借壳上市、关联交易：台海核电 一场专为割韭菜而生的盛大演出

借壳上市、关联交易、卖方吹票、套现离场、破产崩盘、一地鸡毛：台海核电，一场专为割韭菜而生的盛大演出（附百份卖方研报标题）

来源： 市值风云

“

某些卖方研究员长期不遗余力地推荐存在诸多实质性问题的台海核电，已戳穿应有的职业底线。

”

台海核电（002366.SZ）自2014年借壳上市后所演绎的所有情节，都完整展现了一家专门为上市而生、通过关联交易“完成”业绩对赌的资本大戏。

而令人啼笑皆非的是：十几家卖方机构，在3年时间里发布了上百份看多台海核电的研究报告。

该公司故事非常多，风云君只挑其中几件展开，内容可能就有点多了。

但是即便如此，也只是挂一漏万，必有遗漏。

第一部分 诡异的破产重整

2021年1月30日，公司发布2020年业绩预告称，预计全年亏损8~12亿元，这是继2019年亏损6.4亿元之后的再次亏损，并创下2015年借壳上市以来的亏损新高度——2019至2020年两年时间把业绩对赌期“创造”利润全数亏完。

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台海核电的业绩大起大落，不免让人怀疑其财务造假：即在业绩承诺期内通过关联交易虚增利润（下文详述），过后又快速把利润洗掉。

令人匪夷所思的是2020年上半年还“正常经营”的全资子公司（占台海核电总资产99.99%），却突然爆出被债权人向法院申请破产重整了。

这是要整个上市公司直接休克的节奏啊。

往下看。

2020年11月10日晚间，台海核电突然发布公告称，债权人江苏方能热工装备科技有限公司（以下简称“江苏方能”）以烟台台海核电不能清偿到期债务，明显丧失清偿能力为由向山东省烟台市莱山区人民法院（以下简称“法院”）申请对烟台台海玛努尔核电设备有限公司（以下简称“烟台台海核电”）电进行破产重整。

可能各位不知道这个事情有多严重！

烟台台海核电合并销售收入占公司销售收入的100%，总资产占上市公司（台海核电）总资产的99.99%，净资产占上市公司净资产的96.61%。

从营收贡献和资产占比的角度看，烟台台海核电破产重整就意味着上市公司破产重整！

你说严重不严重？！

要知道台海核电曾经可是十几家券商轮番推荐过的股票，4年时间上百份看多报告，如今市值从2015年6月最高点跌去97%。

破产重整消息曝出的次日，也就是双十一当天，交易所就发去了关注函。

11月25日，台海核电回复交易所称，截至2020年11月16日，烟台台海核电及其子公司涉及诉讼及仲裁共159起，其中；

金融机构借款涉诉总金额为10.14亿元；

融资租赁业务涉诉总金额为10.26亿元；

建设工程施工涉诉总金额为3655万元；

买卖合同纠纷诉讼总金额为7348万元；

其他合同纠纷总金额为2253万元；

共计总额为21.73亿元。

并且烟台台海核电的40多个银行账户均被查封，土地、股权也已被查封。

台海核电并没有披露烟台台海核电截止11月16日的净资产情况，因此也就无从知晓该公司账面净资产还剩多少。

各位，这里有几点需要注意，2020年半年报披露上市公司（含子公司）涉诉案件仅仅19件，但是到11月份就突然增加到159件！

短短5个月时间就增加了140件涉及诉讼的案件，显然不太可能。

这基本就坐实了上市公司信披违规！

当年把台海核电吹到天上去的中信证券刘研究员是不是应该出来走两步？再给台海核电写一篇诸如“利空出尽，王者归来；破产重整，涅槃重生”的雄文，为被深套其中的小散们打打气？

烟台台海核电遭遇突然破产重整显得非常诡异，该公司2017年贡献了约10亿元的净利润，2018年虽然大幅下降，但营收仍有12.40亿元，并贡献了3.97亿元的净利润。

即便是在2019年就亏损4.84亿元的情况下，净资产仍有22亿元。

是净资产不是总资产哦。

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2019年末仍能正常经营的公司，到2020年三季度末，烟台台海核电合并总资产为67.04亿元、总负债为46.04亿元、账面净资产仍有20多亿元的情况下，怎么会突然就被债权人向法院申请破产重整了呢？

通常而言，企业遭遇破产重整通常是被迫或主动申请两种情况：

第一种情况，债权人向法院申请破产重整。这是债权人降低自身债权损失、避免债务人转移资产或债权人挤兑的最直接方式。

第二种情况，控股股东或债务人主动申请破产重整。这种做法通常是控股股东或债务人希望通过破产重整减轻债务负担（也可以理解为想赖掉一些债务）。

显然，本文主角台海核电的全资子公司是第一种。

截至2020年三季度末，烟台台海核电合并总资产为67.04亿元、总负债为46.04亿元，账面净资产还有20.6亿元，如果采用抵押或质押融资的话，至少能融资11亿元，不至于还不起债权人的账。

但事实是公司确实因为无法偿还债务而遭到债权人起诉并要求破产重整，那么，这其中合理的解释似乎就只有一种：账面净资产是虚（造）的（假）。

结合到台海核电大起大落的营收及净利润情况，王雪欣老板治下的台海核电显得很诡异。

核心子公司曝出背着一百多起诉讼和破产重整等对经营产生严重影响的事件，前后仅仅6个年头，台海核电的经营状况犹如从天堂跌入地狱，状况恶化之快令人匪夷所思。

此外，该子公司在2019年营业收入4.25亿元，但是净利润的亏损额却超过营业收入，达4.8亿元，显然，这其中原因至少是应收账款坏账增加或存货跌价损失增加，疑惑二者兼有；那么，这就说明该公司此前的营收和利润（放在应收账款科目上）是有问题的。

同样的情况在2020年上半年再次发生。

不过话说回来，尽管业绩爆雷，但对利益相关方的影响似乎并不大：2015年参与台海核电借壳上市的机构（投资人）基本已在二级市场套现撤退。

第二部分 资本大戏

要搞清楚公司的情况，还得从头说起。

台海核电全称“烟台台海玛努尔核电设备股份有限公司”，前身为台海核电有限，成立于2006年12月25日，并于2010年12月17日整体变更为股份有限公司。

2006年8月，烟台市台海投资集团有限公司（2007年更名为烟台市台海集团有限公司，以下简称“台海集团”）与ManoirIndustries（中文译法国玛努尔公司）共同出资设立台海核电有限公司，注册资本6000万元。

台海投资集团以现金出资4500万元人民币，占注册资本的75%；

ManoirIndustries以专有技术作价1500万元人民币出资，占注册资本的25%。

台海核电的起家依靠的是法国玛努尔价值1500万元的专利技术：主回路大型离心铸管和重型铸造弯管生产的专有技术，即二代半核电一回路主管道包括冶炼、铸造等部分工艺环节在内的专有技术（以下简称二代半主管道专有技术）。

对企业而言，踩中一个风口就足以发展壮大。台海核电成立次年，国家发改委发布《核电中长期发展规划》（2005-2020年）提出规划目标，到2020年，核电运行装机容量争取达到4000万千瓦。

实际情况是，2006年底我国投入运行的核电装机容量只有785万千瓦；换言之，根据规划将在15年内新增4倍、即3000多万千瓦的装机容量。而新增装机容量的建设规模在5000亿元以上。

随后，国内陆续发布相关促进核电行业发展的政策。

借着政策东风，台海核电在2008年取得核电设备制造许可证，2009年正式开始为福建宁德、广东阳江、浙江方家山等6套核电机组生产相关零部件；2010年后陆续新增海南昌江、广西防城港、江苏田湾、山东海阳等核电站订单。

2010年进入高速发展期，当期营收3.62亿元，实现归母净利润1.79亿元。营收和利润均创该公司成立以来的最高值。

2011年初，底气很足的台海核电申报创业板上市。

然而，不巧的是同年3月份日本福岛核电站发生核泄漏事件，引起全球恐慌，核电新建、在建停滞。国内当即开展核电行业大检查，并将核电站建设暂停了18个月。

作为核电行业零部件厂商，台海核电不可避免地受到波及。

更不巧的是，2012年国内IPO大核查，台海核电因不满足业绩增长要求，2013年初撤销上市申请。

彼时，其已经排队近两年。

上市割韭菜的远大理想被突发事件给阻挡了，话说只要思想不滑坡、办法总比困难多。直的不行，就扳弯。

于是，台海核电切换为曲线上市。

瞌睡捡到枕头，赶巧此时碰上丹甫股份，一家2010年上市、业绩随即下滑的公司，而该公司实控人罗志中罗老板急切想赶在业绩大溃败前套现走人。

一方想卖壳，一方想借壳，干柴烈火，一拍即合，完成资产重组。

回过头看，台海核电于2007年正式运营，2008年取得核电设备制造许可证，2010年营收爆发，次年申请创业板IPO，从公司成立到申请IPO前后仅6个年头，时间节奏安排得非常紧凑，似乎台海核电就是为上市而生。

台海核电IPO因受日本福岛核电站泄漏的事件波及而搁浅，转而借壳上市。2014年IPO重启、借壳重组政策放宽，台海核电抓住时机曲线上市。

2014年3月25日上市公司停牌，同年6月23日披露借壳方案。

2015年6月17日，台海核电借壳方案获批，次月交易标的完成交割。

自此，王雪欣老板控制的台海核电如愿上市，拿到合法割韭菜的金字牌照。

一、离奇的股权转让

风云君研究3000多家上市公司总结的经验之一：在股权转让上离奇的公司，故事都比较多。

赶巧台海核电有一笔股权转让就非常离奇。

上文提到台海核电最初是外资参股公司，股权几经变更后，2010年12月17日整体变更为股份有限公司时，台海投资集团持有台海核电62.17%股权，国开金融持有12.5%为第二大股东。

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在台海核电首次IPO前夕，2010年9月20日，台海集团以3亿元的价格将台海核电12.5%股权转让给国开金融。次月，台海核电整体变更为股份有限公司，由此可以判断，这就是台海核电IPO前的融资。

在IPO搁浅后，2013年10月21日国开金融将台海核电12.5%股权以人民币3亿元转让给其全资子公司国开创新。

接下来的故事就很精彩了。

2014年5月16日，国开创新通过上海联合产权交易所挂牌转让台海核电12.5%股权。

2014年5月28日，山东昌华食品集团有限公司（以下简称“昌华集团”）股东会决议，同意昌华集团受让在上海联合产权交易所挂牌转让的台海核电12.5%股权。

2014年6月17日，昌华集团接盘国开创新转让的台海核电12.5%股权，交易价格4.07亿元，台海核电100%股权估值对应32.5亿元。

同日，昌华集团分别与海宁巨铭、拉萨祥隆、海宁嘉慧、青岛金石签署了《股份转让协议》，将刚接到手还没捂热的12.5%台海核电股权分别向海宁巨铭、拉萨祥隆、海宁嘉慧、青岛金石各转让468.75万股股份（分别占总股本3.125%）。

请各位看官留意一下这个非常重要的时间点：2014年3月25日上市公司停牌，6月23日披露台海核电借壳上市方案。

也就是说，国开创新转让台海核电12.5%股权时间点，刚好是上市公司停牌期间，而完成股权交割时间则是披露借壳方案的前6天。

国开创新在借壳上市的前夜转让股权，这无异于更丰厚的投资收益送与他人。

更为离奇的是，从国开创新手中接盘台海核电12.5%股权的昌华集团，当日就把股权转让给了4家机构，显然，昌华集团充当了一把“过桥”角色。

青岛金石等四家机构则最终的接手方，并且持股比例均小于5%。也就是说，它们在借壳上市后抛售股票无需发布公告。

2016年8月3日，青岛金石等4家机构所持股份全部解禁。

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青岛金石、海宁嘉慧于解禁当季，即2016年三季度抛售持有的股份，拉萨祥隆则在2016年四季度也清空了持有的台海核电股份。

按2016年8月至9月51.3元的成交均价测算，青岛金石、海宁嘉慧套现金额均在5亿元左右；2016年四季度53.7元的成交均价测算，拉萨祥隆套现金额均在5.2亿元左右。

三家机构套现金额达15亿元。

海宁巨铭则是在2017年三季度（每10股送转10股）期间抛售770余万股，按期间26.3元的成交均价测算，套现超2亿元。

即便不考虑海宁巨铭手上的1164万股未抛售股份，四家机构曲线拿到的、国开创新转让的台海核电12.5%股权，已套现超17亿元，减去4亿元的成本，净赚13亿元。

看来，当初国开创新卖早了，也卖低了。

而这其中有什么蹊跷，只有当事人知晓。

啰嗦几句，当初上市公司向包括台海集团、青岛金石在内的机构或个人合计51家（位）发行股份，从前十大股东的情况来看，已经基本减持套现走人，因大部分股东持股比例低于5%，上市公司并未披露具体的减持情况，故无法统计这些股东减持套现金额。

据不完全统计，除上方提到的青岛金石、海宁嘉慧等四家机构外，上市公司的控股股东及一致行动人、其他重要股东、董监高等自2015年以来主动或被动减持超1.5亿股，合计减持金额接近12亿元。

统计公开市场信息数据，台海核电的股东自2015年以来累计套现金额达29亿元。

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（来源：根据上市公司公告、司法拍卖网站整理，上表减持数据不包括上海开拓投资、上海挚信合能投资、天津冠鹿创富投资、维思捷宝（天津）投资、天津维劲资管、北京旭日东方投资、深圳市正轩投资等机构）

二、蹊跷的业绩兑现

为了能够顺利获批借壳上市，台海核电的控股股东台海集团做出业绩承诺：台海核电2015年、2016年、2017年扣非净利润分别不低于3.04亿元、5.08亿元和5.77亿元。

2013年、2014年台海核电的归母净利润依次是3176万元、1.86亿元。

也就是说，要兑现业绩，2015年、2016年扣非净利润增长至少60%以上。

（一）台海集团

在了解业绩是如何兑现前，先简单了解下控股股东台海集团。

台海集团曾用名“烟台市台海实业有限公司”（本文简称台海实业）、“烟台市台海投资集团有限公司”，成立于2001年4月。王雪欣、于利红、东旭、王品卉、万宝星等五人以货币出资的方式成立（台海实业）。

2015年4月17日发布的资产重组报告显示，台海集团主营业务为股权投资、投资管理。旗下公司分国内和海外两大块。海外公司业务主要是能源行业的各种铸件产品。

而能够与核电业务能扯上关系的国内公司，是旗下成立于2014年4月1日的台海玛努尔核原（上海）能源设备有限公司（以下简称台海贸易公司）。注意：台海核电借壳上市前，公司并未实际开展业务。

再来看台海核电与台海集团旗下公司的关联交易情况：2013年、2014年台海核电向关联方销售商品的金额分别是2681万元、2795万元，占当期营业收入的比重均比较小。

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从上表可看出，台海核电借壳上市前，对关联方的销售额比较少。而如果由关联方来为台海核电输送业绩，在操作上会不会很简单？

回到台海核电的业绩承诺上来，到底是什么原因让王老板控制的台海集团做出扣非净利润年增长60%以上的业绩承诺？

已经有人抢答了。

没错！

台海集团控制的公司间的关联交易，正是业绩“创造”的秘密。

（二）关联方贡献业绩

上文提到2015年6月17日借壳上市方案获批，次月即完成资产交割，台海核电全部资产置入上市公司。

1、业绩一年顶三年

令人大跌眼镜的是，台海核电在2015年度的扣非净利润并没有如王老板及台海集团承诺的那样达3亿多元，而是只有2081.68万元，不到业绩承诺数的7%，与承诺利润数差额2.83亿元。

这业绩变脸是不是变得有点快？

当然，此时已经拿到“奉旨乞讨+永不退市+合法割韭菜”金牌的上市公司，就非常理直气壮了嘛！面不改色心不跳地给出了不可抗力解释：

由于国家对于核电安全性要求的提高和审批前安全审核的加大，使得新建核电站项目审批进度严重低于预期；

此外，由于技术选型的不确定，致使大部分2015年度前已签订的核电主管道订单也被暂缓执行。

于是，2016年4月30日，台海集团及实控人王雪欣老板调整了业绩补偿条件，此前的单一年度计算业绩补偿调整为2015至2017年连续三年累计计算业绩补偿，承诺2015至2017年累计扣非净利润不低于13.89亿元。

也就是说，台海集团及王老板本应该对2015年的业绩不兑现做出业绩补偿，但因调整了业绩条件而不用对上市公司补偿一分钱了。

在王老板调整业绩补偿条件的1个半月后的6月13日，一份不要脸的卖方报告横空出世，标题是：《核级设备材料行业渐入佳境多元驱动成就高温合金王者》，并给出72.1元的目标价，上调评级至“买入”，该报告出自中信证券刘海博、刘芷冰等人之手。

直到台海核电及其控股股东曝出诸多问题，二刘仍不遗余力地发布看多报告，前后至少发了26篇看多台海核电的卖方报告（下文详述）。

继续回到台海核电的业绩上来。

2016年台海核电扣非净利润较2015年大增17倍，达3.51亿元。

燃鹅，仍然没有达到5.08亿元的业绩承诺。

如此，两年算下来就差了4.3亿元，这差额越来越大。

但是，由于计算的是“累计额”，所以，虽然2016年的业绩不兑现，王老板及台海核电仍无需做出任何补偿。

尽管如此，留给王老板的时间就仅剩1年了。

2017年，又见证奇迹的时刻到了！

台海核电扣非净利润达10.22亿元，2015至2017年累计净利润13.94亿元，较13.89亿元的承诺数刚好多了500万元。

这业绩拿捏得恰好。

2、关联交易占比超一半

接下来让我们见证王老板是如何创造奇迹的。

毫无疑问，台海核电在2017年业绩大爆发主要原因就是关联交易！

当期，台海集团及台海集团控制的公司为台海核电贡献了16.16亿元的营收，占当期营业收入总额的65%。

2017-2018年间的关联交易，非常明显。

2017年4月18日公司发布公告称，预计2017全年台海核电向关联方销售商品金额达10.91亿元；同年10月26日，再次发布关联交易预计增加的公告，称与关联方台海核原增加日常销售业务（蒸汽重整装置产品），增加金额不超过 3.5亿元，而该销售业务在2016 年并没发生。

在连续增加下，2017年台海核电对关联方的销售收入高达16.16亿元，非常吉利的数字哟。

你们看，有钱的老板都迷信，做账都必须做个吉利数，真．讲究人啊！

为了能让广大中小投资者坚定持股信心，王老板控制的台海集团继续释放重大“利好”。

2018年元旦刚过，上市公司再次发布高达36.5亿元的关联交易公告，称台海集团拟向上市公司采购容器锻件等产品，由若干子合同组成，预计交易执行期至2020年底，总金额不超过36.5亿元。

从2019年及2020年的亏损以及全资子公司烟台台海核电差点遭遇破产重整的情况看，这36亿多元的关联交易应该是没了下文。

当然，这并不妨碍卖方机构发布看多报告，各位可以记住这些不好好搞研究员、热衷于当吹鼓手的研究员，或许能帮你排除不少雷。

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回到关联交易上。

风云君统计了2015年下半年至2019年数据，发现：台海核电在2015年下半年及2016年业绩不兑现主要原因，是关联交易占营业收入比重较低，而2017年关联交易占其营业收入总额的2/3，2018年更是接近90%。

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2019年关联交易金额及占比下降到50%，导致台海核电的营业收入锐减。

再来看一组数据。

3、综合毛利率偏高

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从上图可以清晰看出，台海核电的综合毛利率明显大幅高于同行业其他公司。

在具体产品上，台海核电的毛利率更是高出天际，2017至2018年一度高达88%，超过五粮液白酒的毛利率，远高于同行业中核科技35%左右的毛利率。

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结合上文的关联交易金额及占比，不难发现，台海核电远远高于同行的毛利率就是控股股东台海集团贡献的。

综上分析发现，正是这个高毛利的关联交易，才帮助台海核电非常精准地完成业绩对赌。

过来业绩承诺期，随之迎来的，就是2019年业绩大溃败。

第三部分 信义去哪了？

谎言终将被戳破。

台海核电用一系列的行动证明信义是可以肆意践踏的玩意儿。

资本市场靠信用建立，如果信用缺失或被肆意践踏，最终的结果就是市场崩塌。

身为上市公司的台海核电应该对其发布的每一分公告负责，其公告内容应该是可信的。

然而，正相反，台海核电及其控股股东对其承诺事项，甚至披露的财务报告随意推翻重来。

1、增持承诺爽约

为拯救连续下跌的股价，2018 年 5 月 30 日台海核电发布公告称，控股股东台海集团计划自 2018 年 5 月 30 日起十二个月内增持台海核电股份至少为 2 亿元。

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该增持公告发布次日，股价出现止跌企稳迹象。

2018年6月13日公告，台海集团于5月31日、6月13日、6月14日分别增持59.52万股、59.57万股、30万股，累计增持金额2470.54万元，占承诺增持计划总额的12.35%。

直到1年后的2019年5月15日，发布控股股东延期增持公告。

一众中小投资者望穿秋水期盼控股股东继续增持，时间又过了1年，2020年4月29日，上市公司发布公告称，控股股东台海集团决定终止增持。

跨越3个年头，台海集团再次爽约，累计增持额仅仅是其承诺额的12%。

未如约增持不算，台海集团及其一致行动人还大比例减持了！

2019年5月31日至2020年12月02日，台海集团及其一致行动人累计减持1.19亿股。

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台海核电在增持承诺期内（2019年5月至10月），还理直气壮地连续减持，简直就是侮辱广大中小投资者的智商。

2、财务报告不作数

2020年8月21日台海核电发布一份长达57页的更正公告，称此前发布的2019年一、二、三季度财务报告不作数，要全部进行调整。

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净利润亏损总额不变，由集中四季度亏损转为一至四季度均亏损。

调整的财务数据：

2019年一季报、半年报、三季报营业收入分别调减2.09亿元、3.21亿元、3.74亿元，变更幅度分别为148%、132%、91%；

2019年一季报、半年报、三季报净利润分别调减1.55亿元、3.5亿元、2.95亿元，变更幅度分别为296%、196%、172%。

可能有人疑问，为什么台海核电要费时费力、自打嘴巴对三个季度的财务数据进行调整？

而这个调整时间为什么不是2019年度报告披露之时（2020年4月29日）？

风云君斗胆猜测，可能是审计机构不想给台海核电圆谎了，毕竟四季度一次性亏损（计提跌价损失和信用减值）目标确实比较大，监管机构一旦介入调查，审计机构肯定得背锅。

风云君好奇：2019年一季度调整前净利润盈利1亿元，调整后亏损5240余万元，那么，据其一季度报告进行投资的投资者是否可以索赔呢？

本来写到这里就应该结尾了，毕竟8000字看下来还是挺辛苦的。

怎奈风云君这狗拿耗子多管闲事的习惯改不了，非得再吧啦吧啦。

第四部分 存货怎么了？

从结合上文讨论，本部分主要分析台海核电的财务情况，看完后会对台海核电的关联交易有着更为深刻的认识。

接下来看台海核电的资产结构。

一、资产结构

分析台海核电的资产结构发现，这几年的规模增长基本都停留在账面上。

总资产从2015年到2018年增加了28.3亿元；同期，应收票据及应收账款、存货分别增加了10.9亿元、12.2亿元。

也就是说，期间台海核电增加的资产中有81.6%是以应收票据及应收账款、存货形式停留在账上。

所增长的资产质量堪忧啊老板。

2015年到2018年，总负债增加了11亿元，同期，短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款分别增加7.4亿元、5.4亿元、-2.9亿元。

这就是说台海核电新增的负债中有90%是带息负债（经营性负债增长仅10%），意味着财务费用在不断增加。

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1、货币资金

台海核电自2015年借壳上市后，货币资金逐年减少，尤其是2018年、2019年呈现断崖式下降。

在2016年到2018年期间，上市公司账面净利润都是盈利的，但是货币资金减少的速度却非常快。

啰嗦一句，牛逼得一塌糊涂、秒杀市面上一众软件所谓AI评分系统的市值风云App“吾股大数据”对货币资金这指标的权重较大，尤其是企业在连续经营且无大收购、投资的情况下，货币资金突然大幅减少，属于财务指标异常。

2、应收票据及应收账款

伴随收入增加，应收票据及应收账款也增加较快，2016年至2018年增加了2.4倍，2019年减少的重要原因是当期发生了7955万元的信用减值损失。

与此同时，台海核电的坏账损失也逐年增加。

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2020年业绩预告已经披露，尽管未公布具体科目的亏损情况，但坏账损失金额或将再创“辉煌”。

3、存货与合同资产

存货成为台海核电“藏利润”的主要方式之一。

本部分的开头已经提到，台海核电总资产从2015年到2018年增加了28.3亿元，期间创造的账面净利润是18.2亿元；同期，应收票据及应收账款、存货分别增加了10.9亿元、12.2亿元，增加的资产中有82%是以应收票据及应收账款、存货形式停留在账上。

这说明所创造的利润都藏在了应收票据及应收账款、存货上。

而分析存货的构成，那就更有意思。

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（注：2016至2018年合同资产科目名称为建造合同形成的已完工未结算资产）

从存货的分类，我们发现其在2017年就有19.14亿元的合同资产（建造合同形成的已完工未结算资产），但是该部分资产一直挂在该科目上，直到2020年中报仍有17.27亿元。

这17亿多的资产在长达三年半的时间里均没有转出，也没有对齐计提跌价准备。

通常而言，合同资产会转出为主营业务收入，如果没有收到现金的话，则计入应收票据及应收账款科目下。

长期未转出，上市公司自有其解释。

但风云君以小人之心度君子之腹，从纯财务角度看，应收账款期限不同所计提的坏账准备比例也不同，如果把这17亿元转到应收账款上但长达三年半的时间不能兑现的话，则需要按50%的比例计提坏账准备。

果真如此的话，故事到第四年就没法往下讲了。

当然，台海核电如果披露这17亿合同资产明细，并且有甲方客户证明的话，则可打消各方的疑问。

二、经营性现金流情况

长期看风云君研报的老铁们应该都知道经营性现金流两个重要指标：收现比和净现比。

前者反映的是营业收入的现金含量，后者反映的是净利润现金含量。

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从上文知道2017年是台海核电业绩对赌的最后一年，而该年营业收入24.7亿元，账面净利润高达10.35亿元。

然而，颇为诡异的是，该年的经营性现金流却倒流出1亿元，收现比不到35%，有2/3的营业收入是一堆白条。

这是不是很奇怪？

而收现比高于100%的时候，净现比却是负值（净利润亏损）。

2019年营收较2018年下降63%，净利润亏损近6.9亿元；2020年营收继续下滑，且净利润再次亏损，而这期间的收现比却反而高于100%。

看来，收现比和净现比这个指标在台海核电上很难兼容啊。

第五部分 卖方报告的底线呢？

A股病症之一还包括“卖方机构可随意发布鼓吹报告而无需承担任何责任”。

很多时候卖方报告充当上市公司重要股东或二级市场炒家拉升股价的吹鼓手，以吸引不明真相的个人投资者跟风炒作股价，最终成为垃圾股的接盘方。

相关案例在市值风云过往的问题研究中不胜枚举，赶巧了，台海核电又是一经典案例。

统计数据显示，2015至2019年中信证券、安信证券、光大证券、招商证券、国信证券、兴业证券、中泰证券、东吴证券、太平洋证券等机构发布关于台海核电的推荐报告多达上百篇，基本是买入评级的报告，偏中性的报告没一篇，更不用说是看空报告。

更为蹊跷的是，在台海核电股价暴跌的前夕，买入、强烈推荐等评级的卖方报告密集发布。

卖方报告发布时点对应的股价走势见下方示意图：

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相关机构的研究员更是不遗余力地充当台海核电的吹鼓手。

统计数据显示，中信证券的刘海博、左腾飞等人在2016-2019年发布近30份买入评级报告，一度给出72.5元的目标价。而截止2月24日，该公司股价收报2.73元，仅仅相当于刘海博等人给出最高目标价的1/26。

巧合的是，2018年台海核电仅有的一次机构调研中，只有中信证券刘海博、太平洋证券马浩然两人前去调研。而后，这位刘研究员发布一篇题为《控股股东引入中核香港产业基金，基本面反转趋势确立》的买入评级报告。

然而，直到2021年2月25日，也没有关于中核香港产业基金投资台海集团或台海核电的进一步消息……

显然，这只是台海集团、台海核电所讲的众多故事中的一个，刘研究员“毫不利己专门利人”披坚执锐、奋勇当先地充当吹鼓手。

2019年4月30日，中信证券的刘海博、左腾飞等人再次发布一篇题为《静待核电重启，最艰难的时间已过》报告，继续给予买入评级。

颇为讽刺的是，该看多研报发布仅1周后，交易所就对台海核电的2018年年度报告发去了问询函，涉及7大问题。

事实证明，这些卖方研究员们无视台海核电存在的诸多问题、一味唱多，或许真不是专业不过硬的问题。

说句不客气的话，某些卖方研究员如此长期不遗余力地推荐有着诸多问题的台海核电，已戳穿应有的职业底线。

文章的最后，回顾下相关机构发布的部分卖方报告。

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责任编辑：杨红卜