坚定做多！知名首席投资官李宇发声

中国基金报 吴娟娟

1月5日，高腾国际权益首席投资官李宇在线上媒体活动中分享表示，2023年中国资产迎来了风险收益性价比最优时机。2023年他较看好中国资产，特别是港股。风格方面，相较于成长股他更喜欢价值股。在他看来，成长股是长久期的资产，价值股是短久期的资产。“长久期资产在利率上升的时候，总体来说表现要差一些”。

李宇拥有超过20年的投资经验。

他的职业生涯起步于国泰君安的自营部门，后在全球知名对冲基金SAC、高盛自营部门、全球知名对冲基金千禧年等担任基金经理。2015年他于香港创立自己的对冲基金Milvus Capital并担任首席投资官。2017年起，他转战由高瓴资本和腾讯战略投资的香港资产管理机构高腾国际，担任权益首席投资官。

跨越2018年、2021年、2022年三年熊市的大起大落，他的策略仍然取得了出色的长期业绩，主要得益于多头仓位的宏观判断。他表示早年投资风格接近市场中性，保持低净头寸来控制波动，但是这样往往错失了股市的长期上涨趋势和绝对收益空间，现在的投资则更愿意适度忍受短期下追求更优渥的长期收益。

偏多思维下，他对于空头的定位是头寸保护。“空头不在于赚钱，而是市场大幅波动或者熊市的时候保护好头寸，市场暴跌时少亏钱、不亏钱甚至赚钱，在低位时我就敢于满仓进入。”

回顾自己的投资经历，李宇认为投资最重要的是对自己诚实。人通常会只听到自己想听到的，看到自己想看到的，但市场是客观的，它会严厉地惩罚不切实际的想法给予。“逆境时，人们习惯寻找外部原因，但可能最需要的是反思自己”。

高腾国际权益首席投资官 李宇

下面是问答摘录

问题：怎么看2023年中国资产的配置机会？

李宇：整体来看，我们认为2023年中国资产迎来风险收益性价比最优时机。我们相对看好中国资产，尤其是港股。

中国经济增长的限制性因素正在逐步消散。

第一，疫情防控政策优化，经济重启可期。

第二，对于民营企业部分行业的监管政策已经完全明晰化。不确定性消除。

第三，房地产政策的转向。

第四，中国的外部环境也有所改善。

2023年，经济复苏是重中之重。

利好政策下，加上中国股市极低的估值，这个时候是做多中国最好的时机。

未来一段时间，我们会更喜欢价值股。从2009年之后一直到2021年，连续十几年成长股跑赢了价值股。但随着全球通胀起来，利率的上升。成长股是一个长久期的资产，价值股是一个短久期的资产。长久期资产在利率上升的时候，总体来说表现要差一些。

行业来看包括我比较看好银行、地产等金融板块。这些行业，过去好多年我几乎不碰。因为在疫情之前，全世界的利率处于下行通道。利率下行了40年。但是从去年开始，美国在全世界范围内开始打破几十年的利率下行的趋势，以及最近的地产托底政策，这些因素对银行和有相关的金融企业都是利好。

问题：对2023年的经济政策有何预期？

李宇：我们觉得短期内不会大放水、也不会强刺激。因为过去两年经济偏弱，主要的问题在于一是疫情下大家对未来的预期不确定；第二就是民营企业对未来没信心。最近一段时间各项重要会议再三强调要增强民营企业的信心。这两点与放水没有直接关系，也不是放水就能解决的问题。 我们预期提振民营企业信心的政策陆续出台，相信经济也会向好。

问题：2022年11月互联网企业录得一波强有力的反弹。怎么看互联网行业后续机会？

李宇：我个人目前更看好价值股，我不会因为最近互联网反弹厉害，就改变整体看法。

最近成长股反弹更强，也是因为去年跌的最多，这并不让人意外。互联网股的下跌背后原因有多方面：自身行业前景的不确定性和美国互联网股的下跌。后者，看看亚马逊，谷歌，特斯拉的走势就很清楚。因为全世界的成长股到了一个周期。在连续十几年大幅的超越整个市场后，互联网股可能未来会落后于市场。互联网股反弹到一定时间后投资者就要看基本面，并对比美国科网股，综合去看能否支持进一步股价修复。

问题：怎么看2023年美联储的加息节奏，这对中国资产会有什么影响？

李宇：2024年是美国总统选举年。一般总统选举年，美国的整个会让经济相对好一点。我个人认为，2023年不一定会马上降息，有可能加上去以后就一直保持不动。从这个角度来看，我个人猜测美股在今年的某个时点或许可能会有比较大的回调，甚至带动全球市场的调整。究竟什么时候会发生，这很难预测。这是港股、A股相对比较大的外部风险。

问题：后续疫情发展会对中国经济重启产生什么影响？

李宇：总体对普通人来说，基本倾向是即便第二次、三次感染，影响会相对较轻，所以它对经济的影响应该也是越来越小。所以我觉得不太担心。当然个体感染后受到的影响差异较大。参照美国、欧洲这些基本实现“全民免疫”的地区，大家对再次感染越来越不重视。所以我个人认为，随着时间推移，疫情对经济的影响会越来越弱。

问题：怎么看2023年医药行情？

李宇：在中国这样老龄化的市场，我觉得是医药行业需要高度关注的题材。长期来看，它是确定性比较高的趋势行业。具体来说，第一可以看中药，作为消费品来看，它和传统医药分析框架有比较大的区别。第二是生物医药。抗击疫情中，例如我们看到的诸如mRNA疫苗的技术的巨大作用，必然会带来对相关生物医药公司的投入，未来相关生物医药审批可能会加快。

问题：过去三年业绩在大中华基金经理中是比较突出的。原因是什么？

李宇：过去3年，我们2021年做得相对是比较好的。我反思认为可能四方面原因。

第一点主要是我们在2021年市场高位的时候，就意识到了当时的科网股是一个很大的泡沫。所以基本上我们在21年科技股泡沫起来的时候，我们在2021年1月底、2月中旬抛掉了科技股仓位，置换了一些价值股。当一个行业或者公司泡沫很大的时候，迹象是非常清楚的。只是当投资者置身其中时，放弃泡沫是一个不容易下的决心。保持绝对的理性和坦诚，才能做出正确的决策。

第二个是我们当时对于政策和宏观的判断与事态演化相对接近。房地产和平台经济调控政策对相关行业产生了较大影响。回头看，这些都是有迹可循。我们在比较早期做出预判，回避了相关股票，避开了市场的大幅调整。

第三个对商品的牛市基本上是判断到了。伴随着全世界前所未有的大放水，商品价格自然上涨。

第四个透过交易能够增加一些阿尔法。每年在交易上拿到几个点，长期积累下来会是还比较可观的收益。

问题：过去三年你的投资方法有哪些变化？

李宇：我投资的初期风格接近市场中性。组合净头寸比较小。这样的投资可能会波动较小，但是一定程度上牺牲了更高的长期收益，错过了股市的长期上涨趋势。

虽然过去很长时间，A股股指看起没有上涨，但这绝不是一个常态。

首先，长期通胀下，股市向上的确定性是较大的。其次，很多公司盈利基本上每年都增长，而且增速不低。盈利长，股价不涨，股票的估值不断压缩。例如，工商银行过去十几年估值压缩了90%，过去是3倍PB，现在只有0.3倍PB。但这不应该是常态。它总有爆发的一天。d如果采取低净头寸风格，就会大量错失上行空间。

所有国家的上市公司，盈利主要是来源于名义GDP的上涨：通胀加上实际GDP。哪怕像日本这样的经济，现在股市已经基本上要达到或者超过它的九十年代最高点。

所以，现在，在市场有机会的时候我更愿意去做多，而非只强调多空平衡。

问题： 你在多头方面赚的钱，主要是得益于宏观分析能力，还是个股挖掘能力？怎么看空头部分对组合收益的作用？

李宇：回过头来看，多头方面赚的钱，主要来自宏观判断。比如我在全球宏观利率上行的背景下，我看好保险行业，主要的保险股我可能都会买。相较于5年前，个股分析对组合的贡献增加了，但最主要还是得益于宏观的判断。

空头的作用并不是要赚多少钱，而是市场大幅波动或者熊市的时候保护好头寸。市场波动大时，如果空头做好，那么市场暴跌时少亏钱、不亏钱或甚至赚钱，在低位时，我就敢于大胆的满仓进入。

绝大部分的人，特别是部分价值投资者，到了低位亏钱的时候基于风控原则不得不减仓。但实际上，市场到了熊市尾部时，反弹是最快的。2022年11月份，部分行业一个月就上涨约30%。这个时候，抓住反弹的前提是，有足够的空头保护。经过前期的下跌，组合没有亏钱，我才有底气在低位加仓。

我基本的原则是，多头可以亏钱，空头尽可能不亏钱或者少亏钱。多和空的风险收益性价比不对称，多头可能会赚10倍，空头最多赚80-90%就到顶了，

问题：你一直强调投资中要“诚实”，能具体展开下为什么“诚实”这么重要?

李宇：首先最重要的是对自己诚实。其次，“诚实”也意味着基于事实，坚持独立判断。最后，对自己诚实也意味着尊重自己的感受，执著于自己喜欢的事情。

一般来说，每个人往往会只听到自己想听到的、看到自己想看到的，但市场是客观的，对于任何虚幻的不切实际的想法、做法，都会给予迅速而又严厉的惩罚。

“逆境”的时候，人们习惯寻找外部原因，但实际上可能最需要的是反思自己。对自己诚实就会看到自己的不足。投资总收益=能力 运气。所以做得好的时候，也并非意味着投资能力强，也有可能是运气好。 想要长期在市场占有一席之地，做好长期投资。实事求是、极为诚实地面对自己，可能是最重要的。

诚实也是立足事实，独立判断的一个前提。

在市场非常狂热、赚钱看起来十分容易的时候要小心谨慎；在每个人都很恐慌的时候要乐观。 两三个月前，几乎所有的言论都不看好港股。认为港股没有流动性，可能是一个被抛弃的市场。其实这个时候我们认真想想：香港的估值已经是历史前所未见的低。每个人都在抛的时候，实际上流动性也没太大问题。况且原来没有沪港通、深港通的时候，2007年港股照样也有一个大牛市。现在这么多内地的活水能够直接进入香港市场，流动性更不会是一个障碍。

最后，诚实还意味着尊重自己的感受，执著于自己内心喜欢的事情。投资是一个很长期的旅程，并且有时候是枯燥、乏味的。要能够真正的享受这个过程才能长久地更好地做下去。人一辈子的工作如果不是自己发自内心的喜欢，无法享受工作的全部过程，其实是挺难受的一件事情。

风险揭示和声明：投资有风险，投资需谨慎。本文章所述内容不构成任何投资建议或实际的投资结果，投资者据此作出任何投资决策与本机构无关，投资者需风险自担。

责任编辑：张海营