前海开源范洁:医药板块资金关注度下降 长期还靠业绩驱动

3月8日，前海开源医疗健康混合基金基金经理范洁作客兴业证券的董事总经理、研究院副院长、医药行业首席分析师徐佳熹的直播间。

去年由于疫情的因素，加上医药板块本身上市公司业绩表现也非常的好，整个医药行业相关的公司的收益率较好，投资者也非常关注2021年的整个医药的投资趋势。范洁管理的前海开源公共卫生主题精选股票基金将在3月10号开始发行。

在2021年整个医药行业的投资趋势方面，范洁认为2020年的整个医药行业它是因为有了一个疫情的因素在，有很多这种趋势性的资金，包括整个市场对于医药行业的关注度都特别的高。因此，整个2020年的医药行业的表现是很好的。进入到了2021年以后，因为国内的疫情防控工作已经做的非常到位了，即使是出现了一些局部偶发的疫情，也能很快的控制住。从这一点上来讲，市场资金对于医药板块的一个关注度本身就是在下降。另外一个，考虑到有一些像带量采购，像创新药的医保谈判等等这样一些政策，在今年会陆陆续续地开始执行，会反映到企业的基本面上。

总体来看，行业还是在一个产业结构变化升级的一个阶段。因此，范洁认为今年的行情应该是很难延续去年的这种普涨态势，更多的还是一个以自下而上的结构性的行情为主了。所以更多的在这种时候，挑选个股跟细分赛道大家就关注度会比较高。

以下是访谈节选：

徐佳熹：的确医药过去十年是大家非常关注的一个细分赛道，今年最近一段时间我们也看到一些阶段性的调整，包括大家最近在谈抱团的问题，可能食品饮料大家关注有一些调整，医药关注也有一些调整，对于这些大家之前非常看好的相对抱团的品种，你觉得后续下跌之后该怎么操作，还能再买吗？

范洁： 它下跌更多的原因是一个资金驱动型的这种波动，和实际的行业的基本面以及公司的实际的经营情况这一块的发展是并不相符的。股价短时间的这种快速下跌并不能代表说公司的经营基本面是在恶化。

恰恰相反，我们从已经披露了的年报的预告和业绩快报这样一些公司的情况来看，很多公司的经营状况是非常好的。有些公司甚至说从去年二季度开始就出现一个逐季的环比加速的这么一个状态。

因此，我觉得虽然短期内有这种因为资金因素导致的下跌，但从长期来看，因为医药行业整体还是一个业绩驱动的行业，长期来看股价的表现应该还是和业绩高度相关的。

徐佳熹：我这边也补充几点，因为最近也是一直在跟一些机构投资人做交流。我觉得有三点建议，我们直播间前的同仁们要注意。

第一个，刚才范洁也跟大家讲了关于资金的问题，大家首先不要恐慌，虽然确实看到一些调整，因为其实最差的情况是一个逆向情况，就是由于赎回导致基金被迫卖出，然后这些重仓股又继续下跌，然后再导致新的一轮赎回。但实际上我们看到的情况是不太存在的，从现金投资的角度，我们觉得基金从资金层面特别大的压力的情况其实是不太发生，至少现阶段是不会发生。

第二个我挺同意范洁讲的，我们中长期来看还是要看产业趋势，应该说过去两年医药包括所有投资资产累计的涨幅其实都不低。但大家会发现，如果我们讲说抱团，现在抱团成为了一个中性偏贬义的词，但我们如果去看大家抱的团里面都报了哪些团，其实非常有意思，一个就是最大的一些龙头对吧？其实还确实是在细分领域非常不错的一些公司。

另外就是一些这种细分赛道的龙头，因为医药的细分赛道其实非常多。我们知道最早的像中药、生物药有生长激素疫苗等等，化学制药当中有过一些精麻毒放的一些特殊赛道的这种产品，其实都有类似的情况。

这些大龙头以及细分赛道其实它的产业趋势也是非常好，这两类公司其实从中长期来看值得大家长期的去持有，短期的股价波动我觉得可能从投资个股的操作意义上来说有一定的价值，但长期来看，大家还是去配置这些龙头的公司或者是细分赛道的龙头公司，我们觉得还是有收益。

第三块大家会问现有的这种价格，除了刚才说资金是一方面，但这其实不至于无限度的恶化下去。另外这些头部的这些公司要到什么样的价位，大家会愿意去长期持有，或者说一些增量的资金如何去考虑，我觉得要把中国的医药资产放在一个全球的定价体系当中去看，因为美国可以看到过去两年由于量化宽松做的比较好，扶城防水，水比较大。因此，整个的资产定价其实也是上升。

如果传统上看大家去看CXO产业，美国是没有采购增量的。即便这种没有增量的公司，以前可能就十几、十几倍，现在四十倍，甚至更高的估值也是比较常态。我们中国现在全球第二大经济体，如果按单一国家我们把欧盟拆开来看的话，也是全球第二大医药市场。这一块的一些头部公司很多刚才我们说过的那些公司都是较高的增速，他们给一些估值的溢价在全球看来是挺合理的。

很多公司现在到明年2022年的动态估值其实已经到五十倍、四十多倍，在这个位置我们觉得可能随着股价的下跌，一些长线的资金，像非公募的一些做绝对收益，像QFII、一些保险、一些资产长线的资产管理的一些私募，他们也会考虑在这个位置去进入。因此，最终会形成一个稳定的估值的中枢。

在这个时候大家就不用太过担心，我还是建议大家对无论是抱团的品种还是非抱团的品种，大家看长期的产业趋势就好。当然刚才我们也提到了医药股过去涨了两年，确实从估值水平角度有一些累积相对偏高的位置，我不知道现在范洁是怎么理解医药板块的估值水平的？

范洁： 我是这么看的，首先过去两年确实是医药行业比较大的行情，但如果我们去回顾一下，为什么当时会出现了医药行业长达两年的一个比较好的表现，其实这个问题要回溯到18年。

在18年时，我记得当时通过整理公开的这些基金的季报收集整理的数据，当时在2018年初，医药行业整体在公募基金当中的持仓占比其实是进入到一个相对低配的状态的。因此，体现出的结果一方面是当时的整个机构投资者在医药板块这一块的投资相对是比较低，另外一个当时整个医药行业的估值其实也在处在一个整个历史水平下限的位置。因此，从这一点上来看，当时行情启动的时间点18年时，医药行业整体的估值水平其实相对于历史中枢是偏低的。在过去这两年里面，医药行业一方面它的估值水平回归到了一个历史正常的区间。另外是因为有行业内的一些政策，产业结构各方面的这种变化，导致大家对于它的整个的估值体系可能都相应的发生了一些变化。

比如说像创新的这条产业链上面相应的一些公司，我们就发现它过去的整个估值中枢基本上都是相对于过去几年来说，或者说相对于以往的其他的一些这种传统型的企业，在相同的业绩增速的这种表现下，其实它的估值中枢都是往上上浮了百分之十几或者二十。

因此，过去这两年虽然医药行业它确实是上涨，一部分的上涨是被高增速的业绩所驱动的，另外一方面也是有一部分的公司因为是行业结构发生了这样一个变化，因此，它的估值中枢有一个相对的上移，我是这么理解的。

徐佳熹：明白，我也谈谈我对估值的看法，因为机构其实在现在位置我觉得倒是配的没有那么多。其实在今天这个点上，我们觉得从新基金的角度来说，倒是一个值得大家去关注的时点，因为其实头部的一些资产比几周前可能都要便宜20%甚至30%，这是一个很重要的点。

第二个从医药角度来说，我们看到过去可能十年当中，公募基金对医药几乎都是超配。很有意思的是在去年的年底，大家知道去年的6月份时，投资人对医药的关注度其实是到达了一个阶段性的顶点，之后逐级下行。我们自己做过一个测算，但各家券商的测算的情况略有不同。我们自己做的测算是2020年的12月31号基金的重仓股按照比例来算，持有医药股的比例大概是在百分之十二点几，如果去掉医药行业基金的话，大概只有百分之八点几。

因此，全市场基金对于医药行业的配置比例是一个阶段性的低位，它属于比标配略微低一点点，这种情况其实历史上是不多见的，上一次大概是在2017年的年底。大家知道后面18年、19年、20年这三年当中可能只有18年的下半年医药是相对表现不好的，其他两年半其实表现都非常不错。因此，在这个时点我觉得也没有必要太过担忧。

另外一个大家要注意，在看医药企业时，可能除了PE，大家所谓估值，就是我们讲市盈率是多少倍概念之外，可能有时还要注意一下它是什么样的公司。因为去年到今年无论是A股还是港股都上了大量的非盈利性公司，或者即便它盈利、它是微利，但主要它是靠收入的高增长或者创新型产品的研发进度来驱动的，其实它是有未来现金流折现的价值，但这种价值的确当下很难反映在市盈率这个角度，这个也使得整个医药行业它的估值出现了一些失真的这样的一个情况。

因此，这点也请大家注意，特别是在创新药、创新医疗器械这些赛道时，你要考虑刚才我说的这类标的可能给估值带来的一些扰动。

当然医药行业细分赛道非常多，大家可选择的领域也非常多。我们知道按照医药如果把它当做1个一级行业的话，至少有7个二级行业，就是我们讲药品领域、原料药、化学制药、生物药，然后包括中药，非药领域大家说的医疗器械、医疗服务、医疗商业这是比较粗分的二级行业的，下面还有三级行业就更多了。范洁能不能跟大家聊一聊，你具体看好的是哪些医药的子领域？

范洁： 谢谢，我觉得刚才佳熹总提到的像7个这种二级行业的这种分类，其实我感觉现在市场上的小伙伴们用这种分类方法去做研究的已经越来越少了。我们能看到的是大家的研究做的越来越深，然后对于行业的细分是做的越来越细。

其实从这个角度来讲，很多时候就不一定是完全按照大的分类方式去分类了，有时候可能是按照终端的消费者，有些时候是按照商业模式去做一些分类，然后以便于去做一些横向比较。从这个逻辑上来讲，我就倾向于看两个产业趋势。

一个就是创新驱动的产业结构的升级，因为我觉得从15年7月22号临床核查之后，其实整个行业的研究创新这一块是被大大的提速了的，不管是从顶层政策的设计，还是从具体的执行层面，然后具体到行业内的这些参与者，你会看到这一块整个的活跃度是非常高的。不管是里面的是药品也好，还是器械也好，还是一些服务外包型的这种CXO公司也好，在这个过程当中也都能看到他们一个比较蓬勃的发展，这是一条主线。

另外一条是消费升级的主线，消费升级的主线主要因素是来自于说人均的可支配收入的提升，以及每个人对于自己改善生活，或者说改善人生体验的这方面的支付意愿的提升，就直接带来市场的扩容。相当一部分的消费升级这一类的这种公司或者说行业来讲，它终端的这些人群都是以一个自费为主的，这一部分的人群主要是依靠厂家供应商和他去建立一些品牌认知，或者说增加消费者的忠实度等等这么一些工作。相对于政策上来说，像医保这些政策对于它的扰动相对来说会少一点。

徐佳熹：我这里也补充一下，其实我觉得投资这件事情对医药来说其实是万变不离其宗的。我们也可以看到历史上其实医药赛道特别有趣，两方面其实是拉锯的。

刚才范洁也提到一方面我们有政策的影响，另外一方面又觉得行业增速又特别快，然后技术创新又特别多。同时刚才讲政策上也有听众问怎么去理解这些问题，包括大家谈老龄化，也是另外一个大家争议很多的点。

就是一方面我们看到老龄化的过程当中，的确医药的需求确实非常的旺盛，但另外一方面看到老龄化，因为我们在职的员工去交医保，然后老人再用医保，大家自己去看赛道会发现原来其实越是老龄化，医保控费的压力越来越大。

刚才范洁跟大家也做了交流，就几个细分看好的领域，归结起来就是两个赛道，比如说像创新药、创新药器械，我们基本上就可以把它归为创新的大赛道。创新的赛道里面它出的产品，尽管我相信监管部门也希望降它的价，但的确从鼓励创新的角度，它没有可替代品，它在专利期内。

因此，更多的只好用我们叫谈判的方式，或者说以量换价的方式。你愿意，我把你纳入医保，然后你可以放量，同时你可以降一些价，这种时候企业是一个自愿的降价行为，跟集采这种相对在压迫下、在竞争对手压迫下的这种降价行为是不一样的。因此，这种时候通常以量换价是真实的，能够去放量，比如说我创新药我降价50%，但我进入医保了量放了三倍，我还是划算的。

仿制药就不是这样，仿制药的话很多产品大家可以看到，本身我就在医保里面对吧？集采如果我不中标，我就失去市场。如果说中标的话，我也被迫接受了降价，可能是纯降价的50%~60%或是80%~90%。因此，我觉得创新是一条非常重要的赛道。

另外一个赛道是消费升级。刚才范洁也讲了这里面的细分类别就非常多了，既有产品型的也有服务型的，大家可以看到的服务型的牙科、眼科、医美、体检，包括高端的康复养老，其实很多并不依赖医保。另外一个包括产品型的公司，一些改善生活质量或者说提高生活品质的一些产品，它可能不是生与死的问题，但它可能能让我们的消费者获得更好的一些产品，这个方面其实也是不太受医保制约的，医保也对它不进行报销，在这一块的话压力也会比较小。

因此，这两个赛道创新跟消费升级还是请大家能够多多去关注，然后在这些赛道当中想请教一下范洁标的也很多，在这个过程当中优质的企业也很多，你在这个领域的投资理念是什么？

范洁： 我的投资理念其实也比较简单，就是选择一个高景气度的赛道，然后去过自下而上选择这个里面的龙头企业，并且长期的持有。

徐佳熹：能够具体的可以展开一下，跟大家做一个讨论吗？

范洁： 首先经常会有人问说什么样的赛道是好的赛道，什么样是不好的赛道？我觉得好的赛道的理解就是首先它赛道的空间要足够的大，在比较大的空间里面才能够成长出比较大的企业。然后另外一个赛道它整体的发展阶段是要在一个快速的这种高景气度的发展期的，特别是我们观察整个医药行业的发展周期也会看到，不同的生命周期里面不同的赛道的表现其实差异蛮大的。

再一个赛道里面的这些公司它的进入门槛要有一个相对能比较持续的一个进入的门槛，也就是说它里面的竞争是有序的，而不是说进来的门槛很低，然后一堆公司谁都能进来，这样子的话可能也不是一个好的赛道。

满足以上几点之后再去观察像这些公司自身它在行业里面的一个地位，以及它的竞争力是依靠什么东西来形成的，能不能够持续，未来有没有可能会被别人所颠覆，对它在行业内的这种竞争地位进行一个判断，然后还有公司自身的一些经营、战略规划等等一些方面。

徐佳熹：非常关注竞争格局，对吧？除了这方面的话，你在大类资产配置领域会怎么考虑？虽然是作为股票或者偏股型基金的基金经理，肯定是考虑权益类资产会配的多一些，但毕竟还是要配整个大类的资产有一个平衡的，在这种时候通常来说你会怎么考虑？

范洁： 像现在管理前海开源医疗健康的话，我的策略就是保持一个高仓位运行，然后个股持股相对比较集中，然后细分子行业相对比较分散。主要目的是为了当医药行业内部出现这种风格上的变化时，不要仓位过于集中在某一个细分领域，这样就会造成产品的净值回撤过大，波动太大了，大家持基的实际体验不太好。

但具体到说比如说产品总体的仓位的话，一般来说就不太进行择时，因为第一是我觉得在我能力圈之外，因为医药行业的择时就从行业的角度进行一个整体的择时其实挺难的，因为你很难去有一个什么前瞻性的指标或者什么可以做这样子的判断。另外一个我觉得医药行业它板块内的这种公司差异化程度也比较高，每一年它都会有一些板块表现会相对比较好。

因此，医药行业整体来说是不缺机会，缺的就是说怎么样去在大的行情里面把握这种结构性的变化。

徐佳熹：我这里也提醒一下各位投资人，我们直播间前的各位小伙伴们，如果有相关的问题需要提出的话，特别是关于行业，还有关于投资理念方面要跟范洁进行交流的，大家可以在聊天区当中提问，稍后我们会找出部分问题来进行回答。刚才你也提到可能持股来说相对会比较集中，看到自己心仪的觉得能长期持有的优秀品种可能也会下重手，对于这些个股你怎么选择？

范洁： 个股的选择，刚才也提到一部分，一方面是赛道的一个选择，就是选择了一个赛道以后，就会去观察公司它在行业内是一个什么样的竞争地位。现在大体上是两类，一类行业内已经分出了老大、老二、老三，然后大概能知道哪家公司它的整体的市场地位是其他几家加在一块都赶不上的，这是一类情况。

另外一类的情况就是行业可能在一个新兴发展的阶段，行业内的公司还没有出现说明谁一定能够成为未来的龙头，当然我们在这个过程当中是要用自己的研究和专业判断去做这样一个推测，哪个公司它具备怎么样的禀赋，有可能成为行业未来的龙头。

以上的这两类公司，其实就是要关注的一个是它本身的一个经营模式，它的可持续发展的来源到底能不能长期的持续，另外一个看他的公司财务报表等等有没有一些不太正常的地方。再有就是关注公司的治理结构，以及它的管理层的能力品质等等这些方面的软实力。

徐佳熹：这里我顺便岔开请教范洁一个问题，你刚才也提到会关注大家的财报，很多小伙伴可能也比较关注什么样的财报会让你比较担心？然后给大家也排排雷。

范洁： 首先静态的看的话，像三张表里面，一个是资产负债表，比如说咱们医药行业本身总体来看是一个就是轻资产型的，然后负债水平也不会特别高的一个这种行业特征。有些公司它可能固定资产占比比较高，或者是说它的负债水平特别高，你就要去弄明白到底是什么原因造成的。如果是合理可解释的原因就还好，有些是没有合理的原因的，然后它的这些水平就和它同行业的公司相比偏离比较多，这种可能要警惕了。

再一个当一个公司它的经营情况，比如说某一个单季度突然出现一些趋势上的变化，比如说之前都是在增长的，突然有一个单季度变成了大幅下滑，这个时候也是要去搞清楚它到底是什么原因造成的，有可能那个时候就是一个业绩的拐点。当然也有可能是有些公司它可能现在整体的体量不大，然后它一个季度可能稍微有一点点波动就表现为增速变化特别大。因此，里面这个原因还是要去通过研究弄明白的。

徐佳熹：非常感谢！刚才我们说到防风险，除了个股深挖，然后去好好的看报表之外，其实另外一种防风险的方式就是构建比较好的一个投资组合，但你刚才也讲过，可能你对你看好的股票又会比较集中的去持有个股，怎么解决过程当中矛盾？

范洁： 个股虽然持有比较集中，但在具体的某一个细分领域会相对分散一下。比如说某一个细分领域在总的仓位里面的占比我自己定了一个上限，其目的就是不希望某一个细分领域在总体的产品的持仓里面占比太高，就是怕因为像有些细分领域，佳熹总也知道有些细分领域它的行情出现时，往往是这个细分领域里面的这些个股会出现普涨，但一旦行情结束了以后，又会出现一些不理性的普跌。为了防止这种情况，每一个细分领域在总体持仓里面的占比都不会太高。

徐佳熹：可以理解为个股集中，然后赛道分散。赛道我觉得这是医药一个非常大的优点，就 是有好多赛道，然后其实有前景的赛道也不下十几个。比如你每个领域挑一个龙头，其实你大部分的持仓也有十几个龙头公司可以做分散，可以这么理解。

我也跟各位投资人讲一下，其实医药很多时候是分成不同的风险系数的这种领域的，大家知道弹性和安全性有时是不可兼得的，这也是一对矛盾，同样是非常有弹性，同样是非常有前景的领域，有些细分赛道它历史上呈现一个高波动的一个情况，另外一些细分赛道它弹性就比较弱，适合每年去拿一个相对比较固定的收益。

就细分赛道我们觉得我还是可以跟大家来说一说比较典型的疫苗。疫苗其实过去几年大家可以看到整体的累计涨幅其实还是很大，但它的单日的股价波动来说相对也是比较剧烈一些。

另外一些赛道比如说像消费品医药，它可能相对来说它也是一个具有成长的赛道。这两个赛道如果看成长性，大家都有成长性，但它的波动性就会小一些，这个大家见仁见智，不同时期大家去配置不同的品种。可以说即便是前景良好的赛道，在配置时，大家也是需要分散风险去做一个投资良好的投资组合的构建。

很多赛道研究起来也很复杂，医药我们说如果分成三级行业的话，我估计可能二十个行业都不止，在这种时候确实是需要一些专业的判断。那也想请教一下范洁你自己觉得里面，你可以说是地跨南北，又在复旦的生物学的本科，又在协和医学的硕士，然后港科大的经济学这样一个复合的背景，特别是之前的生物医药相关的背景，对你自己感觉现在做研究做投资有什么帮助？

范洁： 我觉得生物医药的这种背景，首先对于理解行业有很大的帮助，因为现在这个行业已经进入到这种全面创新和产业升级的时代了，你去研究一个公司或者说研究一个细分赛道时，经常会看到一些很生僻的这种专业名词。如果你完全没有生物医药方面的背景，你可能都不知道这东西说的是啥，就更别说你要对它进行一个什么分析评估了。从知道然后到了解它背后的深入的逻辑，这个过程其实就挺复杂的，有一定的专业背景能帮助消除这种陌生感。

另外一个因为本身也是有这方面的科研背景，你去学习一个新的这种新技术，新的这种科研发现，以及它对产业界的这种影响时，你能够从什么样的渠道能够找到相关的文献，或者说哪些学术前沿的这种研究能够作为未来产业界投资的一个指导，就是能有这方面的这种know how的技能。

再有一个在实际做二级市场的投资方面实操时，我觉得有这方面的背景的话，多多少少有助于你对这个公司的定价会更加的准确。特别是像刚才佳熹总提到的，有好多公司现在已经是没有盈利的状态，都是处在这种研发投入的前期，公司的价值就是一堆的管线。如果是缺乏这方面的背景，可能你对于它管线的这种定价就会有一些不太准确或者漂移的地方，特别是在这个公司整体没实现盈利的状况下，你到底做成什么样的一个估值水平，其实对于投资者来说指导意义还是挺大的，我觉得主要是这几方面吧。

徐佳熹：好的，非常感谢！今天因为是女神节，除了投资，我们还是聊点别的。大家都知道基金经理的压力其实非常大，很多人在学校期间也多才多艺，能不能说说你怎么去平衡紧张的工作和你的业余生活。我印象当中好像你个人还是有很多爱好，比如说画画上非常专业，前两天我看到咱们的宣传自己手绘的莲花，我很惊艳，可以谈谈你自己怎么去更好的去平衡投资和自己的生活。

范洁： 我觉得这个其实分几个阶段了，刚刚从研究员转向做基金经理时，其实有过一段时间的焦虑期，主要表现为晚上睡不着觉。因为白天你一看净值波动还都是往下波动的时候，就很焦虑，晚上睡不着觉，每天都在纠结于为啥会这样，但后来时想明白有些时候是自己能力圈可以解决的问题，有些时候是自己能力圈解决不了的问题，那只有两种处理方案了。

对于自己能力圈能解决的问题，尽量把它做到最好。能力圈解决不了的问题就花时间来拓展能力圈，实在还是解决不了，那也没有办法对吧？我觉得做投资还是要有一个长期的良好的心态。

平时我在投资之外，其实就会找一些时间，比如说看看书、画个画什么的，做一些和投资完全没有关系的事情，相当于是在思维上和脑力上进行另外一种形式的放松。

徐佳熹：明白，有时其实也是需要一些时间去做思考。其实我们的基金经理确实大部分时候也都非常的辛苦。我看了一下，我们线上已经有一些投资人，我们这里就讲几个问题。有人问关于今天的市场怎么看？我看要不请范洁来给大家回答一下。跟市场离的相对比较近，确实我看到今天（3月8日）的医药板块也出现了一些回调，包括前期大家比较热门的一些消费公司，怎么看？

范洁： 我觉得从我最近一段时间的对市场的观察来看，从年后开始，整个市场的波动其实是在加大的。特别是关注度高的一些个股，你会发现它日内的波动都在加大，比如早上可能涨1个点，下午就变成跌8个点，有可能这种波动加大其实反映的就是市场现在这种分歧相对会比较大。

其实也反映一部分投资者心目当中，他现在可能觉得有些股票跌下来了以后已经有一定的投资价值了。另外一方面他要看着这个趋势，觉得好像不太对，在犹豫要不要上车，反映的是投资者这种相对比较纠结的心态。

我个人是觉得一方面像这种大幅度的波动，其实是给了我们一些能够以相对比较便宜的价格去买入一些优质资产的机会，我觉得从我整个从业年限来看，这种机会并不会太多，遇到了就应该把握住。另外一个这个过程当中对人的考验还是挺难的，怎么样去在过程当中调节好自己的心态，特别是像我们这种每天都要去做股票买卖的人。

另外一个如果从长期的角度来看，我们把我们所说的很多历史上的这种大牛股把它股价表现的历史拉出来一看，你就会发现其实它历史上不缺这种波动的，但最终就是长期的趋势还是向上的。这个就说明最终市场短期它可能会有恐慌，会有这种非理性的状态，但它并不会影响到一个公司长期发展的趋势。

徐佳熹：我也是非常认同的，其实刚才范洁有一句话我印象非常深刻，哪怕是历史上的大牛其实也不缺乏波动，确实有时甚至上下波动百分之几十的也常有。在这种时候，我们讲在别人恐慌时，也是大家可能要适当贪婪一点的时候，前提是你还有足够的现金头寸，从安全性的角度来说，其实现在的价格比三周前、四周前很多头部的资产要便宜30%，当然是更加安全的。

这里也提醒各位投资者能够注意，这样的机会是过去几年当中还比较罕见的，特别是目前市场环境是长期投资者机构化，然后产业界头部优势强者恒强这样一个趋势中。

我这边看有投资者问一些比较具体的问题，医药细分行业举个例子。有人问到化学发光领域会发生集采吗？如果发生了会不会对目前的这种估值造成比较大的压力，目前这个行业平均估值是多少会比较合适？

首先我觉得全国性的集采转型的非常难，因为我们看到几点。第一个这是一个设备跟耗材绑定的一个领域，你从出集采方案的角度来说会非常困难，因为设备已经放在这里了。今天用一家厂家的，明天用另一家厂家的产品，甲厂家原来已经放进来的设备怎么办？因此，这个方案上其实会有难度。

第二个其实各家产品之间还是有些差别，比如说国内国外相比较有些产品上我们做的不错，有些产品在精度上确实甚至会产生一定的数量级。是不是完全能做到进口替代需要观察，再就是外资之间各家的试剂精度不是完全一致。有的肿瘤标志物做的比较好，有的是内分泌，甲状腺这一块做的比较好，另一些是传染病做的比较好。因此，每一个细分赛道都有自己的一些标准。

设备和对应的耗材集采，比如说某个市、某个省去推一下集采是有可能的，但有可能我们在全国是很难的。因此，我也就不谈关于对于估值会造成多大压力的问题。真正对行业的压力是我们出不来好产品，比如说我们在高端市场不能够进行有效的进口替代，然后在中端市场大家也是这样国产化率逐步提升，又不能往高端走的话，在中端市场在不同的医院内国产厂家互相竞争，这种情况其实才是会杀估值的，我觉得真正行业的风险是来自于这个。

但不管怎么样，头部的这两三家公司的在这两年的成长性，大家还不用太担心，这是对于问题的回答。

我们也顺便说一下我觉得对市场的看法，直播也到了最后的一阶段，也谈谈对市场的看法，范洁有什么还可以再做补充。我觉得对医药赛道的定义，大家也还是要有长期性，因为这个行业我们一直说几个点，它是最可预测的行业。

总体来说，哪怕你是上了一个完全你没看过的创新药，其实你通过它的临床实验数据，通过它的对标的国际的一些同靶点药物的上市的曲线，对于现有的疗法治疗多少人，然后多少人会选择到你产品对它的定价，其实整体来说都是有一个大概的预判，它比其他的消费品或者比周期TMT其实更好预测。

第二个这个赛道是非常好的持续性，过去十年，按照收益率来说，它是仅次于是食品饮料的行业管理。第三大家要找准一个相对比较好的切入的时点，其实站在今天的角度来说的话，最近这些偏消费的一些大型公司出现的一些相当幅度回调，已经不是一个小幅度的回调，我觉得现在大家去介入肯定安全程度、性价比几周前是高的多，这个行业我觉得长期主义是非常有效的。

第二个就是这个行业是崇尚专业的一个领域，其实我们会看到医药行业的，我不说买方，现在买方其实也有很多配了不少的，有两三个的有四五个的对吧？在十年前其实都没有行业基金，然后医药研究员给全市场的基金经理去推荐，然后卖方那个时候5个人就算是大团队，但现在我们可能15个人，甚至以后我们还要再配更多的人，为什么？这个领域专业性越来越高，细分赛道越来越多。

五年前我们还在看中药注射剂，大家还是看EPS去炒股票，就是说当期的业绩好股价就涨，当期业绩不好股价就跌，但现在已经进入一个创新和产品管线的时代，在这一块是越来越专业。因此，我觉得建议投资人第一个是自己多学习，把自己改造成一个专业的投资人。第二如果你没有那么多时间去学习的话，那就把钱给专业的投资者替你去做一些投资的决定。整体是这样的一些建议，范洁还有什么需要补充的吗？

范洁： 我觉得佳熹总刚才说的有一点特别好，医药行业还是一个需要长期主义的行业，特别是说每一个公司它的产品从立项到推进研发，然后到最终的上市，其实都是一个很漫长的过程。

我们现在看到很多公司现在呈现出的一个百花齐放的一个状态，应该说是相当一部分公司在五年前甚至十年前做的一个决定，才构成了今天这么一个状态，但就是说我们需要对这些公司有更多的一个耐心，也要有信心去陪伴他们一起去成长，我就补充这一点。

嘉宾介绍：

徐佳熹 兴业证券董事总经理，研究院副院长，医药行业首席分析师。2011年加入兴业证券，2014-2020年6次获得新财富最佳分析师医药生物行业第一名，最受保险机构欢迎分析师五连冠，金牛奖最具影响力分析师，并多次获得水晶球、Starmine、福布斯最佳分析师奖项。复旦大学生命科学学院博士，《药学进展》期刊编委，上海市青年岗位能手，上海市青年金才，对医药健康多个领域有深度覆盖，行业资源丰富。

范洁 前海开源基金权益投资本部总监助理、基金经理；复旦大学生物科学学士，北京协和医学院医学硕士，香港科技大学经济学硕士 ；先后任职于浙商资产管理有限公司、川财证券有限责任公司 ；历任前海开源基金医药行业研究员、权益投资本部基金经理、总监助理，研究范围覆盖A股、港股标的。具有生物医学和经济学复合学科背景，对医药行业发展趋势和相关政策有独特的理解，善于结合宏观政策判断行业发展趋势，同时自下而上精选投资机会。2020年医药冠军基金经理（产品：前海开源医疗健康混合基金 数据来源：晨星 区间：2020.01.01至2020.12.31 ）

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责任编辑：林宸