中信证券：2022年物管板块估值可能呈现进一步分化（附股）

来源：中信证券研究

文丨陈聪 张全国 李宗儒

原标题：物管｜大脱钩，大合流，大分化：2022年投资策略

2021年是地产开发和物业管理脱钩，不同业态的物业管理服务大合流，PM和FM大合流，商管和物管也开始合流的关键年份。展望未来，不同物管企业具备不同的独立性和成长性，板块估值可能呈现进一步分化。

▍物业管理和地产开发的大脱钩。

物业管理行业的独立性持续增强，“扶上马，送一程”的历史阶段已经结束。到2021年上半年，重点公司新拓面积中来自第三方的比例达到74%，当期期末存量在管面积中来自第三方的比例达到54%。不少头部企业建立起独立的品牌矩阵，不再纯粹依赖开发企业的品牌。2021年，开发企业向物业管理的人才输送接近尾声。地产行业的信用风波，也加速推动物业管理公司走向独立。

▍不同业态的物业管理出现合流。

2018年前，不同业态的物业管理业务壁垒高，住宅物管、商企服务、公建物管各有不同的头部企业。此后，服务流程远程化，中后台运营中心建立，科技加速运用，多品牌矩阵诞生，贯通不同业态的城市服务蓝海出现，行业细分领域之间逐渐打通。到2021年，贯通不同业态的全能公司出现了，行业远景不再指向细分龙头各自发展壮大。

▍物业管理和设施管理合流，更和商管合流。

物业管理企业空间服务专业能力提升，针对特定企业客户提供团餐、电梯维保等后勤保障服务。我国从未出现大型设施管理公司，物管公司在设施管理方面的进步不存在强大的竞争对手。看似完全独立的商业空间运营管理和住宅物业管理服务也开始合流。这种合流主要不是靠资本驱动，而是产业规律使然。商管的弱连接大客流和物管的强接触小生态天然互补，全新的多层次会员体系和支付体系已在孕育之中。此外，深耕物理空间积累了必要的数字，为日后物管和数字世界的合流奠定部分基础。

▍2022年将是整合并购的关键年份。

我们认为，当前最大的物管公司市占率仅2.3%，上市大物管公司账面货币资金十分充裕，房地产公司旗下诸多中小物业管理公司看不到独立上市的前景。不过，2021年下半年信用问题深重的地产业并未导致物管并购价格大幅下降，这恰恰说明了看好物管板块是产业界共识。展望2022年，我们相信并购市场仍然充满机遇和风险，交易对价不会明显上升或下降，因为潜在买家数量不多，资金充裕，心态理性，决心坚定。但我们相信，产业并购活跃度可能较之2021年进一步提升。

▍风险提示：

物业管理公司丧失独立性，资金被挪用的风险；物管企业快速发展过程中，单盘突发事件影响企业品牌声誉的风险。

▍独立性和成长性的大分化，建议投资者坚守成长，重视含权价值。

独立性是前提，有治理瑕疵的物业管理公司没有分析的必要。在保证独立性的前提下，我们建议投资者以前瞻眼光，优选受益于产业集中度提升的成长型公司。这种成长，根植于公司在管理、整合并购、科技应用、增值服务布局方面的能力。此外，少数没有完成轻资产分拆的综合业务公司，具备显著的潜在分拆“含权价值”，我们亦纳入物管行业推荐组合予以推荐。我们看好保利物业、龙湖集团、华润万象生活、融创服务、碧桂园服务、中海物业、金科服务和旭辉永升服务。

责任编辑：张海营