中信证券：小米集团维持买入评级 目标价升至27港元

智能手机市场格局变化：供应链博弈加剧、小米（01810）有望受益于5G换机。

2020年以来，供应链博弈加剧，受益于小米10、小10Pro等机型放量，小米智能手机向高端化演进，ASP提升。Q2当季手机ASP 1116.3元，同比+11.8%、环比+7.5%。我们判断，2021年受益于5G换机、产品周期、海外市场份额上升等因素，小米有望成为全球前三乃至前二的智能手机制造商，公司成长确定性较高，估值有望持续提升。

AIoT蓄势：智能电视市场竞争力持续提升，大家电、可穿戴产品全面开花。

不同于手机产品，AIoT产品并非刚需，但以智能电视、智能家电、智能家居等产品的实际使用中，往往体现出使用习惯不可逆的特点。一旦消费者对智能家电建立起使用习惯，很难退回原来使用非智能产品的阶段，因此AIoT产品表现出销量稳健增长、成长性扎实的特点。

小米智能电视Q2全球出货280万台，连续6个季度位居中国电视出货量第一位，连续8个季度居印度智能电视市场第一，并进入波兰、法国、意大利等市场，持续推出小米大师系列、小米透明电视等高端产品。

可穿戴方面，根据IDC，公司2019年出货量4170万个、市场份额12.4%，仅次于苹果，可穿戴渗透率预期持续提升。

智能家居方面，我们估测公司2019年智能空调全年销量近200万台，此外公司还发布了洗烘一体机、冰箱等高性价比智能产品，“空冰洗”正加快突破，中期有望向5%的市场份额突破。

互联网收入将持续提升：手机放量驱动互联网收入提升，电视等AIoT设备亦贡献互联网收入。

截至2020年Q2，公司MIUI月活达到3.4亿（同比+23.3%），其中内地月活为1.1亿、海外月活为2.3亿。伴随小米中高端手机放量以及欧洲等海外市场销量提升，公司互联网ARPU有望提升，驱动业绩增长。物联网方面，当前，公司AIoT平台连接数2.71亿，2020Q2米家App月活达到4080万（同比+34.1%），其中非小米手机用户占比67.9%；智能电视和小米盒子的月活为3200万（同比+41.8%），付费用户400万（同比+33.1%）。

风险因素：

智能手机市场竞争加剧的风险；5G手机换机不达预期的风险；国内线下渠道拓展不达预期的风险；大家电业务进展不达预期风险；进入海外多地区面临的政策监管等风险；广告业务受经济不确定性影响的风险；金融科技业务恢复不达预期的风险等。投资策略：

我们持续看好小米集团“手机×AIoT”的战略和经营落地，尽管公司2020年业绩受到卫生事件影响，但2021年之后的收入、盈利成长空间已经打开，公司成长具有较强确定性。小米有望在2021年成为全球前三乃至前二的智能手机制造商，5G换机和智能手机竞争格局变化将是主要驱动力；以电视为代表的AIoT持续放量，亦将驱动互网收入和盈利能力提升。

我们看好公司未来几年的持续快速增长，上调公司2022年的盈利预测；但考虑卫生事件对公司印度等海外业务的影响和新市场拓展中的费用增长、互联网变现业务滞后于手机业务增长，我们下调公司2020-2021年的盈利预测。调整后，公司2020-2022年Non-IFRS净利润预测为120/152/212亿元（原预测2020-2022年为135/162/193亿元）。

综合考虑公司经营性业绩的成长性以及公司未来在全球手机市场潜在的地位提升可能性，我们认为公司合理估值在2021年38倍PE，对应市值接近6500亿港元，上调目标价至27港元，维持小米集团“买入”评级。

责任编辑：李双双