国君(香港)

铜价预计将下跌。我们认为中国以外铜的基本面并没有改善，铜价将继续承压。维持金价和铜价假设不变。我们预计金价将受益于宽松的货币政策和投资者对避险资产的需求。我们预计2020年黄金年度均价在1，650-1，750美元/盎司。我们预计铜价将受到卫生事件的沉重打击，年度铜均价在5，000-5，500美元/吨之间。

2020年一季度业绩不如预期，主要因为公共卫生事件。期内收入同比下跌28.3%至人民币147.05亿元，而净利润则同比重挫85.1%至人民币1.14亿元。尽管收入下降，但期内的销售、行政及研发费用同比上升了1.9%至人民币26.2亿元，并是导致盈利降的部分原因之一。期内的综合毛利率同比上升4.6个百分点至24.5%。

2020年上半年业绩略超我们的预期。收入同比降3.0%至168.84亿港元，较我们的预期高2.7%。整体毛利率同比增1.7个百分点至40.7%，符合预期。股东净利同比增11.3%，略超预期。分析师会议纪要：七八月份的需求维持强劲。混凝土销售出于回款的考虑而被有意控制。低煤炭成本将在2020年下半年维持。装配式建筑将在2021年产生更大的收入贡献。

在全球卫生事件病例数仍不时回升的情况下，我们尚未在数据披露较及时的市场中发现强劲的石油需求复苏趋势（中国除外）。受到人们行为习惯改变以及潜在的能源转型进程加速影响，长期石油需求曲线或于后疫情时代发生根本改变。我们目前对2020-2022年布伦特原油价格假设分别为42美元/桶、48美元/桶和56美元/桶。

摘要截至2020年6月30日中期业绩报告，期内恒安国际（01044）实现收益109.28亿元（人民币，下同），同比上升1.4%；得益于上半年木浆价格处于历史低位，毛利润同比增加19.8%至48.16亿元，毛利率提升6.8个百分点至44.1%；所有者应占溢利润为22.60亿元，较去年同期增长20.3%，每股盈利为1.899元，去年同期为1.578元，派中期息每股1.2元。

国泰君安证券香港永升生活服务（01995）2020年上半年收入约为13.45亿元（人民币，下同），同比增长90.0%；毛利约为4.13亿元，同比增长约96.0%；毛利率为30.7%，同比上升1.0个百分点；公司拥有人应占溢利约为1.71亿元，同比增长约89.1%；经营活动产生的现金流入净额约为2.40亿元，较2019年同期同比增长约96.3%。

宝龙商业（“公司”）收购了浙江星汇60%的权益。截至2020年7月6日，浙江星汇的在管零售商业项目有14个，包含停车位在内的在管建筑面积达到约89万平方米。我们预计浙江星汇的财务业绩将在2020年下半年并入公司的财务报表。我们预计公司在未来将积极寻求收购机会但将主要关注零售商业物业的管理公司。

坚持扎根河南。建业地产成立于1992年，作为河南省房企，过去28年一直扎根河南房地产市场。2019年底，公司业务已经全覆盖河南122个县级以上市县。截至2020年6月底，总的土地储备面积为5，265万平方米。我们相信，河南可以提供足够的市场空间供公司未来发展。并且，我们认为，作为河南省知名品牌，建业在该区域拥有规模效应的优势和高效运营。

中交建（01800HK）2020年上半年收入同比升2.5%至2，454.10亿元（人民币，下同），股东净利同比降37.2%至55.17亿元，每股净利同比降41.7%至0.280元，每股净利的降幅大于股东净利主要是由于支付永续债利息所致。业绩差于预期。整体毛利率同比下降0.1个百分点至11.6%。2020年上半年公司新签合同同比增7.3%至5，330.94亿元。

2020年上半年业绩差于预期。收入同比下滑54.3%至8.02亿美元。2020年上半年整体同店销售同比下滑61.4%。整体毛利率同比下降6.6个百分点至49.4%。2020上半年产生了一笔8.77亿美元的非现金性减值损失以及2，880万美元的重组费用。因此，2020上半年公司录得净亏损9.74亿美元，相比2019年上半年为4，910万美元的净收益。

中国国航2020年上半年录得股东亏损人民币94.40亿元（去年同期录得净利润人民币31.14亿元）。期内，收入同比下跌53.1%至人民币315.13亿元，因为客运周转量同比下跌61.5%。上半年总运营成本同比下降43.8%，远低于收入。固定成本无法大幅减少，例如员工薪酬、飞机维护和维修以及折旧和摊销。此外，受国泰航空拖累，应占亏损扩大至人民币29.04亿元。同时，确认汇兑损失人民币10.19亿元。

2020上半年净利润同比大增154.6%至人民币302百万元。期内的盈利符合其早前发布的盈利预告以及我们的预期。国内市场的收入同比急增71.1%至人民币41亿元，而风电设备期内的收入则同比上升38.2%至人民币47亿元，主要因为受到了国内风电抢装潮的拉动。期内的综合毛利率同比上升2.5个百分点至21.5%，主要因为风电产品售价的回升。

中国重汽2020年上半年股东净利同比增长16.0%至人民币29.41亿元，超预期。得益于重卡和轻卡的销量增长，收入同比增长23.6%至人民币622.27亿元。毛利率同比上升0.1个百分点至20.0%，反映了强有力的成本控制。然而，由于研发支出的大幅增加和员工福利的增加，行政费用占收入比上升2.0个百分点至6.5%。因此，净利润率下降了0.5个百分点至6.9%。

创维2020年上半年录得股东净利人民币391百万元，同比上升116.0%。增长主要由一次性增值税返还和出售一家附属子公司所贡献。总收入同比下降7.3%至人民币15，979百万元，国内电视销售同比下降22.3%，海外电视销售同比上升3.5%。毛利率同比回落0.4个百分点至19.3%，主要由于价格战和线上销售占比提高所致。

2020年上半年业绩小幅好于预期。收入同比微跌0.4%至102亿元人民币。若剔除掉退出零售业务的影响后，收入则同比增长2.3%。整体毛利率同比持平在30.9%。经营利润率同比上升2.0个百分点至27.7%。净利润同比增长4.0%至25.12亿元人民币。中期股息为每股0.900港元，派息比率为49.2%。

小米2020财年上半年经调整股东净利符合我们的预期。收入同比增长7.9%，毛利率同比增长1.8个百分点至14.8%，因此经调整净利润同比下降0.7%。

瑞声科技2020财年上半年业绩低于我们的预期，股东净利同比下降58.4%，主要是由于毛利率的大幅下跌以及研发费用和管理费用的增加。

2020年，锦江资本公司收入同比下降32.3%至人民币142亿元，高于我们的预期11.0%。股东净利润同比下降55.8%至人民币2.98亿元，基本及摊薄每股盈利同比下降55.8%至人民币0.0536元。扣除人民币20亿元的营业外收益后，经调整息税折旧摊销前利润同比下降52.1%至人民币28亿元，高于我们的预测46.5%。

2020年业绩因强劲的产品销售而好于预期。收入同比增28.0%至98.12亿美元，较我们的预期高9.0%。整体毛利率同比增0.5个百分点至38.3%，符合预期。股东净利同比增30.2%至8.01亿美元，较我们的预期高8.4%。

医疗美容平台有望成为未来三年的主要收入来源。注射用A型肉毒毒素（乐提葆）于2021年2月初正式开始其营销活动。中国肉毒毒素产品2019年的市场规模约为人民币40亿元，预计2025年将达到115亿元人民币，复合年均增长率约达19%。我们预计，未来三年，乐提葆将占肉毒杆菌毒素产品约30%的市场份额。公司预计在两年内推出玻尿酸和童颜针，以丰富其医疗美容平台。

光明的市场状况和前景得到了史丹利百得强劲的2020年第四季度业绩和2021年指引的印证。史丹利百得2020年第四季度的工具与储物销售额同比增长25%，其中销量增23%而售价增2%。工具与储物板块的利润率同比增4.2个百分点至20.7%。史丹利百得预计其2021年工具与储物销售额将同比内生增长4%-8%。

事件描述：

2020年前三季度，公司的净利润同比下滑19.3%至605百万元人民币。截至2020年三季度末，公司的总资产比2019年年末下降1.0%。公司的资本基础仍相对较好，截至2020年三季度末，核心一级资本充足率、资本充足率达10.16%、11.62%，分别比2019年年末上升0.24个百分点、下降0.21个百分点。

卫生事件给保险业带来了巨大影响，增长在2020年第二季度之后恢复。由于国内本土卫生事件在2020年第二季度基本得到遏制，各行各业开始复工复产。因此，2020年第一季度未满足的保险需求在2020年第二季度释放，寿险和财险的保费增长逐渐恢复。然而，国内家庭可支配收入的减少给寿险行业带来了压力。此外，财险行业也正经历车险综合改革。

事件描述：2020年12月28日，阿里巴巴-SW（“公司”）宣布其董事会已授权将公司回购计划从60亿美元扩大至100亿美元。该股票回购计划将在两年内生效，直至2022年年底，并已于本季度开始执行其股票回购计划。

安踏体育出售PrecorGroup。Precor是AmerSports的全资子公司，主要从事于生产和销售心血管及力量锻炼运动器材、健身器材及配件。安踏已达成一项协议出售Precor，总现金代价为4.20亿美元。

在2020年上半年的被动型增长以及2020年下半年的主动型增长配合下，中国手机游戏市场在2020年表现出色。根据第三方数据公司伽马数据，2020年中国手机游戏市场规模同比增长32.6%（为2018年以来三年里的最高增幅），达到人民币2，097亿元。

铜价预计将无法维持在高位。我们认为有太多的投机因素包围着铜市场，目前的高铜价预计将无法保持。上调铜价假设，维持其它金属价格假设不变。由于全球卫生事件，我们预计金属价格将承压。我们预计由于下游消费需求疲弱，钼价和钨价在2020年将温和下跌。我们预计2020年年度铜均价在6，100美元/吨左右，年度钴均价在31，500美元/吨左右。

铝价在2020年下半年涨幅超过24%。我们认为市场参与者对国内铝消费需求过度乐观，且当前的铝价有可能有点太高。维持铝产量假设不变。我们预计公司在2020年生产大约560-580万吨原铝。我们预计公司的原铝产能在2021年温和增长，且生产稳定。上调铝价假设。由于2020年下半年铝价的显著上涨，我们上调2020年铝年度均价假设。我们预计2020年铝均价在1，730美元/吨左右。

事件描述：建业地产（“公司”）于2020年12月21日晚间公布了：1）采纳股份奖励计划；2）授出奖励股份；及3）根据股份奖励计划按照一般授权发行新股份。于2020年12月22日日间，建业公司股票交易暂时停牌。

普拉达将受益于2021年的行业复苏。我们预期全球奢侈品行业将在2021年复苏，主要由新冠疫苗研制的进展以及中国市场强劲的恢复所驱动。普拉达正在积极开展数字化转型，目前已经登陆了多家中国的媒体平台，包括微博、微信、小红书等，这将促进公司在中国市场业务的复苏。

疫苗分发为国际恢复奠定了基础。已经有10多种候选疫苗进入了第三阶段的大规模试验，其中一些已经在美国、英国和中国等国获得紧急或有限使用授权。我们预计2021年第一季度将有较大规模的疫苗分发，尤其是那些疫苗覆盖率较高的主要国家。尽管分布不均，一些较小的国家可能没有足够的覆盖范围来实现群体免疫，但我们预计主要国家的较快疫苗接种将加快往返中国航班的恢复。

2020年股东净利预计将同比增长20%-35%，好于我们的预期。公司盈利能力显著提升的主要原因为：1）2020年下半年浮法玻璃平均售价的大幅提升，2）2020年下半年浮法玻璃销量的高增长，以及3）信义光能盈利贡献的增长。

张亚东先生辞任行政总裁但将留任董事会主席。郭佳峰先生被委任为公司新的行政总裁。将董事会主席与行政总裁分设的安排在中国的上市公司中正变得越来越常见。我们认为此项安排将进一步优化公司的治理结构同时更好地利用人力资源。公司中长期的发展战略与增长预期并不会因为此项新的人事安排实施而改变。

中海油的潜在影响：中海油与国际石油公司有深厚的合作关系，并有广泛的美国投资者基础，将对公司产生较大影响。在上游投资方面，中海油长期以来与国际石油公司保持伙伴关系，比如与埃克森美孚合作的圭亚那项目（占25%股权），以及与壳牌公司合作的英国北海Buzzard油田项目（占43.21%股权）。基于彭博数据，我们估计中海油约7%的股份由美国机构投资者持有。

周大福2021财年上半年股东净利同比上升45.6%至2，232百万港元，好于市场预期。总收入同比下滑16.5%至24，673百万港元。内地市场和港澳市场的同店销售分别同比倒退0.2%和65.7%。剔除未变现黄金借贷损失，经调整毛利率同比提升4.4个百分点至35.1%，毛利同比持平。核心经营利润率同比上升4.6个百分点。公司提议派发每股0.16港元的中期股息，派息比率相当于71.7%。

公司三季度业绩高于我们的预期，主要是由于更高的金属价格和更多的矿产量。公司收入同比增长20.8%至5.982亿美元，公司录得0.575亿美元的净利润。上调金价和铜价假设。我们预计金价将受益于宽松的货币政策和投资者对避险资产的需求，2020年黄金年度均价在1，750-1，800美元/盎司之间。我们预计2020年年度铜均价在5，300-5，800美元/吨之间。

创科实业是一家以北美市场为核心的全球电动工具领导者。尽管新兴市场潜力巨大，我们认为北美将在未来5年内继续引领全球电动工具市场。我们预计凭借其良好的品牌定位以及在充电式技术上的战略聚焦，创科实业将继续赢得更多市场份额。

中交建（01800HK）2020年1-3季度收入同比升9.1%至4，097亿元（人民币，下同），股东净利同比降24.8%至101亿元，每股净利同比降27.4%至0.550元。业绩差于预期，主要由于2020年3季度高于预期的研发费用及财务费用。3季度整体毛利率同比提高1.9个百分点至13.7%。3季度公司新签合同同比增30.8%，高于2季度的4.2%增长。

联想集团2021财年上半年业绩好于我们的预期，股东净利同比上升43.5%，主要是由于费用率的下降。收入同比上升7.0%，而毛利率同比下降0.9个百分点至15.4%。

中国建筑国际（03311HK）2020上半年收入同比增1.7%至280.0亿元（港元，下同）。股东净利同比增1.3%至29.0亿元。业绩符合预期。整体毛利率同比上升2.3个百分点至18.1%。期内，公司新签合同额为502.2亿元，同比降14.0%，其中香港工程新签合同额同比降36.9%至134.3亿元。截至2020年6月底未完成合同额为2，475.9亿元，较2019年底增9.0%。

2020年上半年股东净利同比降43.6%，符合盈利警告。清洁能源收入维持坚韧，但分部毛利率受到规模经济降低的影响。化工环境收入大降，但分部毛利率得到特种罐箱的提振。液态食品收入受到了施工延迟的拖累。有效税率因产品组合变化而大幅提升。分析师会议纪要：新成立的国家管网公司将带来更多战略机遇；股票激励计划为2020年设定的净利润目标将不再作为KPI；以及派息比率预计将维持在40%左右。

由于地产部门亏损以及销气量减少，公司2020年中期业绩差于市场一致预期和我们的估计。公司收入同比减少10.4%至港币182.4亿元，股东净利同比减少31.4%至港币26.7亿元。下调香港销气量假设。零售、酒店和旅游行业在2020年预计将受到卫生事件的严重打击。我们预计2020年香港的燃气销量将减少3%-6%左右。

由于接驳业务收入减少和金融资产公允值变动，新奥能源公司2020年中期业绩差于市场一致预期和我们的估计。公司收入同比下降10.8%至人民币315.4亿元，股东净利同比减少19.9%至人民币26.9亿元。维持公司销气量假设不变。我们预计公司2020年的零售天然气销量将增长10%左右。新冠病毒疫情的影响有限，工业用户的天然气消费从6月份开始已完全恢复。

在线消费市场规模不断扩大。根据国家统计局发布的数据，2020年1月至7月中国电子商务交易总额达到人民币60，785亿元，同比增长9.0%。在线购买的渗透率于2020年7月达25.0%，这表明在线购买已进一步从线下购买获取市场份额。

中远海控（“公司”）在集装箱航运和港口运营领域均处领先地位。以标准箱产能计，公司为全球第三大承运人。以总集装箱吞吐量计，公司为全球最大港口运营商。

宝龙地产发布了2021-2025年新的五年战略规划。在未来5年，公司将致力于达成（i）总自持购物中心数量超过100家，（ii）核心利润超过人民币100亿元，以及（iii）年权益合约销售金额突破人民币1，000亿元等目标。陈德力先生被委任为公司的联席总裁，这将进一步提升高管团队的实力同时促进公司的业务整合。

2020年上半年业绩好于预期。因国内销售符合预期而出口超预期，收入同比微增0.1%。毛利率主要因效率提升、原材料价格走低和人民币贬值而同比提升2.0个百分点至33.6%。股东净利同比增13.0%，超出市场和我们的预期。

中国移动2020财年上半年业绩基本符合我们预期。2020财年上半年，通信服务收入稳步增长，同比上升1.9%至人民币3，582亿元。

中国联通2020财年上半年业绩基本符合我们的预期。服务收入同比上升4.0%，主要是由于固网服务收入的上升。EBITDA同比下降0.1%，而股东净利同比上升10.1%。智能应用场景变得越来越普遍，在线经济持续发展。市场对IDC、云、大数据和物联网的需求保持强劲，因此，我们预计产业互联网业务的收入在2020年下半年将继续快速增长。

2020上半年的净利润同比大升47.6%至14.06亿港元，符合预期。期内总收入同比升15.7%至46.23亿港元。其中，光伏玻璃收入同比升19.3%至34.88亿港元，而光伏电站收入则同比升7.5%至11.01亿港元。综合毛利率同比上升8个百分点至47.3%，主要因为光伏玻璃板块于期内的毛利率同比大幅攀升11.6个百分点至38.9%。

从江西走向全国。新力控股（新力）2010年成立于南昌，过去10年发展迅速并在江西建立了领先市场地位（根据克而瑞，南昌市场占有率排名第一）。2019年底，新力控股在江西的土地面积499万平方米，占其总权益土地储备的33.1%。展望未来，新力计划在全国的四大区域寻求均衡发展。四大区域包括：江西区域，长三角区域，大湾区，中西部及其他重点城市。

公共卫生事件对中国造成的影响正在减弱但其他国家仍深陷困境。公司2020年1季度在中国的零售销售流水同比下滑20%-25%，4月份缩减至双位数百分比下滑，五一劳动节期间甚至已经恢复至小幅正增长。然而，其他国家仍处困境，由于K-Swiss和Palladium很大一部分业务来自于欧洲和美国，因此这将对他们2020年的销售造成严重影响。

2020年第一季度非IFRS股东净利润同比增长29.4%，分别高于市场预期和我们预期9.3%和10.1%，主要是由于低于预期的销售成本。毛利率同比提升2.3个百分点至48.9%，主要由于社交及其他广告收入的强劲增长。

小米2020财年第一季度经调整股东净利符合我们的预期。收入同比增长13.6%，毛利率同比增长3.3个百分点至15.2%，因此经调整净利润同比增长10.6%。

澳门7月博彩总收入为13.44亿澳门元，同比下降94.5%。这符合彭博一致预期的90%至96%降幅（中值为95%）。今年截至7月份，澳门博彩总收入下降了79.8%。

在2020年第2季度，美高梅中国总收入同比下降95.4%至2.57亿港元，与澳门博彩业毛收入同比下降95.6%的表现相符，同时低于我们的预测7.2%。收入下跌主要是由于澳门继续实施旅游及入境限制以及其他营运限制。2020年第2季度，澳门博彩总收入为32.34亿澳门元，同比下降95.6%，赴澳门入境旅客人数同比下降99.5%至49，730人次。

2020年上半年业绩差于预期。收入同比减少40.3%至9.38亿欧元。电商业务大幅同比增长150%。整体毛利率同比下跌1.3个百分点至70.4%。整体经营费用同比缩减23.7%，但是产生了封闭期间关闭店铺的销售开支约1.12亿欧元。因此，2020年上半年录得1.80亿欧元的净亏损。2020年上半年无派息，2019年派息也被撤回。

2020年第二季度公司产品供应恢复正常。到2020年3月，设备的利用率已经很高，2020年第二季度员工的制造效率逐渐提高。因此，我们认为供应侧已经恢复到正常水平。

2020年上半年高鑫零售录得稳健的同店销售增长。2-4月同店增长为中到高单位数，5月同店增长回落至低单位数。线下店铺的客流量由于社交距离政策而下降，但被B2C业务的强劲增长所抵消。2020年下半年，管理层目标为同店销售正增长，其将受到B2B业务复苏和欧尚店改善所支撑，但可能会被食品CPI回落所抵消。

众安在线（06060HK）预计其2020年上半年的股东净利润将录得不低于100%的增长。公司表示，股东净利的大幅增长是由于质量较好的保费增长所带来的综合成本率改善。我们注意到，自2019年上半年以来，众安减少了综合成本率较高的业务。积极的影响应在2020年上半年释放。

在预期光伏玻璃均价将于2020年出现同比下滑的预期下，我们下调了盈利预测。信义光能宣布其于2020上半年的净利润预计将从2019上半年录得的9.53亿港元增长35%至50%

2020年销售应下降8-10%。

责任编辑：李双双，主要由于公司从批发模式向大货流模式的转型。

码头组合优化继续，公司把握未来收购机会的主动性预计在资本循环下加强。在近期出售3个码头权益之后，在4月，公司已同意出售其江苏长江石化码头权益。此交易预计将催化利润并加强公司现金实力以把握潜在收购机会。