着欧美逐步放松对疫情的管控，全球经济开始出现明显恢复，摩根大通全球PMI显著反弹，虽然目前仍处于收缩区间，但也说明了市场对经济恢复的预期较为乐观。欧美制造业PMI数据更是明显反弹，显示欧美的经济刺激政策成效初显。
图2：摩根大通全球PMI走势
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图3：欧美PMI走势
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
但近期美国疫情出现明显反弹，新增确证病例创出新高，但美国的疫情或许不能说是二次爆发，而是从未有效控制。白宫已明确表示不会再度封锁经济，因此可以认为美国不太可能再回到此前的全面封锁状态，经济恢复将会是大方向。但疫情必然会对美国居民的收入、消费产生较大的冲击，目前美国就业状况仍不容乐观，消费虽然有所恢复，但同比仍有较大程度萎缩。即使特朗普再度表态将发放现金以及美联储宣布直接购买二级市场企业债，但预计对消费的持续性改善作用仍较为有限。在疫情的影响下，需求恢复的速度或显著慢于供给。
图4：美国就业状况
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图5：美国零售增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
小结：海外经济呈现明显的复苏势头，政策刺激仍在继续，但受疫情以及贸易问题的扰动，需求的恢复速度预计落后于供给，对铜价的短期提振效果或弱于中长期。
三、国内宏观
国内经济保持修复态势，5月份官方PMI和财新PMI双双回到荣枯线上方，说明国内经济前景持续向好。5月工业增速继续回升至4.4%，工业生产持续回升，工业企业利润也有所改善，5月官报工业企业利润同比增速从4月-4.3%继续改善至6.0%，收入增速从5.9%微降至2.3%。
图10：国内PMI走势
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图11：国内PMI走势
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
但从PMI分项数据来看，需求恢复速度明显低于供给，PMI新订单指数显著小于PMI生产指数，或表明需求仍是制约国内经济复苏的主要因素。5月社会消费品零售总额同比增速为-2.8%，较4月回升4.7个百分点但仍处于负值区间，其中餐饮是主要拖累，而可选品大部分已恢复至正增长。虽然消费已有较大程度恢复，但小对于疫情前国内消费增速而言，仍是有较大程度的萎缩。
图12：PMI新订单指数-PMI生产指数
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图13：社会消费品零售总额增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
进口数据也能较好的说明国内的需求状况，自疫情发生后，进口金额同比持续处于负值，显示了国内需求面临较大的收缩压力。而外需同样较为疲软，5月份出口金额同比转负，尤其需要注意的是由于疫情原因，国内防疫物资大量出口，因而除防疫外资之外的出口金额降幅更大。虽然欧美经济正逐步恢复，但前文也提及欧美需求的恢复速度将显著落后于供给，因此短期内国内面临的外需压力仍然不见。
图16：国内进口情况
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图17：国内出口增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
1-5月份，全国固定资产投资增速降幅继续收窄至-6.3%，而5月份投资的当月增速也继续回升至3.9%。其中，1-5月份制造业投资降幅继续收窄至-14.8%，但1-5月，高技术制造业投资同比增长2.7%，1-4月份为下降3.6%。行业表现呈现分化，传统制造业表现低迷，投资信心不足；高新技术制造业有望持续增长，但高新技术产业投资往往循序渐进，对需求的拉动难以在短期内立竿见影。
1-5月基建投资（不含电力）累计同比-6.3%（1-4月为-11.8%），较前值降幅收窄5.5个百分点，根据数据推算当月同比增长8.3%，走高6个百分点。目前基建项目储备充足，专项债、特别国债的发行使得资金较为充裕，国家对新基建的政策倾斜也使得基建后续仍有增长空间，但短期内对需求的拉动难以一蹴而就，且考虑到当前南方地区梅雨天气，持续的降雨对施工也会产生较大扰动。
图18：固定资产投资情况
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图19：分行业投资情况
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
国常会提出通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等一系列政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元。综合运用降准、再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕，全年人民币贷款新增和社会融资新增规模均超过上年。财政政策配合货币政策持续发力，国内经济渐进式恢复将是主基调。
小结：国内经济持续恢复，但需求不足仍是当前经济增长的主要矛盾。新基建、高新技术制造业投资表现较好，但新基建和高新技术制造业的投资往往需要循序渐进，短期对需求的拉动效果或不显著。
四、行业分析：疫情引发的需求疲软仍是主导因素
供应端：
自南美疫情爆发以来，市场对铜矿供应产生了一定的担忧，从智利铜业委员会公布的数据来看，疫情并未对智利的铜矿出口产生影响，铜矿供应仍然较为充足，国内铜精矿进口量也高于往年同期。近期虽然由于疫情再度满意，智利关闭了Chuquicamata矿山，但参考前期情况，预计铜矿供应总体或仍能保持平稳。目前国内精炼铜产量也高于历史同期水平，虽然同比增速略有放缓，但相比于需求的萎缩，供应整体应该是偏宽松的。
图20：铜精矿进口量
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图21：精炼铜产量
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
此外，由于进口盈利的打开，保税区库存流入国内市场，也增加了市场精炼铜的供应量。精废差持续走阔，随着东南亚废铜拆解企业的复工以及7月份或将来临的再生铜政策，废铜供应有望增加，对精炼铜的替代效应或将更为明显。
图22：上海保税区精炼铜库存
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图23：精废差
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
需求端：
当前市场转入淡季，5月下游订单下滑，加工企业平均开工率仅7成，仅铜杆开工率略高。
5月份电力投资增速大幅上升，但从官方表态来看，今年后续投资不易过分乐观，仍需警惕电力投资的回落。
房地产行业施工面积持续回落，这主要是由于房地产行业竣工潮的到来，这也一定程度上带动了精炼铜的消费，但随着竣工潮过去，再加上新开工面积较为低迷，预期后续房地产行业对精炼铜消费拉动作用将减弱。
图24：电力行业投资增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图25：房地产行业增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
此外，家电行业降幅仍旧较大，新能源汽车亦未实现正增长，下游总需求依然较为疲软。
图26：新能源汽车产量增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
图27：空调产量增速
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资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
小结：目前国内精炼铜供应环境仍较为宽松，终端需求短期难见大幅增长，前期房地产行业竣工潮的到来已经拉动过一波精炼铜消费，后续增长恐不乐观。但南美疫情肆虐或引发市场担忧情绪，短期或推高铜价。
五、市场展望与投资策略
海外经济呈现明显的复苏势头，政策刺激仍在继续，但受疫情以及贸易问题的扰动，需求的恢复速度预计落后于供给，对铜价的短期提振效果或弱于中长期。国内经济持续恢复，但需求不足仍是当前经济增长的主要矛盾。新基建、高新技术制造业投资表现较好，但新基建和高新技术制造业的投资往往需要循序渐进，短期对需求的拉动效果或不显著。目前国内精炼铜供应环境仍较为宽松，终端需求短期难见大幅增长，前期房地产行业竣工潮的到来已经拉动过一波精炼铜消费，后续增长恐不乐观。不过南美疫情肆虐或引发市场担忧情绪，短期或推高铜价，但总体来说，短期空方因素仍然较多，铜价或震荡下行；中长期随着需求的恢复，国内新基建及高新技术制造业投资的稳定增长，预计铜价方能迎来稳定的上行趋势。
投资策略：短期市场波动可能较大，建议以控制风险为第一要务。操作上建议做空CU2008合约，同时可考虑买入远月看涨期权进行保护，加强风险控制。
华安期货 闫丰 孙君 何磊
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责任编辑：宋鹏
